PMI继续下探提振债市，利率小幅下行。9时20分，央行公告“为维护银行体系流动性合理充裕”，开展逆回购130亿元，而逆回购到期20亿元，因而当日央行净投放110亿元。月末资金面有所收敛。DR001上行42bp至1.70％，DR007上行1bp至2.08％。今日利率债小幅下行，10年期国债利率下行1bp至2.69％，1年期国债利率走平至1.98％。国开债方面，10年期国开债利率下行2bp至2.84％，1年期国开债利率下行2bp至2.10％。信用债涨跌不一，城投债信用利差多数走阔，而高等级二级资本债信用利差小幅扩大。

　　5月31日，统计局公布的5月制造业PMI为48.8％，较4月回落0.4个百分点，创下今年以来的新低，经济边际走弱。当下需要政策发力来稳定经济。而货币政策灵活度较高，是否会加码宽松，对此我们观点如下。

　　从过去的经验来看，PMI持续在50％下方，这会增加央行降息的可能性。制造业PMI处于50％以下，这说明经济处于收缩区间。从过去经验来看，央行降息基本发生在PMI持续处于50％下方的阶段。目前已经有2个月PMI处于50％下方，并且如果没有新增政策推出，经济仍将维持弱势。因而，央行降息的可能性边际提升。

　　但是从时点上来看，短期降息落地的可能性还不高。央行在2季度货币政策执行报告中表示，政策利率调整按照“缩减法则”，也即在未来看不清楚的情况下，货币政策采取偏保守的策略，这意味着短期降息的可能性还不高。今年央行是在3月5日两会之后才有降准落地。我们预计可能要等到7月重要会议定调后，货币政策才能落地加码宽松的操作。

　　对于债市来说，更需要关注降息预期和资金面实际状况，这点更为重要。在经济偏弱的情况下，稳增长政策发力预期提升。但政策发力离不开货币政策的配合，财政发力的情况下，央行一般会配合。经济短期仍将维持弱势，市场降息预期或许会有提升。另外，5月DR007中枢已经回落至了1.85％，较4月回落了21bp。经济走弱，资金流向实体经济放缓，资金面已经转为宽松。虽然6月可能会有信贷冲量对资金面带来的扰动，但是预计央行也会有较好的配合，并且实体主动融资需求偏弱，我们预计DR007中枢仍将在2％以下。

　　经济走弱稳增长政策可能发力，长端利率下行空间会受到一定阻碍。但是资金面偏松，这对中短端更为利好。经验规律显示，即使牛市的调整阶段，信用债利差被动收窄，信用债反而是占优品种，因而我们推荐中短久期信用债吃票息策略。

　　风险提示：经济超预期，货币政策收紧超预期，通胀超预期。