受地产大客户“爆雷”和行业下行影响，“木门第一股”江山欧派（603208.SZ）仍处在改革阵痛中。

　　江山欧派2022年中报显示，公司营收和净利润同比均出现下滑。其中，营业收入同比下降9.70％至12.70亿元，扣非净利润实现5580.78万元，同比减少62.51％。

　　《投资时报》研究员注意到，江山欧派近年因与地产大客户深度绑定，规模迅速做大。但在多个地产大客户出现财务危机后，公司也靠近危险边缘。2021年，江山欧派出现上市以来净利润的的首次下滑，这一危机延续至2022上半年。

　　数据显示，江山欧派今年上半年合计计提坏账准备达1.84亿元。尽管计提坏账准备数额较大，但相比其他同行，该公司对于房企大客户的计提比例仍偏低，对多家房企的计提比例仅约20％。数据显示，江山欧派今年上半年应收账款的数额仍高达14.05亿元。

　　面对地产行业下行，工程业务受到严重影响，江山欧派开始发力零售渠道。在2019年报中，江山欧派在陈述下一年经营目标时，强调要“经销商渠道下沉”，拓展零售渠道。截至2022年上半年，公司已拥有各类加盟经销商20000余家。2020年报披露的经销门店合计仅为670家。

　　江山欧派政策的调整带来了经销商量的增长，但也因拓展渠道费用增加出现毛利率下降。2021年，公司通过经销商渠道实现的营业收入同比增180.54％，但营业成本同比增长189.26％，导致毛利率同比下降2.36％至21.83％。

　　虽然经销商数量有所增长，但其贡献的营收增幅在下降，且未能对冲大宗渠道收入减少带来的缺口。2022年上半年江山欧派出现了5年以来的营收和净利润首降。

　　针对前述情况，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至江山欧派相关部门，截至发稿未收到公司回复。

　　营收净利润均下滑

　　公开信息显示，江山欧派是一家专业制门企业，产品主要品类包括实木复合门以及夹板模压门。公司于2010年启动上市计划，2017年初正式上市，是A股第一家上市的木门企业。

　　2020年以前，江山欧派主要借助直营工程渠道，与房企大客户的精装业务合作。在地产行业快速发展的背景下，江山欧派的木门销量也在上市之后迅速提升。

　　数据显示，2017年，江山欧派的实木复合门和夹板模压门营业收入累计实现9.77亿元，2020年门类产品收入实现25.79亿元，三年复合增长率达38.2％。

　　2021年，随着房地产行业下行，江山欧派受累于大客户爆雷，出现上市以来净利润的的首次下滑。数据显示，截至2021年底，江山欧派计提资产减值1.43亿元，其中，应收账款坏账损失1.38亿元。

　　受此影响，江山欧派2021年营业收入微增，同比增4.84％至31.57亿元，但归母净利润出现39.67％的下滑，扣非净利润更是下滑45.09％至2.16亿元。

　　而这一影响延续至2022年上半年。江山欧派半年报显示，公司今年上半年实现营业收入12.70亿元，同比下降9.70％；实现归母净利润1.17亿元，同比减少34.29％；实现扣非净利润5580.78万元，同比减少62.51％。

　　其中，江山欧派二季度增收不增利的现象更为明显。数据显示，江山欧派今年一季度实现营收4.91亿元，归母净利润为5537.68万元，二季度营收攀升至7.80亿元，但归母净利润的提升却有限，仅实现6118.15万元。

　　值得一提的是，上半年江山欧派的非经常性损益为6075.05万元，在非经常性损益项目中，政府补助为一大项，达6917.77万元。

　　江山欧派在半年报中解释称，公司上半年营收下降，主要源于市场需求放缓叠加疫情影响。而净利润的降低，受多个因素影响，包括原材料价格上涨叠加应收款项账期延长，公司成本同比上升；销售结构发生变化，原来毛利较高的直营工程渠道收入占比下降，毛利较低的代理商工程渠道和经销商收入占比提升；公司大力推动营销变革，销售投入费用同比加大。

　　江山欧派2022年上半年业绩数据

　　数据来源：公司半年报

　　大比例应收账款待计提

　　如江山欧派在年中报中所述，营收账款账期延长是导致其上半年净利润下降的主要原因之一。根据半年报，江山欧派2021年上半年的应收账款明显增加，从2021年底的9.41亿元增长至2022年上半年的11.71亿元，坏账准备也从2021年底的1.81亿元增长至2022年上半年的2.34亿元。

　　其中，恒大地产带来的影响最大。信息显示，自2012年工程渠道业务刚起步阶段，前者便是江山欧派的工程大客户。2017年二者签署《战略合作框架协议》，承诺2017至2019年期间恒大地产向江山欧派采购总额不少于10亿元，2017至2021年一想采购总金额约20亿元。

　　数据显示，2017至2019年，二者之间实际发生销售额11.57亿元，2017年至2021年6月发生销售额20.75亿元，合作协议内容基本完成。2020年报显示，恒大地产在江山欧派前五大客户排第二位，占当期营业收入比达20.6％。

　　但大额的销售金额迅速成为江山欧派的大隐患。公开信息显示，截至2021年12月31日，江山欧派持有恒大集团及成员企业的应收账款合计7.14亿元。其中，应收票据6.62亿元，逾期应收票据4.66亿元；应收账款0.52亿元，逾期应收账款0.49亿元。

　　据江山欧派2022半年报显示，因部分房地产公司出现财务困难，以及企业票据出现逾期违约风险，江山欧派合计计提准备达1.84亿元。

　　而截至今年上半年末，恒大地产应收账面余额仍高达7.10亿元，江山欧派对此计提比例仅为20.26％，对花样年、阳光城和东福置业的计提比例亦在20％左右，计提比例均较低。

　　根据目前房地产市场的现状，后续应收账款转成坏账的可能性仍然很大，这意味着江山欧派的业绩受坏账的影响可能会持续。

　　值得一提的是，在半年报中，江山欧派提及两个重大诉讼、仲裁事项，分别要求被告支付未兑付商业汇票、拖欠的货款及违约金等，合计金额约4.84亿元。但截至2022上半年，上述部分案件仍在审理中，尚无重大后续进展。

　　江山欧派2022上半年按单项计提坏账准备

　　数据来源：公司半年报

　　零售渠道单店营收大幅下滑

　　除工程大客户接连爆雷带来的业绩影响外，地产行业的整体下行，也迫使江山欧派推动营销变革，调整销售结构，削弱原来毛利较高的直营工程渠道，发力零售经销商的拓展。

　　在此之前，江山欧派对零售渠道并不重视，零售渠道营业收入增速较慢。数据显示，2015年，公司经销门店数为585家，到2019年，经销门店数量也仅602家，4年门店数量增长有限。而从营收贡献来看，2019年，公司门店渠道实现营业收入2.19亿元，同比下滑26.16％。根据招股书数据，江山欧派在2015年门店收入已达2.81亿元。

　　江山欧派在2019年报中陈述下一年年度目标时表示，要“经销商渠道下沉”，拓展零售渠道。2020年报披露，公司的经销门店合计仅为670家，到2021年底，经销门店数已升至13000家。截至2022年上半年，公司已拥有各类加盟经销商20000余家。

　　经销商数量的快速增加，源于经销商模式的变革。信息显示，江山欧派取消了独立代理的专卖店模式，推广门店经销商、家装经销商（即家装公司）同步开拓的业务模式。

　　但经销商带来的营收增速，远不及门店数量增速。数据显示，2020年，江山欧派零售渠道实现营业收入2.47亿元，同比增长12.95％；2021年，经销商渠道实现营业收入6.93亿元，同比增长180.57％，而同期的门店数量同比增速远高于此。

　　分析认为，近年整个木门线下经销渠道销量下滑，为行业普遍现象。如果测算江门欧派的单店收入，可以看出下滑明显。数据显示，2017年，公司单店平均收入为48.18万元，2019年降至36.33万元，到2021年，该数值降至5.33万元。

　　为拓展渠道，江山欧派的推广费用近年增幅较大。年报数据显示，2021年，该公司销售费用为2.64亿元，同比增长48.42％。今年上半年，公司销售费用为1.70亿元，再次同比大幅增长35.41％。

　　受成本支出大幅增长影响，江山欧派经销商渠道的毛利率也出现下降，2021年公司经销商渠道毛利率为21.83％，同比降2.36％。同行业中，梦天家居和千川木门的毛利率均超过30％。