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近期，受外围不确定性因素持续发酵影响，全球风险资产波动明显加剧。

从资产价格表现来看，全球权益市场波动率整体抬升，美股、韩股以及A股均出现明显震荡。纳斯达克指数短期涨跌幅显著扩大，韩国市场更是出现隔日涨跌幅均超过8%的极端波动现象；同时，A股AI产业链、半导体（核心股）等相关板块同样出现波动率快速走扩的情况。

市场波动加大的背后，是科技板块在经历长时间上涨后，估值与情绪均处于相对高位。在产业趋势持续强化、资金不断向科技领域集中背景下，市场交易拥挤度持续提升。目前，美股前5%个股成交额占比已达70%左右，A股前5%个股成交额占比也一度突破50%，资金高度集中于少数核心科技资产。在这种环境下，市场对边际变化表现出更高的敏感性，一旦出现超预期利空因素，便容易引发情绪快速释放，进而放大市场波动。

近期，美国公布的非农就业数据成为重要扰动因素。数据显示，新增非农就业人数远超市场预期，同时前期就业数据也明显上修。在通胀水平本就偏高的背景下，强劲的就业数据加剧市场对货币政策收紧的担忧。市场开始重新评估未来的利率路径，对美联储年内不降息甚至进一步加息的预期有所升温，并迅速对流动性收紧预期进行定价。

此外，未来一段时间全球主要央行将密集召开议息会议，进一步增加了市场的不确定性。6月10日—11日、6月15日—16日、6月16日—17日，欧盟、日本及美联储将陆续举行议息会议。市场对未来政策方向仍存在较大分歧，尤其是凯文·沃什担任美联储主席后的首次议息会议，其政策框架存在不确定性，对市场形成进一步压制。

与此同时，地缘政治风险也有所升温。近期美伊冲突阶段性再起，市场对霍尔木兹海峡运输受阻预期增强，可能导致能源价格持续维持高位，从而延长全球通胀的持续时间，进一步加重市场悲观情绪。

在流动性层面，市场也面临一定扰动。SpaceX计划于6月12日上市，部分机构投资者可能提前抛售现有科技股以腾出资金参与申购，从而对存量市场流动性形成分流。

不过，科技领域在AI强大的叙事驱动下，基本面依然较为强劲。在科技抱团行情推动下，每次科技股出现较大幅度下跌后，都会有部分资金认为科技股仍将上涨，形成“肌肉记忆”式的抄底行为。因此，当前市场呈现出恐慌性抛售与抄底资金反复博弈的格局，双向波动幅度显著加大。

尽管短期市场面临诸多不确定性因素，但科技板块本身的产业逻辑并未发生实质性变化。当前全球经济呈现明显的“K型分化”特征，即部分科技行业持续高景气增长，而传统行业增长相对疲弱。在地缘冲突不确定性上升的背景下，科技板块凭借AI产业革命带来的确定性成长空间，成为全球资金集中配置的重要方向。

从海外来看，美国对AI领域的投资力度持续加大，科技投资成为推动美国实际GDP增长的主要力量，占比接近一半。而高油价环境则对居民消费形成一定挤压，消费领域表现相对偏弱。换言之，美国经济内部呈现出明显的“科技强、消费弱”格局。

国内同样可以观察到类似现象。受益于AI产业链带动，科技制造业及相关出口领域维持较强增长；政策层面持续强调新质生产力建设，资源配置进一步向科技创新领域倾斜。而传统消费复苏节奏相对滞后，且在出口强劲的背景下，消费刺激的必要性有所下降，进一步强化经济内部的结构性分化特征。

因此，从中短期来看，由AI产业强周期驱动形成的“硅基强、碳基弱”结构性状态或难以被打破。科技企业盈利增速持续超预期，产业链景气度维持高位，成为资金持续抱团的重要基础。

受此推动，全球含“AI”量较高的指数均迎来大幅上涨，美股、日股、韩股，以及A股的科创50与创业板指均创出历史新高。

与此同时，市场结构出现极致分化。在A股的申万一级行业中，4月以来仅有8个板块上涨，其余板块均录得下跌，市场赚钱效应主要集中于科技成长方向。

因此，短期来看，受市场拥挤度较高、海外不确定性因素加大等多重因素压制，市场或将持续维持高波动状态，科技板块短期可能承压。但从长期来看，随着科技板块强基本面的持续，市场在经历震荡调整后，仍有望重新聚焦科技板块。

核心逻辑在于，当前科技板块的上涨并非单纯依赖估值扩张，而是建立在真实业绩增长（核心股）的基础之上。从资产定价框架来看，企业价值由盈利能力与折现率共同决定。其中，盈利增长属于“分子端”，流动性环境属于“分母端”。当前市场面临的主要压力来自利率与流动性预期的变化，即分母端的扰动；而决定长期趋势的核心因素仍然是产业逻辑与盈利增长，即分子端的变化。

回顾历史可以发现，在产业趋势强劲的阶段，即便流动性收紧，成长资产仍可能延续上涨。例如在互联网泡沫时期，美国于1999年6月启动加息周期后，纳斯达克指数并未立即见顶，反而继续上涨近一年，一度上涨91%，并在2000年3月创出历史高点。原因在于当时互联网产业仍保持高速增长，企业盈利预期持续改善，分子端的增长对冲了分母端的压力。

而最终导致互联网泡沫破裂的根本原因并非加息本身，而是产业逻辑遭到证伪。当时互联网企业的商业闭环被打破，收入增长放缓，现金流无法覆盖持续扩张带来的资本支出需求。许多企业依赖债务融资，杠杆率不断攀升，在融资成本上升的背景下，企业盈利能力恶化，下游需求放缓进一步传导至上游产业链，最终导致整个产业成长逻辑崩塌。因此，产业趋势被证伪才是泡沫破裂的核心原因。

反观本轮AI产业周期，目前尚未看到类似迹象。相反，无论从供给端还是需求端来看，AI产业链的景气度仍在持续提升。供给方面，全球科技巨头持续加大资本开支，算力（核心股）建设进入扩张周期。据测算，五大云厂商2026年的资本开支有望达到7400亿美元，2027年则有望进一步攀升至1.2万亿美元。

需求方面，大模型应用场景不断扩展，Token调用量与消耗量均呈现指数级增长，企业级AI应用加速落地，商业化进程持续推进。随着AI创造实际价值的能力不断增强，下游需求增长有望进一步支撑科技巨头维持高强度资本开支，从而形成产业链的正向循环。

目前，云厂商自由现金流与资本开支之间基本维持平衡，后续进一步扩张虽需要外部融资，但受益于下游较强的收益能力，投资收益率仍能够覆盖融资成本，因此或不会对产业扩张形成明显约束。产业链订单增长和盈利增长仍具备较强持续性。

综合来看，未来科技行情真正面临的风险主要来自以下方面：其一，AI产业趋势被证伪，商业化落地不及预期，导致产业成长逻辑发生根本性变化，那么科技行情可能迎来真正的终结；其二，消费、地产等传统行业超预期复苏，则科技抱团可能出现收敛，市场风格迎来再平衡。在上述情况尚未发生之前，简单认为科技行情已经结束或许为时过早。

当前AI产业链传导机制依然顺畅，产业景气度维持高位运行，科技企业盈利预期持续改善。因此，近期的调整更应理解为市场过热后的阶段性降温，而非长期上升趋势的终结。

随着7月至8月中报季逐步临近，市场关注点或将重新回归基本面验证。届时科技板块内部可能进一步分化，真正具备业绩兑现能力、盈利持续超预期的优质公司有望脱颖而出，在业绩的带动下迎来新一轮上升行情；而缺乏基本面支撑的纯题材方向则可能面临较大压力。

总体而言，短期来看，受美伊冲突阶段性加剧、通胀上行、加息预期上升等多重因素压制，全球风险资产普遍承压。在欧盟、日本、美联储等主要央行议息会议临近的背景下，不确定性因素较多，市场情绪难以快速修复。但从中长期来看，在产业趋势延续的背景下，科技板块仍有望成为市场共识的核心方向。

因此，投资策略上，短期内由于市场波动加大，投资者需要注意风险控制，合理控制仓位。而短期的调整或许也会重新提供布局核心科技标的的机遇。待外部不确定性逐步消退、市场波动率收敛之后，可聚焦业绩有望超预期的核心科技方向，重点布局具备真实业绩支撑AI硬件与半导体（核心股）产业链核心标的。

注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。【除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】

本文由公众号“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员高政扬。