作者：星瀚

　　本期《产业新股》关注的IPO企业为：上海正帆科技股份有限公司，申请上市地为上交所科创板，保荐机构为国泰君安证券。正帆科技本次拟发行股份不超过6424万股且不低于发行后总股本的25％。控股股东风帆控股持有股本比例为27.72％，YU DONG LEI（美国籍，中文：俞东雷）和CUI RONG（美国籍，中文：崔荣）夫妻合计持有风帆控股100%股权，是正帆科技的实际控制人。

　　下游产业需求旺盛 国际供应商压缩市场空间

　　正帆科技主要为泛半导体、光纤通信、医药制造等行业提供工艺介质和工艺环境综合解决方案。主要业务模块有三个，分别是气体化学品供应系统设计、生产、安装及配套服务，高纯特种气体，以及洁净厂房配套系统。其中工艺介质供应系统业务为主要收入来源，2019年营收占比达到87％。

　　泛半导体、光纤通信、医药制造等行业在生产过程中对工艺精度、介质和环境均有较高要求，其中的工艺介质包含有超纯水、高纯气体、高纯化学品等。正帆科技的下游产业中部分常用工艺介质如下：

　　制图：金融界上市公司研究院 数据来源：正帆科技招股书

　　国际范围内，工艺介质供应系统行业最早在20世纪70年代发展起步，目前国际上已经形成若干一流的系统供应商。近年来随着国内工艺介质下游产业的快速发展，国际供应商逐步将业务扩展至国内，一方面推动了产业链的整体发展，但与此同时，国内工艺介质供应行业内的大多数企业规模较小，市场占有率低且仅能为少数行业客户提供有限服务。正帆科技在行业内处于较为领先的低位，目前已经实现与部分国内外一流客户如中芯国际、恒瑞医药、SK海力士、德州仪器等的业务合作，并在高纯度气体领域实现了部分产品的进口替代。

　　重点布局特种气体业务透露转型意向 业绩增长步伐稳健

　　经营方面，正帆科技2017年至2019年营收与归母净利规模保持了稳定的增长势头，其中营业收入报告期内复合增长率为29.52％，归母净利润复合增长率为63.63％，具体情况如下所示：

　　制图：金融界上市公司研究院 数据来源：正帆科技招股书

　　三大业务板块中，工艺介质供应系统2019年实现营收10.29亿元，占比达87％，高纯特种气体业务营收占比7.88％，洁净室配套系统营收占比5.13％。工艺介质业务作为正帆科技的主要收入板块，对下游客户固定资产投资依赖性较高，容易受到产业链下游行业景气度影响，例如2019年正帆科技光纤通讯行业收入较2018年下降了57.15％，主要原因是行业景气度下行并暂时进入低谷期。

　　此外，高纯度特种气体虽然目前在营收占比中较低，但作为正帆科技未来重点布局业务之一，其收入规模有望实现持续增长，未来业务布局或向着特种气体与工艺介质“双轮驱动”模式转型。而洁净室配套系统业务因技术含量与毛利水平较低等原因，营业收入占比由2018年的17.25％大幅下降至2019年的5.13％，且作为非重点布局业务，未来存在收入规模持续下滑的可能性。

　　制图：金融界上市公司研究院 数据来源：正帆科技招股书

　　从以上与可比上市公司的对比中可以看出，正帆科技的营收规模在中国大陆地区处于行业内较为领先的地位，但在毛利率方面没有明显优势。整体来看，工艺介质供应系统行业的毛利率水平略低于高纯特种气体行业，这与正帆科技重点发展后者的战略布局基本一致。

　　此外，截至2019年年底，正帆科技的加权平均ROE为13.72％，略高于同行业上市公司至纯科技的10.10％；ROIC为11.00％，明显高于至纯科技的6.25％。

　　募集资金主要用于气体扩产项目 研发占比小幅下滑

　　研发方面，截至2019年12月31日，正帆科技研发人员共142人，占员工总数的比例为17.73％，核心技术人员3人。正帆科技2019年研发投入金额为0.46亿元，研发投入占比为3.88％。研发投入规模在报告期内持续增长，但研发占比连续两年小幅度下降，具体情况如下所示：

　　制图：金融界上市公司研究院 数据来源：正帆科技招股书

　　正帆科技本次发行募集资金投入项目总额约为4.42亿元，除补充流动资金外将主要投入两个项目，分别是新能源、新光源、半导体行业关键配套装备和工艺开发配套生产力提升项目，以及超高纯砷化氢、磷化氢扩产及办公楼（含研发实验室）建设项目，募集资金投入项目占比分别为18.27％和41.04％。

　　可以看出，正帆科技本次募集资金将主要用于气体扩产项目，同时也是未来重点战略布局业务。正帆科技现有砷烷20吨/年，磷烷30吨/年的生产能力，本次募投项目建成后将进一步提升产能，以应对下游集成电路和半导体照明等行业的需求增长。但与此同时，本次募资所投项目均为固定资产，投资完成后每年将新增较大金额的折旧与摊销，存在未来项目盈利不足的风险。

　　栏目说明：产业链、价值链、科创、注册制、再融资新规……诸多变化塑造着资本市场的新模样。随着这些变化的持续深化，新上市企业的行业偏好、经营逻辑、定价方式，是映射资本市场变迁的重要注释。为了更好的体现出新股背后的产业特性，我们推出《产业新股》系列内容。在产业和资本的“变与不变”不断交汇的过程中，信息传递与信息解读的重要性凸显。运用定性与定量分析的方式，我们从体系化研究的角度，在资本市场“入海口”，为投资者带来新股研究与跟踪，从新公司看新经济，以新发现赋能新价值。