中金公司 黄乐平 姚书桥

　　从技术演进层面看，封测行业可分为传统封装和先进封装，其中先进封装的成长空间大，是未来技术发展的主要方向。本文将横向从商业模式分析应用市场，纵向从技术发展分析对应技术发展空间和投资机会。具体分析如下：

　　半导体封测行业正在由IDM模式向OSAT代工模式转型。OSAT企业在封测市场占有率已超过50％，行业集中度在不断提高。中国三大半导体封测代工龙头占全球OSAT行业总值的约19％，主要产品为中低端传统封装产品。

　　先进封装引领未来发展，中国封测企业占比较低。根据Yole数据2017年全球先进封装产值达约200亿美元，占全球封测总值接近一半的市场，其中中国的先进封装产值仅占11.9％。先进封装由于其更高封装性价比，将是未来封测行业的主要发展方向。

　　传统封装出货量仍占主要份额，中国封测企业市占率稳步提升。根据VLSI统计，2017年先进封装出货量约占35％，下游客户群向先进封装转移的速度暂时放缓，传统封装仍为主要的封装形式。

　　我们首次覆盖中国半导体封测行业，发现以下投资机会：

　　投资国产中低端产能替代：国产封测产能正在冲击国际封测企业，中低端产品产能中国市场具备成本优势，将稳步增长，替代国际封测企业的中低端产能。

　　投资高成长性生态链：国内设计企业产品升级，先进封装应用需求开始增长，国内封测企业配套国内生态改善，加快先进封装技术成熟。国内封测企业通过并购国际企业进入国际生态体系，受益于下游客户的成长。

　　投资成熟先进封装技术：先进封装产品ASP高于传统封装产品，甚至有些产品不在同一数量级，但技术不成熟导致的低良率将限制产品应用推广。