中金公司：易峘 梁红

　　上周一以来中小银行各项融资成本上升，且融资量大幅收缩，中小银行融资难度进一步攀升、很可能由此引起金融体系加速去杠杆的趋势。上周五（5月24日）央行和银保监会联合发布公告，对包商银行实行接管。5月26日周日，在对接管细节的官方问答中，一行一会表示对包商银行居民存款及5000万人民币以下的企业存款/存单进行全额保障，但对5000万以上存单及对公存款协商偿付。此后媒体也就5000万以上对公存款与存单可能的偿付比例做了相应报道。5月27日以来的5个交易日，虽然央行累积以7天逆回购和国库现金拍卖的方式为银行间市场注入6,100亿元流动性，且国开行与大行均加大了对中小银行存单的购买力度，中小银行的存单利率上升了 10bp左右。同时，鉴于银行及非银（基金、保险等）对同业存单及低等级金融债的配置需求下降，存单与金融债发行量明显萎缩、且发行难度上升。不言而喻的是，如果市场对中小银行存单及其他融资工具的风险偏好继续下降，目前杠杆率仍在较高水平的中小银行可能被迫压低杠杆率，降低资产及负债的增速。如果在此过程中有其他中小银行暴露负债端风险问题，可能加剧本轮中小银行“去杠杆”的节奏和强度。

　　中小银行在整个银行体系中的总体量不容忽视，而鉴于其资产平均增速明显高于行业平均水平，其对中国总金融资产和社会融资的贡献率则更为可观。根据央行的分类，2018年中小银行占中国银行业总资产的25.7％。鉴于中小银行的资产负债表扩张速度多年以来高于大中型银行，在2009-2018的10年间，中小银行资产占比从 16.4％一路攀升9.3个百分点。同时，近年来中小银行对银行总资产及社会总融资增长的贡献率一直高于其本身资产比例——2013-2017年间，中小银行总资产年均增速为19.8％，明显高于整体银行系统13.8％的同期平均增长水平。这5年间，中小银行对中国银行系统总资产增长的贡献率达到32.1％。即使在去杠杆压力较大、中小银行资产增长明显减速的2018年，其资产增长仍达到7.0％，高于总体银行系统6.8％的年度扩张比率。同时，我们估算中小银行在2018年对总社融的贡献达到2.7个百分点[5]，贡献了2018年总社融增长9.8个百分点中的28％左右。

　　即使在信用风险可控、流动性充裕的情况下，中小银行“去杠杆”也意味着货币乘数下行，信贷扩张放缓。而如果信用风险继续发酵，则可能明显抬升风险资产溢价、引致流动性及金融条件大幅收紧。增长较快的另一面是，中小银行的杠杆率普遍较高，尤其是居民存款基础较为薄弱的城商行。快速扩张的另一个副作用是，中小银行对同业资产的依赖度也明显偏高。同业资产占中小银行资产负债表的比率从2010年3月的18.3％ 一路攀升至2018年底的30.4％，明显高于2018年整体银行系统20.5％的比例——2018年底，中小银行同业资产的总量达到20.8万亿人民币，同时，整体银行系统同业资产总量为54.6万亿人民币（占银行总资产20.5％）。可想而知，如果投资者对同业资产的风险偏好普遍下降，中小银行的资产负债表扩张速度可能明显放缓、甚至停滞。

　　？简单估算，如果占银行系统资产约四分之一的中小银行资产增长由2018年的7.4％减速3个百分点至4.4％，则大中银行则需要加速1个百分点以保持总资产增速与去年（较紧）的水平相当。更近一步，如果中小银行社融增长在2019年因为去杠杆压力而停滞，大中银行则须加快其社融增长至13.3％才能维持金融总社融增速达到10％的水平（对比去年的9.8％及2019年初至今的10.4％）——目前大中银行的资本充足率恐难支持这样的增长速度。

　　？如果信用风险继续发酵，引起银行、基金及其他金融机构较大面积地抛售同业负债及金融债，中小银行资产扩张可能停滞。在此情形下，若中小银行总信贷增长趋近于0，而大中银行维持去年的社融发放节奏，则社融总增速则可能降至7％左右——这将意味着总需求增长和物价水平均将有不小的下行压力。而通缩压力可能加剧金融资产价格下行、及风险偏好下降这些“负反馈”。在同业存单利率上行的环境中，中小银行资产负债表扩张往往减速、货币乘数增长受到压制——这意味着，即使央行通过公开市场操作提供充裕的流动性及支持基础货币扩张，总体货币和信贷增长仍可能明显减速。

　　相比大中型银行，中小银行资产端持有更多的地方私营经济、中小企业贷款、地方平台债务，及非住房个人贷款——中小银行被动“去杠杆”可能收紧实体经济的融资条件及现金流、尤其是对中小银行融资依赖度较高的部门。不难理解的是，由于中小银行多为区域性银行，他们对地方私营经济、中小企业以及地方政府平台公司的融资支持比例较高。负债端增长减速可能加大资产端续贷的压力，从而对实体经济融资带来一定的冲击，尤其是对以上较为依赖中小型银行融资的部门。此外，如果地方政府融资平台现金流快速收紧，其本来薄弱的偿付能力可能承受更大的压力[6]。再进一步，如银行资产端增长被动放缓，金融资产价格也可能进一步承压、形成负反馈。

　　虽然长期看，此前快速扩张的中小银行结构性“去杠杆”有利于金融体系稳定，但在外需面临较大下行风险的宏观背景下，金融条件收紧可能会令企业盈利“雪上加霜”。我们认为，亟需稳定对银行负债安全保障的预期，果断阻断信用风险蔓延，创造适当宽松的金融条件以缓解总需求增长可能的下行压力。5月10日，美国正式对中国出口美国2000亿美元商品加征25％的关税，而且，美国政府表示已经启动对中国余下所有3000亿美元对美出口商品加征关税的程序。微观数据与5月31日发布的PMI均表明，出口增长环比大幅下挫，订单总量急剧下降，总需求增长承压。从宏观预测角度，即使在国内金融条件总体稳定的环境下，外部冲击都会拖累总需求增长。贸易摩擦升级、出口关税上升导致中国贸易条件恶化，明显削弱了出口企业的竞争力，且增加了出口部门资本开支的不确定性。在这样的宏观背景下，国内金融条件应保持合理宽松，并进一步降低企业税费负担[7]，才能抵御外需下行的压力，稳定总需求增长及资产价格预期。所以，目前亟需稳定金融体系负债端成本，避免过快去杠杆带来的金融条件收紧、及之后可能的连锁反应。