文｜李想

2023年公用事业行业归母净利润同比高增70%，盈利弹性释放主要来源于煤价下行推动火电板块盈利大幅改善；ROE达到8.2%，已恢复至本轮煤价上涨前水平。火电持续受益成本端改善推动业绩修复，水电业绩受益电价上涨&装机扩张而增长且仍待利用小时数回升推动弹性释放，核电在装机电量扩张下业绩稳步提升，新能源装机规模快速扩张但消纳问题开始暴露，燃气受益气量增长&毛差修复稳步增长。在当前宏观偏弱的环境下，行业受益于盈利及成长的高确定性，极具投资价值，利率趋势下行和全社会回报预期下降仍在支撑行业具有长久期特性的资产价值重估。

▍业绩弹性释放核心来自降本，盈利能力已回归常态。

2023年A股公用事业行业全年营收同比增长4.7%，主要由用电需求增长带动发电量提升驱动；受益于煤电燃料成本大幅下行，行业归母净利润同比高增69.8%，ROE同比提升3.0个百分点至8.2%，盈利能力已恢复至本轮煤价上涨前水平。2024Q1市场煤价同比降低推动行业单季归母净利润同比增长31.0%，业绩弹性持续释放。2023年行业投资热情较高推动资本支出大幅扩张29.1%，在优秀的现金流创造能力保障下资产负债率仅小幅上升0.5个百分点，仍处于可控范围内。

▍火电：煤价回落拉升利润，24Q1盈利改善显著。

2023年国内动力煤价格同比回落幅度超过20%，电价同比基本持平，带动火电企业盈利显著改善；2024Q1煤价降幅仍有20%，助力火电盈利持续修复，我们预计2024年全年煤价同比回落&电价仅小幅下降有望助力火电盈利与ROE延续提升趋势。

▍水电：来水偏枯拖累增速，盈利弹性有望释放。

2023年受益于长江电力并表乌白以及四川、云南水电电价上涨，水电行业盈利同比增长16.6%，但来水较多年平均仍处于偏枯水平拖累业绩弹性释放；2024Q1利用小时提升&电价上涨助力盈利增长，我们预计2024年全年来水回归正常将推动水电盈利弹性释放。

▍核电：新机组投产电量增长，业绩持续提升。

2023年全国新增核电装机139万千瓦&利用小时数小幅提升推动电量增长，助力行业盈利增长12.5%；2024Q1台山机组恢复&期间费用降低推动行业业绩小幅增长2.4%，我们预计2024年全年业绩将在防城港4号和漳州1号机组投产推动下延续增长趋势。

▍新能源：装机规模同比高增，消纳压力逐步显现。

2023年全国新增风光装机293GW，装机规模高增推动行业业绩同比增长7.2%；2024Q1风光消纳压力逐步暴露，三北地区部分省份弃风弃光率已超过5%，消纳问题或对新能源电价及盈利造成拖累，2024Q1板块归母净利润同比小幅下滑1.7%。

▍燃气：气量增长&毛差修复，全年业绩增长可期。

气价下行叠加经济复苏使得行业表观消费量呈现恢复性增长态势，成本下降且居民燃气顺价不断推进使得企业毛差有所修复，综合使得行业2023年业绩同比增长10.5%。2024Q1业绩小幅下降2.2%，系气价下行环境中燃气管输企业利润有所收窄，而今年一季度各地居民燃气顺价进度较为缓慢。展望全年，随着气价下行且居民燃气顺价比例进一步提升，用气需求持续良好增长，预计行业全年业绩将呈现增长态势。

▍风险因素：

用电量增速超预期下滑；来水不及预期；煤价大幅上行；上网电价超预期下调；风光造价上行与收益率不及预期；用气增速不及预期；气价大幅上升。

▍投资策略：

在当前宏观偏弱的环境下，行业受益于盈利及成长的高确定性，极具投资价值，利率趋势下行和全社会回报预期下降仍在支撑行业具有长久期特性的资产价值重估。推荐底层资产回报较高、估值仍有安全边际的企业。