行业整体下行的趋势并未结束，但政策也有能力有效避免基本面的系统性风险。我们看好融资渠道通畅，且境外融资占比可控，2021年四季度以来拿地比较积极的公司，因为这类公司最有可能出现盈利能力的上行和市场份额的提升。

　　▍销售延续弱复苏态势，预计市场有序恢复。

　　2022年9月，全国商品房销售金额和销售面积分别同比下降14.2％和16.2％，较8月单月降幅分别收窄5.7和6.4个百分点；2022年前9月，销售金额和销售面积累计同比分别下降26.3％和22.2％，较前8月累计降幅分别收窄1.6和0.8个百分点。10月以来，新房及二手房销售分化继续增大，10月前23日，我们跟踪的42个样本城市新房网签套数同比下降27.7％（9月同比下降9.7％），14个样本城市二手房网签套数同比上升43.1％（9月同比上升22.1％）。由此可见，2022年下半年不断出台的稳定市场需求政策，尤其是按揭贷款利率的下降，对刺激销售有明显的正面作用。我们预计，2022/2023年，商品房年销售额降幅将分别达到19.0％和2.7％。

　　▍开发投资继续下降，预计投资下行仍将持续一段时间。

　　2022年9月房地产开发投资同比下降12.1％，较8月单月降幅收窄1.7个百分点，系5月以来降幅首次收窄，前9月开发投资累计同比下降8.0％，较前7月降幅扩大0.6个百分点。总体而言，开发投资在低基数的情况下仍然明显下降。从拿地角度来看，土地出让的总体走势和结构变化，都意味着投资复苏仍需要较长的时间。企业的融资渠道尚不通畅，有意愿新进入房地产开发领域的公司也比较少。我们预计，2022年全年房地产开发投资将同比下降8.6％。

　　▍期待保交付继续发力，新开工热情依旧不高。

　　2022年前9月房屋竣工面积同比下降19.9％，较前8月21.1％略有收窄。2022年9月单月住宅竣工面积同比下降6.1％，是连续两个月降幅在10％以内，说明保交付的政策取得明显进展，存量问题正得到积极化解。相比之下，新开工面积降幅更大，2022年9月单月住宅新开工同比下降43.9％，拖累前三季度新开工同比下降38.0％。原材料价格和产品价格都有向下趋势，企业融资渠道尚未明显放松，企业新开工热情仍然低落。

　　▍9月房价继续下降。

　　9月份，70个城市中新房和二手房价格下降的城市分别上升4个和5个，分别达到54个和61个。其中，连续3个月新房价格同比环比均下降的城市数量达29个，较8月增加6个。一线城市新房和二手价格继续微涨，二三线城市则延续房价下降势头，且降幅进一步扩大。我们认为，核心城市新房定价上涨的原因是放开限价，而不是需求旺盛。行业景气度仍然很低，需要政策持续出台支撑弱复苏。

　　▍风险提示：

　　跨境融资可能面临持续压力。房地产行业的境外融资是常态，到2022年中期，外币负债占8家大型样本房企有息负债的17.7％。其中3家港股上市公司的外币负债占有息负债比例达到32.2％。人民币汇率波动和美国加息给企业的境外负债带来新的挑战。固然很多企业都有开展套保，但企业存量境外债务到期后续借的成本可能较高。房地产销售受局部疫情等因素影响，在11月份下滑的可能性。

　　▍行业整体下行，行业格局剧变，看好盈利能力和市场份额上升的企业。

　　我们认为，行业整体下行的趋势并未结束，但政策也有能力有效避免基本面的系统性风险。我们看好融资渠道通畅，且境外融资占比可控，2021年四季度以来拿地比较积极的公司，因为这类公司最有可能出现盈利能力的上行和市场份额的提升。