核心观点

美股回购的基本形式与上市公司开展回购的动因：

回购形式：美股上市公司的回购形式主要有四种：①公开市场回购（Open-Market Repurchases，OMR）；②回购要约收购（Repurchase Tender Offers，RTO），要约回购的一种方式是荷兰式拍卖（Dutch Auction）；③目标定向回购（Privately Negotiated Repurchases，PNR）；④结构性计划，较为常见的是加速股份回购（Accelerated Share Repurchase，ASR）。

回购动因：除了制度性原因，上市公司在现实中回购股票则往往出于各异的原因，结合资本市场现实与公司金融传统理论，上市公司进行股票回购的动因主要有：1）价格低估；2）超额现金；3）财务灵活性；3）信号传递；4）股权激励；5）抵御敌意收购。

美股回购呈现出的趋势与特征：

支出政策：回购股票与支付股利共同构成上市公司的总支出（Total Payouts）。Miller和Modigliani在1961年的开创性工作中证明了：在完美资本市场假设下，保持公司的投资政策不变，股利政策选择是无关的，即对公司的初始股价没有任何影响。然而，现实中的资本市场绝非完美，各种摩擦决定了公司的股利政策并非无关。到90年代末期，美国公司的股票回购规模已经超越了所支付的股利规模，回购成为上市公司进行现金发放的重要方式。2000年之后，从标普500的总支出结构上看，季度股票回购规模在总支出（回购+分红）中的占比也基本维持在五成以上，在大多数时间里依旧是美股上市公司更加青睐的支出政策。

总量层面：从总量层面看，美股市场的股票回购具有明显的顺周期性，是推动美股长牛的重要因素之一。长期来看，在美股市场中投资那些频繁、大量进行回购的上市公司能够获得显著的累计超额收益。从回购的驱动因素上看，公司盈利是推动美股回购的主导因素，而外部融资行为则更多是催化和辅助。此外，对于投资者而言，2000年以来，除了个别较大的熊市期（如次贷危机和新冠疫情期间），标普500指数的回购收益率（Buyback Yield）在大多数时间里都显著高于股息收益率（Dividend Yield）。

结构层面：从结构层面看，信息技术、金融、医疗保健、工业、大消费是美股回购的主力行业。美股回购的顺周期性在行业层面也能得到很好的体现，高回购行业通常也具有较高的投资回报。与此同时，高回购行业受到盈利与现金流的支撑也相当明显。

风险提示：数据统计误差；理论理解偏误；历史经验不代表未来。

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