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　　恒逸转2上市投资价值分析：全球领先的炼化、化纤产业链一体化企业——固收专题-20220817

　　1、正股分析：产品种类丰富，炼化、化纤产业链一体化

　　恒逸石化已发展成为全球领先的炼化、PTA和聚酯纤维综合制造商，主要产品包括汽油、柴油、煤油等成品油以及涤纶长丝、涤纶短纤、瓶片等聚酯产品。

　　公司具有上下游均衡一体化、规模化的全产业链优势。公司围绕“一滴油，两根丝”产业链布局，通过海外建设上游炼厂、国内扩建中下游、实施并购重组等差异化发展模式，打造“原油-芳烃-PTA-涤纶”和“原油-苯-CPL-锦纶”的“柱状”均衡一体化产业链。公司上、中、下游原料自给自足，实现独有的大炼化到PX、PTA、聚酯（PET）产能匹配的全产业链均衡协调发展。

　　东南亚成品油裂解价差扩大，公司炼化板块有望受益。公司的炼化板块业务主要是公司在文莱投资建设的PMB大炼化项目，是我国民营企业海外投资较大的项目，也是“一带一路”重点发展项目。文莱项目享有诸多优势，目前文莱二期1400万吨PMB石化项目正审批中，将新增“烯烃-聚烯烃”产业链。

　　巩固PTA龙头地位，提升成本领先优势。公司控参股PTA产能规模居全球首位。截至2021年12月31日，国内PTA现有产能基数6,563万吨；公司从北到南沿海岸线战略布局辽宁大连、浙江宁波和海南洋浦4个PTA基地，控股和参股PTA产能共计约1,900万吨/年，规模居全球首位。持续丰富高端差异化产品，聚酯龙头效应愈发凸显。公司参控股聚合产能位列全球第一。公司聚酯化纤业务规模持续增长，且新增产能多以具备高附加值、高品质化和差异化生产的先进制造工厂为主。

　　2、转债分析：正股质地优良，债底保护好

　　恒逸转2将于2022年8月18日上市，发行规模30亿元，流动性较好，转股稀释率较小。恒逸转2募资30亿元，发行规模较大，评级为AA+，预计上市后流动性较好。转股对股本的摊薄压力较小，对流通股稀释率是7.26％。

　　正股的估值处于历史较低水平。截至8月16日，公司的PE（TTM）是11.67，处于近5年以来20.80％分位数，当前同行业可比上市公司中，恒逸石化估值处于较高水平。

　　转债条款主流设置。下修条款为“15/30、85％”，有条件赎回条款为“15/30、130％”，有条件回售条款为“30/30、70％”。

　　转债债底保护较好。面值对应的YTM为2.14％，以8月16日6年期AA+中债企业债到期收益率计算，纯债价值是93.29元，债底保护性较好。

　　正股8月16日的收盘价为9.32元，对应转债平价为88.76元，低于面值。公司是炼化、化纤行业领先企业，预计上市后会受到市场关注。参考一代转债价格，预计恒逸转2上市价格在120-125元之间。

　　风险提示：原材料价格上涨；环境保护风险；安全生产与事故风险；国际贸易摩擦风险。