来源：高瑞东宏观笔记

核心观点

事件：

国家统计局发布了2024年9月份全国CPI和PPI数据。1）CPI同比+0.4%，前值+0.6%，市场预期+0.7%；CPI环比0%，前值+0.4%；2）核心CPI同比+0.1%，前值+0.3%；3）PPI同比-2.8%，前值-1.8%，市场预期-2.5%；PPI环比-0.6%，前值-0.7%。

核心观点：

9月CPI同比增速超预期回落，核心通胀持续走低，尽管部分受海外输入性、季节性需求回落因素影响，但也反映出居民消费恢复偏慢，仍需要后续稳增长、稳物价政策进一步发力。PPI同比跌幅扩大，主要与基数抬升、国际油价下跌带来的输入性影响有关，国内大宗商品价格近期已呈现企稳回升态势。

向后看，近期一揽子增量政策陆续推出，加大宏观调控力度，有望带动国内物价走出低位。9月26日政治局会议明确定调“加力推出增量政策”；10月12日，财政部部长介绍近期将推出的一揽子增量政策举措，包括加力支持地方化债、支持专项债用于土地储备和收购存量房、加大对重点群体的支持保障力度等，并释放中央财政加杠杆的明确态度。这些增量举措对于修复地方政府、企业、居民资产负债表将起到积极作用，同时着重于减少供给、增加需求，有望推动物价回归常态水平。

风险提示：政策落地不及预期，国内需求恢复不及预期。

一、本周聚焦：9月国内价格数据点评

1.1 9月CPI同比增速超预期回落，核心CPI同比增速持续走低

9月，CPI同比增速超预期回落，自上月的+0.6%降至+0.4%，低于市场预期的+0.7%。核心CPI同比增速降至+0.1%，上月为+0.3%，已连续三个月回落。

导致CPI同比增速回落的原因是多方面的，一是基数效应抬升；二是，前期极端天气扰动减弱，食品价格涨幅收窄；三是，国际油价持续调整，国内成品油价格跌幅扩大；四是，暑期出行结束，服务价格涨幅收窄；五是，耐用消费品持续降价促销。总体而言，CPI同比增速超预期回落，尽管部分受海外输入性、季节性需求回落因素影响，但也反映出居民消费恢复偏慢，仍需要后续稳增长、稳物价政策进一步发力。

结构来看，9月CPI同比增速回落，部分受去年基数抬升影响，但环比涨幅也明显放缓，且弱于季节性水平。9月拆分CPI同比贡献，翘尾因素影响为-0.5个百分点，低于上月的-0.3个百分点；新涨价因素为0.9个百分点，与上月一致。9月CPI环比增速降至0%，低于上月的+0.4%，也低于季节性水平（2019-2023年同期均值，下同）+0.3%。

食品价格方面，9月同比增速继续上涨，环比涨幅较上月回落。9月食品价格同比增速升至+3.3%，高于上月的+2.8%；环比增速降至+0.8%，上月为+3.4%。随着极端天气扰动减弱、市场供给增加，鲜菜、猪肉、鲜果价格环比涨幅均较上月回落，9月降至+4.3%、+0.4%、+2.1%，上月分别为+18.1%、+7.3%、+3.8%。

非食品价格方面，同比增速连续三个月回落，环比增速明显弱于季节性。9月非食品价格同比增速降至-0.2%，上月为+0.2%；环比增速为-0.2%，明显低于季节性水平+0.2%。

服务价格方面，由于暑期出行旺季结束，以及部分地区受台风等极端天气影响，服务业景气度边际回落，9月服务价格环比增速降至 -0.3% ，低于上月的 -0.1% ，低于季节性水平 0% ； 9 月旅游价格环比增速降至 -6.3% ，低于上月的 -0.7% ，低于季节性水平 -2.7% 。 能源价格方面，受国际油价调整影响，国内成品油价格跌幅扩大， 9 月交通用燃料价格同比增速降至 -7.6% ，上月为 -2.7% 。 耐用消费品价格方面，受以旧换新政策下，消费品持续降价促销影响，家用器具、通信工具同比跌幅继续扩大， 9 月分别下跌 2.0% 、 2.8% ，跌幅高于上月的 1.8% 、 2.1% ，交通工具价格同比跌幅边际收窄， 9 月下跌 5.3% ，上月下跌 5.5% 。

1.29月PPI同比跌幅扩大，低于市场预期

9月PPI环比降幅略有收窄，同比超预期回落。9月PPI同比下降2.8%，上月为下降1.8%；环比下降0.6%，上月为下降0.7%。在32个行业中，价格环比下跌的行业扩大至22个，高于上月的19个。

9月PPI同比跌幅扩大，主要与基数抬升、国际油价下跌带来的输入性影响有关。拆分PPI同比贡献，9月翘尾影响约为-0.5个百分点，上月为-0.1个百分点，显示基数抬升是导致PPI同比跌幅进一步扩大的原因。

从环比情况来看，9月石化链条价格环比跌幅扩大，与国际油价下跌的输入性影响有关，9月石油煤炭和其他燃料加工业价格环比增速降至-3.7%，低于上月的-2.0%；国内黑色、有色等高耗能行业价格环比跌幅有所收窄，9月黑色金属冶炼和压延加工业、有色金属冶炼和压延加工业价格环比增速分别为-3.3%、 -0.4% ，上月为 -4.4% 、 -2.3% ，与极端天气扰动减弱、市场需求边际企稳有关， 9 月制造业 PMI 回升也反映出这一现象。 尤其是 9 月 24 日以来，一系列超预期宽松政策推出有效提振市场预期，国内大宗商品价格企稳回升，但由于 PPI 调查日期设定为每月的 5 日和 20 日，并未完全反映出当月价格运行的全貌。 同时，海外方面，受近期中东地缘冲突升级影响，国际油价震荡偏强，也将体现在后续 PPI 数据中。 整体来看，预计四季度 PPI 同比降幅有望收窄。

9月PPI环比上涨的领域依然集中在矿产资源、公用事业、部分技术密集型行业。9月，非金属矿采选业、有色金属矿采选业价格环比分别上涨0.2%、0.6%，上月分别上涨0.4%、0.1%；燃气生产和供应业、电力热力的生产和供应业、水的生产和供应业价格环比分别上涨0.6%、0.1%、0.1%，上月分别上涨0.1%、0%、0.1%；部分中游技术密集型行业价格环比上涨，如电力电子元器件制造价格环比上涨1.8%，工业机器人制造价格环比上涨0.6%。但新能源产业链价格依旧承压，9月锂离子电池制造、新能源车整车制造价格环比分别下降0.3%、0.1%，反映行业供需格局依然偏弱。

1.3 物价短期改善空间有限，等待后续增量政策显效

CPI方面，延续温和上涨，预计年内恢复高度有限。当前CPI上涨仍然是供给侧逻辑，核心CPI持续走弱显示居民消费意愿依然相对谨慎。随着极端天气的扰动结束，食品价格涨幅收窄，对CPI边际拉动转弱。非食品价格方面，9月份面临油价下跌、服务价格降温、耐用品降价促销等一系列叠加压力。四季度，考虑到低基数效应、国际油价回升、猪价在旺季带动下或迎来上涨，预计CPI同比增速有望回升。

PPI方面，9月同比跌幅降至低位，预计四季度边际改善。今年三季度，受海外衰退交易、国内需求放缓、极端天气扰动等因素影响，PPI同比增速结束前期修复态势，转为下行，9月PPI同比增速降至-2.8%。向后看，前期导致PPI承压的因素边际缓和，9月PPI同比增速或是年内低点，四季度PPI同比降幅有望收窄。海外方面，近期经济数据指向美国经济尚存韧性，美联储降息落地后，也将对需求侧予以支撑，同期近期以色列和伊朗冲突加剧，市场对伊朗原油供给的担忧并未消退，国际油价延续震荡偏强。国内方面，9月末以来国内超预期宽松政策的推出有效提振市场预期，并加强实物工作量的转化，国内大宗商品价格呈现企稳回升态势。

向后看，近期一揽子增量政策陆续推出，加大宏观政策逆周期调控力度，针对性解决当前供过于求、资产价格回落的情况，将推动后续价格层面的恢复。9月26日政治局会议明确定调，“加力推出增量政策，加大财政货币政策逆周期调节力度”；10月12日，国新办发布会上，财政部部长介绍近期将推出的一揽子增量政策举措，包括支持地方化债、支持专项债用于土地储备和收购存量房、加大对重点群体的支持保障力度等，并释放中央财政加杠杆的明确态度，这对于修复地方政府、企业、居民资产负债表将起到积极作用，增量政策同时着重于减少供给、增加需求，有望推动物价回归常态水平。

二、海外观察

2.1金融与流动性数据：海外国债收益率上行

海外国家10年期国债收益率普遍上行。本周末（截至10月11日）美国10年期国债收益率为4.08%，较上周末（截至10月4日）上行10BP，其中实际收益率1.75%， 持平于上周末 ，通胀预期较上周末上行10BP。本周末德国10年期国债收益率为2.33%，较上周末上行11BP，法国10年期国债收益率较上周末上行5BP至3.04%，英国10年期国债收益率较上周末上行4BP至4.18% （截至10月9日） ，日本10年期国债收益率较上周末上行9BP至0.96%（截至10月10日）。

美国10y-2y国债收益率利差上行 。本周末美国10年期和2年期国债期限利差为0.13%，较上周末上行8BP。美国AAA级企业期权调整利差持平于上周末，为0.31%；美国高收益债期权调整利差较上周末上行10BP至2.99%（截至10月10日）。

2.2全球市场：全球股市多数上涨，大宗商品价格多数下跌

全球股市多数上涨，亚洲股市涨跌分化。 本周（10月7日至10月11日），美股全线上涨，道琼斯工业指数、纳斯达克指数、标普500分别上涨1.21%、1.13%、1.11%；欧洲股市普遍上涨，意大利富时MIB、德国DAX、法国CAC40分别上涨2.13%、1.32%、0.48%，英国富时100下跌0.33%；亚洲股市涨跌分化，日经225、韩国综合指数分别上涨2.51%、1.06%，恒生指数、上证指数分别下跌6.53%、3.56%。

大宗商品价格多数下跌。其中，能源类价格涨幅居前，NYMEX RBOB汽油、ICE布油分别上涨2.57%、0.95%；贵金属价格涨跌分化， COMEX黄金上涨0.24%，COMEX白银下跌2.03%；农产品价格涨跌分化，CBOT小麦上涨1.65%，CBOT大豆、CBOT玉米分别下跌3.16%、1.94%；金属价格普遍下跌，LME铜、LME铝、LME锌、SHFE螺纹钢分别下跌1.41%、0.57%、0.32%、0.09%；矿产类价格普遍下跌，DCE焦炭、DCE铁矿石、DCE焦煤分别下跌1.79%、1.68%、0.60%。

2.3 央行观察：海外央行逐步转入降息阶段

10月9日，美联储9月会议纪要显示，所有官员均支持在九月份会议上降息；降息50个基点，预计将使利率与经济“更好地保持一致”。部分与会者表示，降息25个基点可能意味着更可预测的正常化路径。官员们一致认为，会议通过的更大幅度的降息不应被视为对经济前景感到担忧的信号，也不应被视为美联储准备迅速降息的信号。

10月10日，纽约联储主席威廉姆斯表示，尽管存在小波折，美国通胀下行的整体趋势仍相当稳固。预计经济将允许美联储进一步降息。里士满联储主席巴尔金表示，通胀率正在向着正确的方向变化。芝加哥联储主席Goolsbee表示，最新通胀数据基本符合预期。

10月10日，欧洲央行会议纪要显示，欧洲央行决策者在上月会议上似乎对通胀下降感到满意，但鉴于仍然面临压力，他们主张逐步放松政策。纪要显示，欧洲央行对增长前景的担忧加剧，同时对通胀在明年回归2%的目标更具信心。

10月11日，韩国央行宣布下调基准利率25个基点至3.25%，为38个月来首次放宽货币政策。韩国央行指出，通胀已显示出明显的稳定趋势，而国内需求则复苏缓慢。

2.4 海外政策：中东地缘冲突反复

10月9日，美国总统拜登与以色列总理内塔尼亚胡通电话，就中东局势等问题进行讨论。据美国Axios新闻网10日报道，三名美国和以色列官员向该媒体披露，拜登与内塔尼亚胡此次通话后，在以色列对伊朗采取报复行动计划的范围上，双方更接近于达成共识。

10月12日，商务部新闻发言人就欧盟电动汽车反补贴案中欧磋商情况介绍，欧方始终未积极回应涉及中欧业界核心关切的问题，双方还存在重大分歧，到目前为止，磋商仍未达成双方均能接受的解决方案。中方已正式邀请欧方尽快派技术团队来华，继续下一阶段面对面的磋商。如欧方在与中方磋商的同时，又与部分企业单独进行价格承诺谈判，将动摇谈判的基础和互信，会给双方磋商带来干扰，不利于推进磋商整体进程。

三、国内观察

3.1上游：原油价格环比转为上涨，铜价、铝价环比涨幅扩大

原油价格环比转为上涨。2024年10月以来，WTI原油价格环比上涨6.25%，环比增速由负转正，由上月的-8.04%转正为本月的+6.25%，最新月度均价为73.71美元/桶。布伦特原油价格环比上涨6.16%，环比增速由上月的-7.61%转正为本月的+6.16%，最新月度均价为77.36美元/桶。

铜铝价环比涨幅扩大，库存同比上升。2024年10月以来，铜价环比上涨4.79%，增幅相对上月扩大1.55个百分点；库存同比上涨66.05%，增幅相对上月缩窄49.98个百分点。铝价环比上涨6.56%，增幅相对上月扩大1.53个百分点；库存同比上涨59.55%，增幅相对上月缩窄5.95个百分点。

3.2中游：水泥价格环比转正，螺纹钢价格环比涨幅扩大

水泥价格指数环比转正。2024年10月以来，全国水泥价格指数环比增速由负转正，由上月的-1.18%转正为本月的+6.86%；华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比增速分别为：-3.46%、+0.55%、+15.26%、+3.24%、+2.19%以及+6.15%。

螺纹钢价格环比涨幅扩大，库存同比下降。2024年10月以来，螺纹钢价格环比上涨15.04%，增幅相对上月扩大12.09个百分点；螺纹钢库存同比下降33.87%，跌幅相对上月收窄1.9个百分点。

3.3下游：商品房成交面积同比跌幅扩大，食品价格环比转弱

商品房成交面积同比跌幅扩大。2024年10月以来，商品房成交面积同比下跌47.07%，跌幅较上月扩大14.64个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比增速分别为：-36.53%、-58.14%以及-27.03%，相对上月变动幅度分别为-4.91、-16.85以及-17.8个百分点。

土地供应、成交面积均同比下跌。2024年10月以来，百城土地供应面积同比增速为-27.11%，上月为同比下降0.06%；土地成交同比增速为-65.81%，上月为同比上升46.39%；成交土地溢价率0.97%，较上月下行了3.29个百分点。

猪肉、水果价格环比转为下跌，蔬菜价格涨幅收窄。2024年10月以来，猪肉价格环比下跌6.4%至25.01元/公斤，跌幅相对上月扩大5.68个百分点；蔬菜价格环比上涨0.66%至6.25元/公斤，增幅相对上月缩窄5.83个百分点；水果价格环比下跌0.53%至7.26元/公斤，跌幅相对上月扩大0.04个百分点。

乘用车日均零售销量同比跌幅收窄。9月乘用车批发销量同比减少7.37%，跌幅相对上月缩窄10.37个百分点；日均零售销量同比减少5.55%，跌幅相对上月缩窄3.73个百分点。

3.4流动性：货币市场利率下行，债券市场利率多数下行

货币市场利率下行，债券市场利率多数下行。2024年10月以来，R001较上月末下行41bp至1.35%；R007较上月末下行31bp至1.53%；DR001较上月末下行20bp至1.32%；DR007较上月末下行10bp至1.45%。

一年期国债利率较上月末上行1bp至1.44%；十年期国债利率较上月末下行1bp至2.14%；一年期AAA+企业债利率较上月末下行4bp至2.05%；十年期AAA+企业债利率较上月末持平为2.49%。

3.5国内政策：财政部推出一揽子增量政策

10月8日，国务院总理李强主持召开经济形势专家和企业家座谈会强调，抓紧落实好一揽子增量政策，对正在研究的政策尽快拿出具体方案，研究储备一批稳经济、促发展的政策举措，根据经济形势变化适时推出。另外，李强主持国务院第十次专题学习强调，要加强政策目标协同，特别是在经济下行压力较大的情况下，各方面都要积极推出有利于稳增长、稳预期的政策，慎重出台有收缩和抑制效应的政策。

10月8日，国家发改委介绍，为持续推动经济回升向好，我国将加力落实一揽子增量政策。明年要继续发行超长期特别国债，并优化投向。在年内提前下达明年1000亿元“两重”建设项目清单和1000亿元中央预算内投资计划。

10月9日，央行和财政部已就央行国债买卖建立联合工作组，并于近日召开工作组首次正式会议，确立了工作组运行机制。会议认为，央行国债买卖是丰富货币政策工具箱、加强流动性管理的重要手段。下一步，两部门将统筹发展和安全，继续加强政策协同，不断优化相关制度安排，在规范中维护债券市场平稳发展，为央行国债买卖操作提供适宜的市场环境。

10月10日，我国首个支持资本市场的货币政策工具落地。央行正式决定创设“证券、基金、保险公司互换便利”，支持符合条件的证券、基金、保险公司以债券、股票ETF、沪深300成分股等资产为抵押，从央行换入国债、央行票据等高等级流动性资产。首期操作规模5000亿元，视情况可进一步扩大操作规模。即日起，接受符合条件的证券、基金、保险公司申报。

10月12日，财政部部长蓝佛安在国新办发布会上表示，将在近期陆续推出一揽子有针对性的增量政策举措，其中主要包括：加力支持地方化解政府债务风险，拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务；叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳；发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本；加大对重点群体的支持保障力度。蓝佛安强调，已宣布的政策是已经进入决策程序的，还有更多政策正在研究中，比如中央政府在提升举债和赤字还有较大空间。另外，已初步形成深化财税体制改革的实施方案，拟在今明两年集中推出一批改革举措。

10月12日，国有六大行及招行、浦发、中信、光大、民生、广发、平安等多家股份行、城商行集体发布公告，将于10月25日起对存量个人房贷利率进行批量调整。除贷款在北京、上海、深圳等地区且为二套房贷款的情形外，其他符合条件的房贷利率都将调整为LPR-30BP。除部分情况需要借款人主动提出申请外，符合条件的借款人无需提出申请或提供材料。

四、下周财经日历

五、风险提示

政策落地不及预期，国内需求恢复不及预期。