文｜姜娅 杨清朴 单竹岭中信证券研究

Deepseek的开源生态有望加速AI在应用端的渗透与普及，我们预计投资情绪将从底层硬件端向应用端持续蔓延，中国互联网资产有望进入价值重估周期。建议从两个视角进行关注：1）中国优质互联网资产相较于美国同行业绩增速差距不大，但存在明显估值折价，AI或成为价值重估的催化剂；2）大模型边际成本下降，助力应用端百花齐放，激发新一轮互联网创新周期。消费互联网龙头标的一方面在技术实力、数据储备、应用场景等维度均是AI发展与应用的沃土。我们看好头部消费互联网公司后续在AI方向的应用落地，并对其2025年估值提升保持积极判断。

▍Deepseek成为中美AI竞赛焦点，性能处在第一梯队。

国产开源大模型DeepSeek-V3/R1性能对齐海外领军闭源模型，推出后迅速成为海内外热点，在国内市场B、C两端迅速发酵，App DAU突破3千万，成为用户规模最大的国产大模型应用；API端口各行业积极对接，加速智能化进程。Deepseek对于国内互联网行业的技术演进、业务拓展具备深远意义：

1）助力AI平权，加速AI在应用端落地。DeepSeek-R1完全开源，不限制商用；允许用户利用模型输出、通过模型蒸馏等方式训练其他模型，以进一步促进技术的开源和共享；

2）API定价极具性价比，加速AI在应用端普及。DeepSeek-R1 API服务定价为每百万输入tokens 1元（缓存命中）/4元（缓存未命中），每百万输出tokens 16元，3类价格分别为OpenAI-o1的2%/4%/4%，远低于同级别模型的API服务定价。

▍Deepseek推动全球资金对于中国互联网资产价值重估。

伴随Deepseek在海内外科技媒体中持续发酵，全球资本市场加速重新审视中国科技与互联网公司在AI领域的技术实力及发展前景。1月13日~2月11日恒生科技指数累计涨幅+22%，纳斯达克中国金龙指数涨幅+16%，对比之下纳斯达克指数涨幅仅+3%。我们认为从中美互联网估值差、中国互联网行业有望开启新一轮创新周期，两个角度来看，中国互联网资产或将迎来系统性价值重估：

1）重估视角一：中国优质互联网资产相较于美国同行业绩增速差距不大，但存在明显估值折价，AI或成为价值重估的催化剂。截至2月11日，恒生科技指数PE上行至22x左右，而纳斯达克指数维持在35x左右，估值倍数差距仍有38%的显著差距。而对比之下，我们的样本数据显示，中美互联网公司FY2025E收入、利润增速预期差异并不明显。伴随中国AI能力持续验证，以及开源模型对于下游应用端逻辑的重塑，我们预计全球资产配置角度或将在中美互联网公司间再平衡，推动中美互联网科技股间估值差进一步缩窄。过去两年长期困扰中概投资人的估值差“乌云”或将随中国互联网资产价值重估而逐渐明朗。

2）重估视角二：Deepseek作为国产开源大模型，降低大模型边际成本，助力应用端百花齐放，激发新一轮互联网创新周期。①更开放：Deepseek开源模型权重，公开全部训练技术，并支持用户进行“模型蒸馏”，开源生态将有助于互联网公司基于Deepseek探索个性化适配，加速AI普惠。②更便宜：大模型推理成本持续下降，Deepseek价格显著低于同行。参考a16z与Semianalysis研究，过去3年主流大模型推理成本在以每年下降10x的速度优化，模型成本的大幅下降有助于推动AI在应用端百花齐放、飞入寻常百姓家。

▍消费互联网AI落地场景初探：AI在2B（降本）、2C（提效）两个方向，均有广阔的落地空间。

目前阿里、京东、拼多多、美团均有初步产品或功能推出，伴随后续大模型能力进一步普惠化，我们预计在应用的广度与深度上均有望持续提升。1）B端工具：面向商家提供一系列降本工具（营销侧/运营侧/客服侧），提升商家工作效率、降低经营成本，进展速度最快，已成为行业标配；2）C端体验：更考验平台自身在2C AI应用场景下（推荐场景、搜索场景、交互场景）的进展，目前更多体现在后台算法层面，后续有望看到更多前端产品落地。

▍风险因素：

宏观经济增长不及预期；大模型技术进展不及预期；应用端落地进展不及预期；大模型监管严格程度超预期；互联网行业监管超预期。

▍投资策略。

Deepseek的开源生态有望加速AI在应用端的渗透与普及，我们预计投资情绪将从底层硬件端向应用端持续蔓延，中国互联网资产有望进入价值重估周期。消费互联网龙头标的在技术实力、数据储备、应用场景等维度均是AI发展与应用的沃土，我们看好头部消费互联网公司后续在AI方向的应用落地，并对其2025年估值提升保持积极判断。

本文节选自中信证券研究部已于2025年2月14日发布的《新零售行业消费互联网前沿跟踪专题1—AI叙事驱动消费互联网龙头价值重估》报告