国庆假期消费亮点集中在入境游，入境链有望成为独立于内需的景气线索

本文来源：中信证券研究 作者：杨帆 玛西高娃 金鑫

原标题：《一周宏观｜国庆消费观察：入境游的宏观启示》

国庆假期是观察居民消费的重要窗口。今年国庆国内出行热度与上年基本持平，消费“量增价弱”的格局延续，出境游增速同样温和，亮点集中在入境游。我们认为，入境游正从文旅话题上升为外需与国际收支层面的变量：它的增速独立于国内需求，在核算上属于服务出口，并通过旅行项影响服务贸易逆差与经常账户。对照日本的经验，2013-2019年日本在内需停滞下依靠日元贬值和签证放宽催生入境繁荣，但外需主线仍是出海；我国则更接近开放红利，人民币偏强而入境游仍高增，入境链有望成为服务消费中独立于国内需求的景气线索。出境游恢复偏慢叠加入境游放量，使服务逆差由拖累转为边际贡献，与货物顺差高位、结汇意愿回升相叠加，构成美联储重启加息后人民币依然偏强的基本面背景，我们预计年底美元兑人民币或在6.60-6.70，汇率约束减弱也使国内货币宽松的空间更为从容。

▍国庆假期国内出行持平、消费量增价弱，出境温和，入境游是最突出的亮点，从核算上看已是外需重要组成部分。

从国内看：1）出行总量持平，根据交通运输部数据，国庆假期前四天全社会跨区域人员流动量同比增长0.1%，其中铁路增长8.5%而民航下降2.3%，自驾多日为负；2）消费量增价弱，假期前三天重点步行街客流与营业额分别增长3.4%和5.3%，均低于上年，离岛免税金额增速低于人次，国庆档票房不足上年同期一半；3）2023-2025年国庆人均花费三年持平，我国2026年上半年国内出游人均花费已低于2019年。

从出境看：1）口岸增速温和，今年国庆假期前三天上海口岸出入境旅客增长2.4%，内地居民约占七成、以东亚和东南亚短途为主，深圳皇岗、福田口岸出入境旅客假期前四天增长9%；2）出行目的地集中在曼谷、吉隆坡、首尔和悉尼等地；3）拼假使部分长线客流提前至9月25日启程，单看国庆7天会低估出境热度，但累计数据同样显示内地居民出入境增速由2025年的15.1%降至2026年1-8月的10.0%，旅行支出连续两年走平，出境游好于国内、但谈不上热点。

从入境看，假期前三天上海口岸入境外籍旅客增长近两成，七成凭免签或过境免签入境，浦东机场入境外籍人员增长23.5%，携程入境一日游订单增长超4倍、俄罗斯客源增长301%；上半年入境外国人增长20.4%，离境退税商品销售额增长69%。从核算看，上半年旅行收入增长贡献了服务出口增长的16%，入境游已是外需的组成部分。

▍旅行项是服务贸易逆差的最大来源，虽然入境消费在全国层面尚小，但是在上海等门户城市已是不可忽视的增量。

从逆差结构看，根据外汇管理局数据，我国2014-2019年累计旅行逆差平均占服务贸易逆差的86%。从收支两端看，2025年旅行支出2540亿美元，与2019年基本持平，占GDP比重由1.75%降至1.29%；旅行收入552亿美元，较2019年增长54%。2026年上半年旅行逆差同比收窄11.8%，解释了同期服务贸易逆差降幅的八成以上。

从规模看，按国际收支口径2025年入境消费约3941亿元，相当于社零的0.8%；按文旅口径约9364亿元，相当于社零的1.9%，我们测算一位外国游客的在华花费约相当于16人次国内出游。

从上海看，2025年上海国际旅游收入约1060亿元，相当于当地社零的6.4%、GDP的1.9%，收入增量约相当于当年社零增量的近四成；2026年前8个月上海社零下降1.0%，而上海接待入境游客人次增长27.8%，离境退税销售额上半年增长58%。

从空间看，2025年我国旅行收入占GDP比重仅0.28%，略高于日本2012年的起点；若达到日本2019年的水平，我国旅行收入将增加约1170亿美元，服务贸易逆差占GDP比重可降至0.6%左右。

▍日本经验显示弱日元催生入境繁荣、但主线仍是出海；我国入境游靠的是开放红利，入境链有望成为独立于内需的景气线索。

从日本经验看，根据日本政府观光局和日本财务省数据，日元贬值叠加签证放宽使访日游客由2012年的836万人次升至2019年的3188万人次，日本旅行收支于2015年由逆差转为顺差；但日本2019年初次收入顺差仍约为旅行顺差的8倍，实际居民消费2013-2019年几乎零增长，入境消费虽然量级有限，却是本土消费类行业少数不依赖居民收入的增量。2012年末至2019年末，日本股市中出口与出海组合、入境链组合跑赢，纯内需跑输；入境链内部化妆品、药妆、酒店跑赢而百货跑输。

从中日差异看，2026年以来我国入境游在人民币偏强的环境下仍保持20%左右的增长，驱动力来自免签扩围、过境免签放宽、支付与退税便利化等制度性安排，可持续性取决于政策推进而非汇率走势。

从行业看，入境链（免税、酒店、航空、支付、口岸城市商圈）可能成为服务消费里独立于国内需求的景气线索，受益程度取决于入境客占比与供给稀缺性。

▍美联储重启加息而人民币偏强，根源在经常项目基本面改善，我们维持人民币升值通道的判断，汇率约束减弱也打开了债市空间。

从现象看，9月美联储加息25bp后，中美10年期国债利差倒挂扩大至360bp，比2022-2023年最深时多出100bp以上，但人民币中间价升至6.7351，年内累计升值约4.4%，CFETS指数上涨约5%。

从原因看：1）截至2026年8月，我国货物贸易12个月滚动顺差站上1.2万亿美元；2）2026年上半年我国服务贸易逆差同比收窄11.4%；3）2026年前8个月银行代客结售汇顺差3976亿美元，已超过2025年全年，售汇率较2023年下降8.5个百分点。三者叠加使经常账户顺差占GDP比重由2022-2023年的1.8%升至3.7%，资本项下净流出同步收窄。

从判断看，我们预计年底美元兑人民币或在6.60-6.70，约360bp的利差倒挂不改方向，但会约束升值的斜率。

从债市看，2022-2023年稳汇率一度对货币宽松形成约束，当前外部约束明显减弱，与年内两次下调结构性工具利率的节奏一致，结构性降息有望延续，对债市构成支撑。

▍风险因素：

免签等开放政策推进不及预期；地缘政治摩擦影响跨境人员往来；美联储超预期收紧货币政策；出口企业集中结汇引发汇率超调；国内需求修复不及预期。

本文节选自中信证券研究部已于2026年10月7日发布的《一周宏观专题述评（第二百一十三期）—国庆消费观察：入境游的宏观启示》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。