文｜杨帆 明明 肖斐斐 玛西高娃 章立聪

彭博 王希明 林楠 史雨洁

社融方面，4月社融增速继续走高，主要是去年的政府债发行和信贷需求双低基数所致。一方面，去年4月手工补息被叫停使得信贷基数偏低，另一方面，去年4月政府债净融资额为纳入社融统计以来最低值。不过考虑到4月本身是社融和信贷小月，还需继续观察以确定融资需求情况。信贷方面，受季末前置放贷和传统信贷小月的影响，信贷节奏出现阶段性回落。结构上，以房贷为代表的部分品种需求减弱，叠加外部关税因素扰动，企业有效融资需求同步走弱。存款方面，M1增速再度走弱并低于市场预期，居民消费和企业投资意愿仍未明显改善，私人部门加杠杆的动力较弱，后续或仍需政策端进一步引导。展望未来，关税对经济的负面冲击客观存在，但在宽货币环境与财政发力提速的背景下，我们预计二季度社融增速将保持稳健。

▍事项：

央行发布2025年4月份金融信贷数据。其中，4月新增信贷0.28万亿元（2024年同期0.72万亿元）；新增社会融资总额1.16万亿元（2024年同期-0.07万亿元）；社融存量同比增长8.7%（上月8.4%）；M2同比增长8.0%（上月7.0%）。对此，我们点评如下：

▍社融：在去年4月政府债和信贷“双低基数”的影响下，今年4月社融增速抬升至8.7%，较3月上升0.3个百分点。

4月社融增速继续走高，主要是去年的政府债发行和信贷需求双低基数导致的。

1）政府债方面，今年4月政府债净融资为0.98万亿元，在去年的低基数（政府债纳入社融统计以来的最低值-937亿元）上实现同比多增1.07万亿元，是社融主要支撑项。不过在外部关税摩擦下，4月财政发力尚未见到市场预期的明显提速，因为4月新增专项债4918亿元，和一季度发行节奏类似。

2）信贷方面，4月社融口径下的新增人民币贷款为844亿元，同比少增2505亿元，成为社融增长的主要拖累项。需要指出的是，去年4月手工补息被叫停使单月新增贷款较低，也构成了另一个低基数原因。

3）企业债方面，4月新增融资2340亿元，同比多增633亿元，也对社融构成支撑，主要是因为1Y和10Y AAA 企业债利率分别较3月下行19.4bps和12.9bps，利率下行幅度较大带动企业融资意愿回升。

4）股票方面，4月新增股票融资392亿元，同比多增206亿元，IPO和再融资节奏虽仍偏慢，但边际改善。

5）非标方面，4月新增未贴现银行承兑汇票为-2793亿元，同比少减1697亿元，也构成社融的支撑因素；新增委托贷款与信托贷款分别为-3亿元和-77亿元，同比少减92亿元和219亿元。

▍信贷：投放阶段性回落。

央行口径下，2025年4月人民币贷款新增2800亿元，同比少增4500 亿元。整体看4月信贷投放阶段性回落，当月企业贷款和居民贷款投放均处于低位，并且企业贷款中票据融资贡献主要增量。一方面，节奏因素考虑，3月季末冲量需求下信贷投放前置发力，特别是短贷的集中投放，或存在一定的提前透支作用，叠加4月为传统信贷小月，信贷投放季节性回落；另一方面，需求因素考虑，4月需求端以房贷为代表的部分品种存在一定需求回落，叠加关税等外部冲击影响，企业有效信贷需求亦有所回落。

▍存款：M1同比增速再度下滑。

4月M2增长8%，较前月提升1.0ppt；M1同比增长1.5%，较前月下滑0.1ppt，M0同比增12.0%。当月M1增速企稳，体现居民消费意愿和企业投资意愿进一步提振的动力不足，尤其是在去年手工补息被叫停引起的低基数的背景下，这个增速略弱于市场预期，私人部门加杠杆的倾向还需政策刺激。4月政府债融资规模较高，但由于财政支出发力，因此政府存款仅比往年同期多增约2700亿元。居民和企业存款维持同比多增/少减，一定程度上有利于银行负债端资金企稳，但储蓄意愿持续偏高，资金沉淀在存款中，可能在未来会影响金融市场的资金效率；考虑到新一轮存款降息可能临近，存款搬家现象会否延续仍需关注。

▍风险因素：

逆周期政策力度或效果不及预期；企业融资需求减少；存款搬家现象强化。

本文节选自中信证券研究部已于2025年5月14日发布的《2025年4月金融数据点评—低基数效应主导社融增长》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。