中信建投：阿里巴巴资本开支创新高，持续推荐算力产业链

来源：中信建投证券研究
阿里发布2025Q2业绩，2025Q2阿里云业务营收333.98亿元，同比增长26%，AI相关收入继续保持三位数增长，外部商业化收入中AI贡献已超过20%，AI需求快速扩大，同时带动计算、存储及其它公有云服务需求上升。2025年第二季度，阿里巴巴的资本开支为386亿元，同比增长220%，环比上季增长57.1%，创下单季历史新高。

中信建投证券通信、计算机、传媒互联网团队联合推出【 阿里资本开支超预期解读】：

通信： 阿里巴巴资本开支创新高，持续推荐算力产业链

计算机： 阿里资本开支超预期，Pre-AI环节率先落地

传媒： 谷歌新图像模型出圈，阿里云收入高增验证AI应用落地加速

01通信：阿里巴巴资本开支创新高，持续推荐算力产业链

阿里发布2025Q2业绩，2025Q2阿里云业务营收333.98亿元，同比增长26%，AI相关收入继续保持三位数增长，外部商业化收入中AI贡献已超过20%，AI需求快速扩大，同时带动计算、存储及其它公有云服务需求上升。2025年第二季度，阿里巴巴的资本开支为386亿元，同比增长220%，环比上季增长57.1%，创下单季历史新高。在财报电话会上，阿里巴巴CEO吴泳铭披露，过去四个季度，阿里已经在AI基础设施及AI产品研发上累计投入超1000亿元。公司重申，将在未来三年持续投入3800亿元用于AI资本开支，虽单季投资额会因供应链因素有所波动，但整体节奏不变。阿里透露，公司已为全球AI芯片供应及政策变化准备“后备方案”，通过与不同合作伙伴合作，建立多元化的供应链储备，从而确保投资计划能够如期推进。目前阿里已实现AI投入增加带来AI收入增加的正循环，建议关注阿里产业链，包括GPU、IDC、光模块、交换机等。

英伟达发布最新财季业绩，需求持续强劲，H20影响了公司收入。截至自然年2025年7月27日的FY26Q2，英伟达实现营收467.43亿美元，同比增长56%，其中数据中心营收411亿美元（H20销售收入减少40亿美元），同比增长56%，Blackwell平台环比增长17%，并且公司在第二季度开始了GB300的生产出货。基于Blackwell架构，每token可实现10倍投资回报，相比Hopper在每token能效方面提升了50倍。FY26Q2，公司非GAAP口径下调整后的每股收益（EPS）为1.05美元，同比增长54%；公司FY26Q3营收指引中值为540亿美元（±2%）。英伟达表示，预计今年CSP等资本开支约6000亿美元，指引2030年全球AI基础设施支出将达到3万亿-4万亿美元。英伟达表示，今年中国市场预计规模约500亿美元，预计每年有望实现50%左右的增长。7月下旬，美国政府开始审查向中国客户销售H20的许可证，如地缘政治问题得到解决，公司有望在第三季度实现20亿至50亿美元的H20收入，此外将Blackwell带到中国市场的机会是真实存在的。

国务院日前印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》。《意见》总体要求，到2027年，率先实现人工智能与6大重点领域广泛深度融合，新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%，智能经济核心产业规模快速增长，人工智能在公共治理中的作用明显增强，人工智能开放合作体系不断完善。到2030年，我国人工智能全面赋能高质量发展，新一代智能终端、智能体等应用普及率超90%，智能经济成为我国经济发展的重要增长极，推动技术普惠和成果共享。到2035年，我国全面步入智能经济和智能社会发展新阶段，为基本实现社会主义现代化提供有力支撑。

从阿里巴巴以及英伟达的最新财报来看，国内外CSP厂商对于算力的投资仍然保持强劲的增长；阿里AI相关收入继续保持三位数增长，让人看到AI商业化落地的清晰路径，打消了投资者对AI投资回报的担忧。我们持续推荐算力板块，包括海外算力链和国产算力链。

报告来源

证券研究报告名称：《 阿里巴巴资本开支创新高，持续推荐算力产业链 》

对外发布时间：2025年8月31日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

阎贵成 SAC 编号:S1440518040002

SFC 编号:BNS315

刘永旭 SAC 编号:S1440520070014

SFC 编号:BVF090

于芳博 SAC 编号:S1440522030001

SFC 编号:BVA286

曹添雨 SAC 编号:S1440522080001

方子箫 SAC 编号:S1440524070009

朱源哲 SAC 编号:S1440525070002

02计算机：阿里资本开支超预期，Pre-AI环节率先落地

阿里云25Q2收入增长26%，AI相关产品连续8季度三位数增长，坚定完成资本性开支目标。8月29日，阿里巴巴公布2025年第二季度财报，实现营业收入2476.52亿元，同比增长2%（若不考虑高鑫零售和银泰的已处置业务的收入，同口径收入同比增长将为10%）；实现净利润441.15亿元，同比增长81%）。其中，阿里云收入333.98亿元，分部收入及来自外部客户的收入均实现26%的超预期同比增长，增速创三年新高。公共云业务收入增长带动阿里云收入高增，尤其AI相关产品收入连续八个季度实现三位数的同比增长。

25Q2，随着AI应用正在推动传统产品（如计算和存储）实现巨大的增长势头，阿里巴巴AI相关收入占外部客户收入的比重已超过20%。同时，公司持续提升基模能力，并积极布局AI原生应用，例如高德地图通过推出全球首个AI原生的位置服务应用“Amap 2025”；钉钉完成了最新的AI升级，创造了全球首个由智能体驱动的工作流；淘宝平台也开始探索AI搜索和AI广告平台等AI驱动的增长机会。此外，模型迭代下AI增长循环已然显现，即企业基于持续升级的大模型，不断利用自己的专有数据进行训练，又反推公司AI基础设施利用率提升。

资本开支方面，25Q2阿里巴巴资本性支出达到386.76亿元，同比增长220%。公司在业绩会上表示，过去四个季度累计在AI基础设施和AI产品研发上投资超过1000亿元人民币，无论行业出现什么变化，公司都将按计划和预期推进3800亿元的资本支出。

国内Infra同样展现了较好的发展情况。达梦数据2025年上半年同比增长49%，公司正积极探索利用AI技术实现数据库智能化运维、SQL优化、查询与索引智能化等的能力，开辟多模智能数据库市场；深信服2025年上半年云计算收入13.95亿元，同比增长26%，公司于2025年2月发布HCI+AICP新一代超融合解决方案，目前已适配DeepSeek、Qwen、LLAMA等各类模型，为用户提供低门槛AI平台部署方案，持续受益于AI+落地带来的部署需求。

总结：阿里云25Q2收入增长26%，AI相关产品连续8季度三位数增长，资本开支超预期，将坚定按计划和预期推进3年3800亿元的资本支出目标。本周美股英伟达、Snowflake、Mongodb公布25Q2业绩，均实现收入高速增长，英伟达预计2030年全球AI基础设施的支出规模将达到3万亿至4万亿美元；Snowflake、Mongodb作为数据库公司，均认为AI落地需要对公司数据进行处理，并实现和业务系统的融合。

投资建议：阿里资本开支坚定，关注Infra等Pre-AI环节价值。1）Pre-AI 的收入率先落地。国内企业数据治理相对海外落后，AI应用落地需要更多前期准备工作。OA+ERP 作为集成企业数据的平台入口直接受益；2）部分细分垂直场景AI收入更快。其中创收关注医疗、教育、市场营销侧产品；降本关注AI-coding、多模态生成；3）本地推理逐步起量，利好服务和云厂商。

报告来源

证券研究报告名称：《 周报25年第32期：阿里资本开支超预期，Pre-AI环节率先落地 》

对外发布时间：2025年8月31日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

应瑛 SAC 编号:S1440521100010

SFC 编号:BWB917

03传媒：谷歌新图像模型出圈，阿里云收入高增验证AI应用落地加速

阿里云收入高增验证AI应用落地加速，阿里AI编程提升云收入可期。

二季度阿里云收入超预期。阿里云外部商业化季度营收同比增长26%，其中AI收入已经占外部商业化收入超20%，AI相关产品收入已经8个季度保持三位数增长。本季度阿里在AI+云的CapEx投资达386亿元，创历史新高，过去四个季度AI基础设施及AI产品研发上累计投入超过1000亿元。阿里在模型和云业务布局方面国内领先，上游云收入和模型token调用量高增，均验证下游应用处于快速落地阶段，且Agent、多模态等对算力和模型token需求更多的场景，渗透率可能在快速提升。

阿里是国内少数全产业链布局AI编程的公司。在模型侧，阿里是最早发布编程垂类模型的国内大厂，7月底最新发布的Qwen3 Coder，编程性能接近Claude 4，位列全球开源模型第一。在应用侧，阿里编程相关的产品丰富，通义灵码和Qoder在功能布局和使用效果上接近Cursor，前者聚焦国内用户，已在超过一万家B端企业完成部署，后者主要面向全球个人开发者，发布5天内收获10万名用户。

阿里AI编程布局有望驱动阿里云快速增长。对阿里整体战略规划而言，AI编程是前端的引流入口，用户无论是使用第三方编程调用通义模型能力，还是使用阿里自研的编程应用，都有望驱动更多用户将应用部署、数据存储和云算力采购需求向阿里云倾斜，阿里云也成为AI编程赛道起量过程中的“卖铲人”。对标海外亚马逊，其早在23年9月就通过投资绑定Anthropic的算力需求，并于今年发布AI编程应用Kiro，亚马逊享受AI编程带来的云算力需求。

报告来源

证券研究报告名称：《 传媒周观点：谷歌新图像模型出圈，阿里云收入高增验证AI应用落地加速 》

对外发布时间：2025年8月31日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

杨艾莉 SAC 编号：S1440519060002

SFC 编号：BQI330

杨晓玮 SAC 编号：S1440523110001

蔡佳成 SAC 编号：S1440524080008

马晓婷 SAC 编号：S1440525070013

重要提示及免责声明

国际环境变化对供应链的安全和稳定产生影响，对相关公司向海外拓展的进度产生影响；关税影响超预期；人工智能行业发展不及预期，影响云计算产业链相关公司的需求；市场竞争加剧，导致毛利率快速下滑；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率，包括ICT设备、光模块/光器件板块的企业；数字经济和数字中国建设发展不及预期；电信运营商的云计算业务发展不及预期；运营商资本开支不及预期；云厂商资本开支不及预期；通信模组、智能控制器行业需求不及预期。

（1）宏观经济下行风险：计算机行业下游涉及千行百业，宏观经济下行压力下，行业IT支出不及预期将直接影响计算机行业需求；（2）应收账款坏账风险：计算机多数公司业务以项目制签单为主，需要通过验收后能够收到回款，下游客户付款周期拉长可能导致应收账款坏账增加，并可能进一步导致资产减值损失；（3）行业竞争加剧：计算机行业需求较为确定，但供给端竞争加剧或将导致行业格局发生变化；（4）国际环境变化影响：国际贸易摩擦加剧，美国不断对中国科技施压，对于海外收入占比较高公司可能形成影响。

版权保护力度不及预期，知识产权未划分明确的风险，IP影响力下降风险，与IP或明星合作中断的风险，大众审美取向发生转变的风险，竞争加剧的风险，用户付费意愿低的风险，消费习惯难以改变的风险，关联公司公司治理风险，内容上线表现不及预期的风险，生成式AI技术发展不及预期的风险，产品研发难度大的风险，产品上线延期的风险，营销买量成本上升风险，人才流失的风险，人力成本上升的风险，政策监管的风险，商业化能力不及预期的风险。