中信证券：二产拖累需求，光伏单月装机创历史新高

文｜李想 荣浩翔 朱翀佚

二产疲弱拖累单5月用电增速环比小幅下降至4.4%，但累计用电需求仍处于回温趋势中；关税博弈暂缓推动出口需求改善，5月沿海地区用电增速回升明显；抢装带动5月光伏新增装机创下近100GW的历史新高，新能源装机持续高增但投资收缩趋势已经较为明显；来水偏枯致水电5月利用小时数平淡，消纳压力增加使得风光利用小时限电率数据均有明显下滑。

▍二产拖累5月用电增速小幅降至4.4%，沿海需求有所修复。

根据中电联数据（下同），单5月用电量同比上升4.4%，增速较4月的4.7%下滑0.3个百分点。分部门看，5月二产用电增速环比回落至2.1%，对用电增速放缓造成拖累，二产中高耗能行业用电增长格外平淡，5月仅为1.1%。分区域看，中美关税博弈暂缓重新拉动出口需求，5月沿海地区整体用电增速回升至5.4%。

▍风光抢装推动装机再创记录，但电源侧投资持续放缓。

受136号文引发的新能源抢装潮推动，5月光伏新增装机9,240万千瓦，创历史单月新高，1~5月国内累计新增风电/光伏分别为4,628/19,785万千瓦，同比增长134.2%/150.0%。在风光高增推动下，截至5月底全国发电装机容量达36.1亿千瓦，同比增长18.8%，增速较4月增速增长2.9个百分点。但随着消纳压力和电价不确定性增加，电源侧投资放缓趋势明显，1~5月电源投资2,578亿元，同比去年持平，增速较前4月下降1.2个百分点，其中光伏投资收缩格外显著；电网投资为2,040亿元，同比增长19.8%。

▍5月来水有所偏枯，消纳压力致风光利用小时下降显著。

5月发电设备平均利用小时241小时，同比下滑10.7%。水电受来水偏枯影响而同比下降17.5%至254小时，需求疲弱和新能源挤压使得火电同比下滑1.9%至308小时；消纳压力压制，风电同比下降5.9%至176小时；太阳能同比下降22.0%至96小时。5月单月，国内风电利用率为93.2%，同比下滑1.6个百分点；国内光伏利用率为94.2%，同比下滑3.3个百分点。

▍风险因素：

用电需求不及预期；市场交易电价大幅下降；燃料成本大幅上涨；风光造价上行；新能源消纳风险加剧；来水不及预期等。

▍投资策略：

推荐配置水电核电等长久期资产，经营具备稳定性且估值仍具备扩张潜力；兼具业绩弹性及低估值的H股龙头火电；估值已计入消纳压力的深度破净绿电；受益数字化和新型电力系统日益融合的新场景及新模式，如虚拟电厂、微电网、综能服务、功率预测等。

本文节选自中信证券研究部已于2025年7月7日发布的《电力行业2025年5月数据月报—二产拖累需求，光伏单月装机创历史新高》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。