来源：中信证券研究

　　5月基数逐步走高预计带来生产、消费和出口等指标增速回落。5月中下旬票据利率有所回升，但是还低于4月底的水平，这可能预示着5月的信贷投放也和4月一样偏弱。预计社融增速回落，新增人民币贷款可能会同比少增。价格的数据有望开始进入改善区间，尽管PPI还在回落，CPI料将较上月有所回升，一定程度能缓解市场对通缩的担忧。当前经济复苏动能环比趋弱，预计稳增长政策还将继续发力。在政策助力和内生动能的修复下，三季度开始经济复苏成色有望逐步改善。

　　▍工业：预计2023年5月份工业增加值同比增速将较2023年4月有所降低。

　　5月制造业PMI生产指数为49.6％，低于临界值，表明制造业企业生产活动有所放缓。高频数据显示，截至2023年5月31日，5月份日均粗钢产量、螺纹钢产量较去年同期分别下降7.10％和10.67％，247家钢厂高炉开工率较去年同期下降0.96个百分点。考虑到去年同期的低基数因素，我们预测2023年5月份工业增加值同比增速在4.0％左右。

　　▍投资：继续积攒势能，预计读数较4月略改善。

　　1）基建方面：4月地方专项债新增发行约2755亿元，1-5月累计同比减少7％，专项债规模在5月有所退坡。5月建筑业PMI录得58.2％，仍处于较高水平，但较之前3个月60％以上高水位有所回落。5月水泥实物量指标持平上月，石油沥青装置、螺纹钢厂开工率相对弱于4月，建材价格指数延续回落。考虑基数效应，预计单月基建投资增速略好于上月。

　　2）制造业方面：当前工业企业盈利月度降幅进入改善拐点，高技术制造业、新基建等领域投资保持较高景气，围绕“先进制造业集群”的制造业投资成为地方发展现代化产业体系重要抓手。预计制造业单月投资增速较前值回升。

　　3）房地产方面：4月30城商品房日均成交面积同比提升24％，较前值略回落，二手房价有所下行。百城土地成交规建面积、成交额分别增长4.5％、下降21％。预计5月地产投资仍较为低迷，竣工端表现相对较强。

　　▍消费：增速有所回落。4月社消同比增速为18.4％，两年平均增速水平略高于3月的水平。

　　从消费结构上看，仍然保持了明显的疫后复苏的特征。5月消费料仍受益于去年疫情拖累带来的低基数，同时相比于今年4月，5月还有积压爆发的长假出行消费的需求。但另一方面，5月汽车消费仍然偏弱，乘联会数据显示5月前四周乘用车销量同比增长19％，环比增长-6％。综合考虑，预期5月服务消费和商品消费的分化情况将加剧，社消同比读数可能实现15％左右。

　　▍进出口：出口景气略有回落。

　　4月出口增速较3月出现明显回落至8.5％，主要是因为3月出口积压需求释放结束后出口增速自然回落。当前海外发达经济体如美国还处在库存去化阶段，一定程度拖累国内出口。而一带一路等新兴国家对出口的支撑已开始逐步加强。5月以来宁波出口集装箱运价指数基本持平，义乌小商品价格指数小幅波动，综合来看出口景气变化不大，考虑到基数因素，预计5月出口增速可能小幅回落至4％左右。考虑到国内需求、出口需求的变化及季节性因素，预计5月进口增速为-10％左右。

　　▍价格：PPI再降冰点， CPI低位徘徊。

　　PPI方面，内、外需定价的工业品价格齐跌，拖累工业品价格降至年内冰点，预计5月PPI同比跌至-4.7％附近。从月均价格来看，布伦特原油现货价从上月的85.1美元/桶跌至75.7美元/桶。内需偏弱背景下，铜、螺纹钢等工业品价格5月也出现了大幅下跌。主要前瞻指标PMI主要原材料购进价格指数从4月的46.4回落至5月的40.8，揭示出工业品价格呈现明显的走弱态势。

　　CPI方面，工业制成品价格低迷或仍将制约核心CPI的修复幅度，CPI同比预计将在0.3％附近的低位徘徊。鲜果等食品价格的上升、服务价格的持续回暖预计将成为推升CPI同比回升的主要力量，但猪肉与鲜菜价格继续下跌、工业制成品价格低迷将使得CPI仍在低位徘徊。

　　▍金融：5月信贷可能依然偏弱，人民币贷款或低于去年同期，且结构上票据融资比较多。

　　5月中下旬票据利率有所回升，但是还低于4月底的水平，这可能预示着5月的信贷投放也和4月一样偏弱。5月地产销售继续低迷，基建类的融资也有一定的放缓。预计5月新增人民币贷款1.7万亿元，同比少增1900亿元左右。结构上来看，预计票据融资较多，居民贷款可能也是同比少增。预计5月社融增速9.8％，比4月下滑0.2个百分点。除了信贷偏弱以外，政府债在5月也有一定的拖累。主要因为去年同期基数较高，去年要求6月底前新增专项债额度基本发行完毕，因此5月和6月发行量较大。根据21世纪经济报道，近期2023年第二批专项债额度刚刚下达，我们预计后续专项债发行进度将慢于去年同期。另外企业债的发行在5月也有所放缓，其他分项预计变化不大。