华泰证券：春节偏晚推高3月PMI环比升幅

2026-04-01 09:10:01 来源：券商研报精选

来源：华泰睿思

核心观点

3月制造业PMI较2月的49.0%回升至50.4%（彭博一致预期50.1%），较往年季节性水平（2016-2025年，除2020年）的51%偏低；非制造业商务活动指数较2月的49.5%上升至50.1%（彭博一致预期49.9%）。

整体而言，春节偏晚的低基数提振下今年3月制造业PMI超季节性上行，叠加3月天气转暖、春节假期后复工复产持续推进，生产旺季均推动制造业PMI重回扩张区间。具体看，1）今年春节偏晚明显推高3月制造业PMI环比增幅。从2016年（除2020年）以来的历史数据来看，春节落位在2月10日以后的年份，3月制造业PMI环比平均上行1.4个百分点，而其他年份3月的PMI环比平均增幅仅为0.1个百分点。2）分项中，供需两端分项指标季节性上行：新订单/新出口订单PMI较2月回升3/4.1个百分点至51.6%/49.1%，生产量/采购量分项亦较2月回升1.8/2.7个百分点至51.4%/50.9%，但均较季节性水平偏低。3）原材料价格指标大幅上行或对中下游企业利润形成挤压。购进材料/出厂价格分项分别较2月的54.8%/50.6%进一步上行至63.9%/55.4%，两者价差从2月的4.2个百分点走阔至8.6个百分点；4）春节假期后居民消费出行季节性回落对非制造业商务活动扩张速度形成拖累。而节后复工复产逐步推进带动建筑业商务活动指数较2月回升1.1个百分点至49.3%，由此，非制造业商务活动指数较2月边际提速0.6个百分点至50.1%。

往前看，关注工业生产、地产成交走势所呈现的内需变化，原材料价格持续上升对企业生产经营活动的抑制作用，以及中东地缘冲突扰动持续背景下供应链脆弱性对中国出口链企业的影响。一方面，今年春节假期后复工复产情况较去年同期偏慢，农历春节对齐后，节后4周百年建筑网全国工地复工率慢于去年同期1.6个百分点，而地产成交持续改善，尤其是一线城市“小阳春”延续增强总需求韧性，3月1-30日44城新房成交同比降幅较1-2月的32.5%明显收窄至18.1%，同期一线城市新房/二手房成交同比降幅较1-2月的26.3%/6.6%收窄至9.8%/0.9%。另一方面，中东冲突以来，截至3月30日布伦特原油价格亦累计上涨55.6%，有望推动中国3月PPI同比转正、亦对CPI形成边际提振，成本端压力对制造业企业生产经营的抑制作用或将逐步显现。同时，港口高频指标显示3月出口同比或较1-2月季节性回落、但一季度有望维持韧性，但全球地缘冲突扰动下、国际油价上涨对全球需求的潜在影响仍值得关注，尤其是如果中东局势持续升级，需关注金融体系风险及供应链脆弱性对中国出口链企业的潜在影响（参见《“涨价潮”带动1-2月工企盈利回升》，2026/3/27）。

PMI各分项具体分析如下：

1.制造业PMI供需两端分项指标季节性回升

3月制造业PMI生产指数较2月回升1.8个百分点至51.4%，采购量分项指数亦较2月回升2.7个百分点至50.9%；生产经营活动预期分项指数上升0.2个百分点至53.4%。不同规模制造业企业景气度均有回升，大型企业PMI较2月上升0.1个百分点至51.6%，中/小型企业PMI亦较2月分别回升1.5/4.5个百分点至49.0%/49.3%。就业方面，3月制造业从业人员指数较2月上升0.6个百分点至48.6%。

需求端，3月新订单指数和新出口订单指数环比均有所回升、显示总需求边际改善，重点行业景气度进一步修复。具体看，

新订单指数较2月的48.6%上升至51.6%；重点行业景气度均有所扩张，其中高技术/装备制造业PMI分别录得52.1%/51.5%，分别较2月上升0.6/1.7个百分点，消费品行业PMI较2月上升2.0个百分点至50.8%，高耗能行业PMI亦较2月回升1.1个百分点至48.9%，景气水平有所回升。

3月新出口订单指数较2月的45.0%回升至49.1%，但仍低于季节性水平（2016-2025，除2020年均值为49.9%）。此外，3月原材料库存较2月的47.5%上升至47.7%，产成品库存亦较2月的45.8%回升至46.7%，可能显示部分制造业企业补库进程有所加速。

2.非制造业商务活动扩张边际提速

非制造业商务活动指数较2月上升0.6个百分点至50.1%，其中建筑业商务活动指数较上月上行1.1个百分点至49.3%、服务业商务活动指数上升0.5个百分点至50.2%。一方面，铁路运输、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，而春节后居民出行消费需求减弱拖累零售、住宿和餐饮相关行业活跃度有所回落；另一方面，节后各地建筑项目逐步恢复施工带动建筑业商务活动指数改善，但仍处于偏弱区间，百年建筑网数据显示今年春节假期后4周工地复工率低于去年农历同期1.6个百分点。

3.价格分项大幅回升，企业利润承压

3月PMI原材料和出厂价格指数均大幅回升，两者价差再度走阔，反映企业利润持续承压。具体而言，3月原材料购进价格指数较2月回升9.1个百分点至63.9%，出厂价格指数较2月的50.6%进一步上行至55.4%，两者价差较2月的4.2个百分点走阔至8.5个百分点，显示上游原材料涨价对中下游企业利润的挤压效应有所显现。高频数据显示，3月国内铜/水泥均价环比回落3%/0.1%，而铝价环比回升4.3%、国际原油和动力煤等能源均价在地缘政治风险扰动下环比大幅回升41.3%/4%。

风险提示：高油价拖累全球经济减速超预期，冲突升级“无序性”超预期。