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　　两个不省心的数据

　　昨天，中国有两个关键的数据公布了。一个是GDP数据，一个是人口。两个数据恐怕都不让人省心。

　　2018年GDP全年同比增长了6.6％，实现了6.5％的预期目标，但分季度来看，增速逐季度向下，下半年向下的步伐有所加快，四季度同比增长了6.4％，是2009年一季度以来的新低。

　　这里还要插播一段，这个月18日，也就是上周的事，统计局发布公告将2017年的GDP增速向下修了0.1个百分点。所以，如果不调整17年GDP总额的话18年的GDP增幅是多少？这道题太难了，我不会……但有一点是明确的，为了我国经济的稳定增长，统计局真的已经尽力了。

　　另一个数据是人口，2018年的新出生人口之前就传出多个版本，总之都是不乐观，昨天终于放榜了。

　　2018年新出生人口1523万，比2017年下降了200万，人口出生率10.94％，是1949年以来的最低值，全面放开二胎的效果昙花一现。

　　当然，出生仍然大于死亡，2018年人口自然增长率为3.81‰，是1962年以来的新低。我国总人口达到139538万人，逼进14亿大关。

　　但麻烦的是结构问题。2018年60岁以上的人口比例达到17.9％，比去年上升了0.6个百分点。上世纪60年代是我国一个人口出生高峰，他们即将步入60岁，而2016之后出生人口重新掉头，所以可以预计，我国60岁以上人口比例上升速度会加快。

　　翻看这些数据的时候，总是会想起日本，大国的黄昏总是吃瓜群众喜闻乐见的。往后这些年，大家是不是真的要过苦日子了？

　　这想必是许多人关心的问题。

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　　2018年发生了什么？

　　讲这个之前，先还是来回顾一下2018年发生了啥。

　　2018年全年经济增速6.6％，季度看逐月下降，下半年降速更加明显了，三季度降到了6.5％，四季度只有6.4％。从前期发布的经济数据来看，6.4的增速也实属预期之中。

　　经济有三驾马车，消费、投资加出口。四季度三驾马车里有两驾翻了车，只靠一驾撑着，相较三季度只下降了0.1个百分点，已经是十分难得了。

　　第一个翻车的是出口断崖式下滑。我国2016年下半年以来的经济复苏主要是靠出口，2018年前三季度出口的数据还是相当好的，有两位数的增速，但11月增速下了一个台阶，而12月直接下降了。背后原因应该一是关税效应开始显现，二是前期抢关税窗口效应衰退。

　　第二个翻车的是消费，下图可以看到，9月份后消费下行趋势明显，12月份虽然稍微回升至8.2％，但基本也是多年来的最低水平。

　　从主要商品品类上看，下半年拖累社零最大的是汽车，降幅不断扩大。汽车是限额以上企业零售额中占比最高的的大类行业，17年末，汽车类商品在社零中的占比达到28.9％。可以说消费好不好，汽车起决定性作用。

　　难怪一周之前发改委副主任宁吉喆表示“为贯彻中央经济工作会议精神，今年将制定出台促进汽车消费、家电等热点产品消费的措施，扩大居民消费”。然而当前我国居民家电和汽车保有量与十年前已不可同日而语，加之近年来房价上涨，普通居民高杠杆购房对消费形成挤压，居民消费能力下降，18年我国城乡居民可支配收入增速均出现下滑，今天的促消费新政想要重讲十年前家电下乡的故事，整体来看并不乐观。

　　第三驾马车是投资，上半年翻车，但四季度开始，投资增速明显加快。

　　2018年年初政府开始强调金融去杠杆，资产新规打掉了影子银行，限制了地方政府隐形债务的扩张，同时城投债也出现爆雷，地方政府也走上了融资难的道路。反映在投资上，基建投资出现断崖式下跌，导致固定投资呈现大幅下降的态势，反映在融资端，就是社融萎缩。

　　近期基建项目频频复批，也难怪易纲前两天站出来说“影子银行是必要补充”，2019年基建大概率要加码，但能加大什么程度，还要看中央政府对财政赤字的容忍度，还有就是非标融资的“新口子”能否打开。

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　　2019年经济前景如何？

　　先说出口，一方面因为前期的抢窗口导致的扭曲效应，现在虽然中美重启谈判，但即使谈好，出口数据的恢复也需要一个过程。

　　另一方面是外围的经济放缓，11月以来出口数据很差，并不只是出口到美国的数据差，去其他地区的数据也非常差，这主要与这些地区的经济放缓有关，比如欧洲英国闹离婚，法国闹革命。所以短期来看，出口对经济的支撑无望。

　　再说消费，2018年各种形式的财富毁灭，下半年以来经济下行压力明显增大，居民无论是当前收入水平还是对未来的预期都不乐观，尤其是居民的杠杆还不轻。所以，短期消费增速出现拐点的可能性比较低，大概率还是继续向下。

　　投资上面，政府的基建批复确实明显加快，但我们上面也提到基建加码能加大到多大程度还是未知数，有许多不确定性。

　　未来投资还面临另一个逆风——地产投资。年初之后地产投资增速持续低迷，12月更是降到了9.5的全年最低点。我们知道地产的投资滞后于地产开工，地产开工滞后于土地购置，土地购置滞后于房地产销售。通常房地产销售会领先于地产投资3个季度。1-12月份，商品房销售面积同比增速已经下降至1.3％，而伴随着我国居民杠杆率居高不下，社融持续萎缩，地产周期或已见顶，未来房地产对于经济的带动作用或许已是明日黄花。

　　另外，制造业的投资也不容乐观。

　　12月份制造业投资与11月份持平为9.5％，说实话刚看到这个数据我是有一点吃惊的，从官方发布的GDP领先指标PMI数据来看，12月全国制造业PMI降至荣枯线下的49.4％，创16年3月份以来的新低，指向制造业景气转差。而从11月的工业企业利润增速来看，也出现了15年12月以来的首次负增长，在此背景下，12月还能维持9.5的增长着实不易。

　　具体来看，计算机、通信和其他电子设备制造业在连续几个月领跑制造业投资后逐月回落。从基本面上看，随着电子商品保有量以及质量的提高，终端需求回落，如果短期内没有新的技术革命出现，19年电子设备类的制造业投资不容乐观。

　　从12月份的通胀数据来看，12月份CPI同比大幅走弱至1.9，而PPI则连续6个月持续回落至0.9，受石油价格和大宗商品价格回落的影响，预计19年PPI大概率转负，CPI和PPI大幅回落的背后是经济需求偏弱的表现，预计工业通缩会再度出现。

　　所以不看长，至少2019年上半年经济应该还会下一个台阶。

　　那么股市会不会创下新低呢？从昨天的市场表现来看，经过长期的收割，韭菜们似乎也已经适应了“经济在合理区间运行”，昨天市场并没有大跌。但今天市场马上掉了下去。由此可见市场的矛盾。

　　因为经济还在向下，看短期的话，确实食之无味，想有很大的获利空间并不大，更何况太平洋彼岸还有个在高位欲坠未坠的美股压力，但看估值，确实接近历史低位，弃之可惜吧。除非经济发生系统性风险，否则只是正常的经济放缓衰退，目前这个估值再往下杀的空间也确实不大了。

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　　人均GDP尚有增长空间

　　复盘完2018年，预测完2019年，如果再往前看，是不是苦日子要继续过下去呢？

　　我们还是来看经济数据，不过不再是短期的波动，而是规模水平。

　　2018年中国的GDP总量按现价增长到了90万亿元人民币，过去的增长曲线是许多国家梦寐以求而不得的。随着量的变大，增速降下来，其实是相当正常的，只是过去的日子过得太好，难免总让人觉得未来将是黄昏临近。

　　90万亿人民币，相当于13.6亿美元，占全球的GDP总量六分之一左右。这是一个相当庞大的市场了，即使不考虑增量，存量已经非常大了。

　　再看人均GDP，没错，我国的人均GDP确实是不高的，但你也要看是跟谁比。与美国、日本当然是没法比的，毕竟人家早发展了几十年，但与自己比的话，这个值一直在上升，虽然最近增速在下降，但绝对值仍然是上升的。

　　上升的人均GDP对应的就是上升的消费。看汽车、家电、手机的消费量，我国都是杠杠的。另外，中国不仅是一个庞大的市场，因为地域上的发展不平衡，它还是一个多层次的市场。有些地区因为发展早，某些品类的消费已经饱和，但有些地方还刚刚起飞。

　　与一些发展中国家不同，我国不仅是消费大国，也是生产大国，是汽车、家电、手机等的生产大国。如果只有消费，没有生产，那就意味着要大量的进口，产生贸易赤字，以及相应而来的外债。从过去的经济史看，外债过多的国家，经济往往脆弱（美国比较特殊，因为其货币特殊）。我国不存在这一问题。

　　有人可能讲中国只是简单的组合，没有核心技术，这太低估了一种产品的集成难度，它需要一系列的产业配套基础设施，放眼全球，还真的没有几个国家可以做到。

　　人口的红利其实早就开始消失，但一个已经积累几十年，有着丰厚家底的国家，你觉得它会看着人口红利消失而无动于衷？实际上，中国这些年的研发支出也在大幅向前迈步。

　　在中国还有一个好处，就是上面提到的，中国有一个庞大的市场，人口多，经济总量又大，一项新的技术马上可以在数亿消费者身上试验。为什么高铁、电商等会在中国蓬勃发展？关键因素是我们市场足够大，支撑得起。

　　从人均GDP看，中国不到美国的20％，同样一天24个小时，为什么？所差的就是生产效率背后的技术实力。这个技术实力的差异，一方面可以通过学习模仿来追赶，这是后发优势，另一方面也可以通过自主创新去填补，中国在一些领域的研发已经是处于世界前沿，比如5G。（注：下图中国人均GDP是人民币计，美国人均GDP是美元计，均为现价）

　　人口确实是一个影响未来国运的重大因素，但它的负面影响应该还要很多年之后才能到来。在今天主要的经济国家里，中国仍然是最年轻的国家之一，拥有最庞大的劳动力，并且素质比较高。

　　日本最强盛的时候，人均GDP超过了美国。说实在的，如果我们在现阶段就步入黄昏，那大家谁也不要指责谁了。

　　人吧，总是喜欢悲剧胜于喜剧。2018年中国的经济确实遇到了麻烦，2019年至少上半年难言乐观，这种时候人会自行脑补各种悲剧的剧情。

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　　结语

　　2018年已经过去，四季度GDP增速再下一个台阶，从经济的三驾马车来看，两驾马车翻了车，另外一驾虽然撑着，但2019年难言乐观。2018年的新出生人口数量也公布了，断崖式下跌。各种数据叠加在一起，难免让人惊呼大国的黄昏是否已经到来。

　　我们习惯了过去几十年的高速增长，但因为过去的增速太快了，需求端的一点点扰动因素完全被覆盖掉了，以至于我们感觉不到周期的存在，总觉得经济会一直高速增长，收入会一直持续增长。

　　这种一直高速增长的时代确实行将结束，因为我们的体量已经很大了，许多领域的渗透率已经非常高，这很容易会因为一些短期的因素造成需求上的扰动（就比如这个月天气差，过去因为增长太快可能对销售没有明显影响，但现在可能就有显著的影响），从而造成经济上的扰动。

　　拿美国来说，很难看到像中国这样长期稳定的GDP增速，但无论多少波折，美国的GDP大方向仍然是增长的，因为技术的提升在不断带来生产效率的提升。

　　告别这个高速增长的时代并不意味着黄昏来临。中国是一个很庞大的市场，并且因为地域上的发展不平衡，也是一个多层次的市场，它可以做的事情还很多。从这个角度看，能与美国相提并论的只有中国，就连当年的日本也不行。

　　中国目前的人均GDP不到美国的20％，而日本在巅峰时代是超过了美国的，所以今天的中国人与当年的日本人相比，还有许多需求没有得到满足，而这些客观需求正是推动技术进步的源动力。

　　只是，今后我们要习惯一下节奏放慢的日子，并在新时代里重新构建新的估值体系。