文｜李翀 韦昕澄 崔嵘 贾天楚 中信证券研究

2024年四季度，特朗普交易与美国通胀反弹隐忧是海外市场的两条主线。2025年一季度，特朗普就职和美日央行货币政策变化或是海外市场的新主线。我们认为2025年一季度配置短端美债性价比较高，美股或进入高波动状态，警惕美元继续走高的风险，警惕日本央行加息带来日股调整风险，关注德法政局动荡可能给欧洲资产带来的冲击。

▍2024年四季度，特朗普交易与美国通胀反弹隐忧是海外市场的两条主线。

首先，进入2024年四季度，随着美国大选日期临近，海外市场正式进入大选交易，10月民调显示特朗普与哈里斯选情焦灼，市场保持纠结和高波动；随着特朗普胜选概率提升，市场也在大选交易中逐渐转向特朗普交易。其次，特朗普交易逐步降温后，美国通胀和美联储政策成为12月主导海外市场的核心，随着对于特朗普政策带来通胀反弹的担忧增加以及美联储在12月议息会议上远超预期的鹰派立场，市场出现显著调整。

▍2025年一季度，特朗普就职和美日央行货币政策变化或是海外市场的新主线。

首先，特朗普将在1月20日正式就任新一届美国总统，此前特朗普所述政策多以赢取选民选票为目的，而当选总统后的就职演讲大概率会宣布政策承诺，并可能在“百日新政”期间快速兑现，因此特朗普就职后的政策落地或是影响2025年一季度海外市场的主线之一。其次，1月29日-30日美联储2025年首次议息会议可能暂停降息，同时联储对特朗普政策对于美国经济通胀影响的重新评估或将扰动降息路径。再次，一季度日本央行仍有加息可能，尽管冲击或不及去年7月底、8月初套息交易快速逆转时，但仍需关注其对市场可能带来的扰动，美日央行货币政策的可能变化或是影响海外市场的另一条主线。

▍海外经济与政策走势：美国经济温和降温，联储降息放缓。

首先，美国经济在过去一个季度中温和降温，但仍具韧性，预计2025年一季度或将继续降温，并逐渐实现软着陆，预计2025年一季度美联储或将降息25bps，1月暂停降息的概率较大。其次，欧洲经济在2025年一季度或仍处于磨底阶段，预计欧央行仍将持续降息，一季度或降息50bps；日本实际薪资增速有望重回正增长，或将在一季度落地加息25bps。

▍主要资产：配置短端美债性价比较高 ，美股进入高波动状态。

美债：配置短端美债性价比较高 ，长端存在阶段性做多机会，核心因素关注特朗普政策和通胀预期走势。

美股：短期仍在高波动状态，核心因素关注10年美债利率和特朗普就职影响。

美元：警惕美元继续走高，尤其需关注特朗普关税政策落地时点和美欧央行货币政策差异带来欧元兑美元跌破平价的可能。

日本资产：继续警惕日本央行加息带来日股调整的可能，日债目前仍不建议做多。

欧洲资产：关注德法政局动荡带来的冲击，短期保持谨慎。

▍风险因素：

美国经济超预期衰退；美股超预期大幅下跌；美国就业市场超预期走弱；美联储货币政策超预期；日本央行货币政策超预期；欧洲政坛动荡超预期。

本文节选自中信证券研究部已于2025年1月6日发布的《海外宏观配置思考之二—特朗普就职与美日央行的双重扰动》报告