文|陈聪李想扈世民孙明新王天瑜朱翀佚
2024年以来,多项政策陆续出台,推动REITs市场估值回归合理水平。在市场整体持续波动的背景下,当前REITs市场研究应该深入底层资产。展望未来,电力体制改革有望推动新能源市场化交易占比提升,推动消纳水平提升。房地产收储政策预计对保租房供给的影响有限,核心城市优质资产的保租房项目仍具备租金安全垫。2023年以来,社零消费持续恢复,在消费者行为向两极分化的背景下,核心城市核心区域购物中心租金有望保持韧性。产业园区的供需关系尚未改善,板块处于估值底部,需要关注需求侧变动。疫情后居民出行习惯发生变化,出行目的地下沉和自驾游的兴起都有望推动车流量逐步提升。我们建议寻找底层资产经营稳定,现金分派可信度高的产品,看好能源类REITs、公用环保类REITs、保租房REITs,看好底层资产位于高线城市核心区域的高端消费类REITs。
▍REITs市场建设逐渐完善,新发产品陆续上市。
截至2024年6月27日,根据Wind统计,C-REITs市场共计发行36只REITs,总市值1053亿元,消费基础设施REITs上市标志着REITs底层资产扩大至七大类。2024年年初,在部分REITs产品的影响下,REITs市场整体一度下行,但《监管规则适用指引——会计类第4号》的出台和无风险利率下调推动市场估值逐渐修复。2024年6月,中证指数有限公司发布中证REITs实时指数,为REITs市场提供参考基准。随着投资者对REITs市场认知逐渐成熟,底层资产估值开始回调。根据各REITs公告,29只具备可比历史估值的REITs中,仅8只REITs资产评估值提升,多数底层资产估值水平有所回调。
▍电力体制改革,新能源REITs消纳有望提升。
本轮电力体制改革的重心可能在完善辅助服务价格机制,促进配电侧市场化发展、推进配电侧基础设施建设,推进电力现货市场化建设三个方面。当前能源类REITs的底层资产主要是水、风、光等发电设施。随着电力现货市场建设逐渐推进,新能源市场化交易电量占比逐渐提高,我们预计风电和光电REITs的上网电价有望逐渐向区域市场化电价靠拢,消纳水平有望改善并带动上网电量提升。
▍核心城市优质保租房项目仍具备租金安全垫。
当前全国房价下行叠加租赁住房供给增长,全国住宅租金亦持续承压,然而保租房供给主要集中于核心城市,其市场基本面仍保持在相对稳定区间。已上市保租房REITs持续验证资产经营稳定性,据各基金公告,当前已上市保租房REITs底层资产较可比市场租金约有10%-46%的租金折让,成为底层资产中短期租金稳定的核心安全垫,而资产最新出租率亦保持高位。综合而言,我们认为保租房租金稳定性显著优于其他大多数投资性房地产,而纵向维度下保租房租金下行压力最大阶段也可能已经过去,未来核心城市优质资产有望随着区域市场企稳而长期保持经营稳定,贡献合理投资回报。此外,我们也认为存量收储政策的落地有望推动保租房REITs板块的提质扩容。
▍消费新格局下,寻求消费基础设施的结构性机会。
根据国家统计局,2024年全国社零总额同比增长3.7%,维持疫情后的增长态势。电商快速替代线下消费的过程已经结束,自2020年以来线上商品和服务零售额占比约为30%。新增购物中心供给增长逐渐放缓,但是部分城市的人均购物中心面积仍有提升空间,在消费者行为逐渐向两极分化的背景下,我们看好核心城市核心区位、具有一定规模的高端购物中心,其租金和出租率更具韧性。
▍产业园区行业处于底部,供需关系尚未改善。
当前我国办公空间的供给仍然偏大,短期而言,根据戴德梁行统计,部分城市未来写字楼供给占存量比例超过30%;中期而言,商服用地供给有所下行,可能推动3-5年之后办公空间供给逐渐缩量。我们认为办公空间需求下行,主要是经济增速放缓引起企业信心不足导致的周期性因素,并非居家办公兴起的趋势性变化。当前产业园区REITs正处于基本面和估值的双重底部,但是工业厂房类园区的租金和出租率表现明显好于研发用楼类园区。随着宏观经济逐渐复苏,企业生产经营活动逐渐扩张,我们预计园区租赁需求有望逐渐恢复,带动园区REITs估值逐渐修复。
▍居民出行结构变化持续显现,物流降本或更重结构优化,费率未来仍有望稳中有升。
疫情后居民出行结构及习惯出现变化,出行目的地更下沉,更灵活,个性化自驾游受到旅客欢迎,持续提升的汽车保有量有望成为车流弹性释放的主要推手。高速公路收入保持稳健增长,成本刚性背景下为分红提供确定性保障,改扩建/分流影响短期车流量,之后重新进入增长通道。物流降本增效或主要通过调整运输结构,提升多式联运渗透率,根据交通部数据,2021年收费公路收支缺口仍有6278.8亿元,高额缺口下,降费不太符合实际情况,当前我国高速公路仍处建设期,我们测算改扩建或新增债务过万亿元,我们预计未来高速公路通行费率有望稳中有升。
▍风险因素:
用电需求不及预期,新能源消纳水平下降的风险;市场交易电价大幅下降的风险;来水不及预期的风险。宏观经济增速进一步放缓,办公空间需求持续下行、居民消费进一步降级;写字楼和产业园区供给持续增长的风险。收储推进不及预期,保障性住房供给不及预期的风险;房地产行业持续下行,房价下降拉低周边住宅租金,影响保租房租金的风险。高速公路车流量和费率波动的风险,周边高速建成通车后对车流产生分流的风险。
▍投资策略:
2024年初REITs市场在部分产品扰动下估值大幅下行,在政策表现出明显支持后市场估值逐渐回调。当前市场整体表现逐渐稳定,各类REITs现金分派收益率逐渐企稳,短期内市场出现大幅波动的可能性较低。我们建议寻找底层资产经营稳定,现金分派可信度高的产品,看好能源类REITs、公用环保类REITs、保租房REITs,看好底层资产位于高线城市核心区域的高端消费类REITs。
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