2021年5月10日-14日，市场整体从底部震荡上行。上证指数、深证成指、创业板指和科创50本周涨幅分别为2.09％、1.97％、4.24％、2.90％。创业板指和科创50指数领涨市场。从行业上来看，医药生物、休闲服务、非银金融、食品饮料、国防军工表现优异，前期上涨幅度较大的钢铁、煤炭等行业跌幅居前。

　　我们在上周周报中明确指出：4月PPI是全年的高点，5月第一周周期品冲顶。随后大宗商品价格见顶，通胀压力逐步减轻，高估值行业将重新表现。从实际数据来看，4月PPI是6.8％，高于市场预期，低于我们的预期。债券市场利率有所回落。

　　1.1社融持续回落，信用平稳紧缩

　　2021年4月末，社会融资规模存量为296.16万亿元，同比增长11.7％（前值12.3％）。社会融资规模增量为1.85万亿元，同比少1.25万亿元。M2余额226.21万亿元，同比增长8.1％（前值9.4％）。M1余额同比增长6.2％（前值7.1％）。社融数据持续回落。

　　从社融结构上来看，企业债券和票据大幅度下降，是社融持续收缩的重要原因。信贷增长和股票融资保持稳定。这符合我们预期。国债利率从3.2％逐步下降到3.13％左右，金融市场流动性仍然维持宽松。这对风险较低的资产估值形成较好的支撑。

　　从央行货币政策报告来看，该报告维持了灵活精准、合理适度的稳健货币政策基调，同时在对内外部形势给出判断的基础上，针对近期颇受关注的PPI快速上行现象进行了专栏论述。具体来看，就货币政策趋向而言，本次重新提到了“珍惜正常的货币政策空间”的表述。我们认为央行重新阐明了维持稳健政策、资金面紧平衡的态度。

　　针对近期我国PPI上涨，央行通过对PPI按照大宗商品价格和基数效应进行拆解，指出低基数“镜像影响”的效应较强，从而给出了“从两年平均来看，预计2020-2021年PPI年均涨幅仍会处于合理区间”的判断。央行论证了PPI向CPI的传导减弱，给出了“全球大宗商品价格上涨可能阶段性推升我国PPI，但输入性通胀的风险总体可控”的最终判断。央行的看法与我们的看法一致。

　　1.2人口低速增长，老龄化加剧

　　2021年5月11日，国家统计局正式公布了我国2020年人口普查的数据结果：我国人口呈现出增速明显放缓的总量变化趋势以及老龄化人口占比提升、人口素质提升等结构性变化趋势。我国当前总人口14.12亿人、同比增长0.84％，近五年人口平均增长为0.54％、延续低增长态势，连续15年维持在0.6％之下。

　　从人口结构来看，我国0-14岁、15-59岁、60岁以上（65岁以上）人口占比分别为17.95％、63.35％、18.70％（13.50％），对比六普分别变动+1.35％、-6.79％、+5.44％（+4.60％）。人口老龄化加剧。从人口质量变化来看，人口素质红利取代数量红利，中国高素质劳动力提供了制造业产业升级和服务业产业升级的持续性机会。

　　人口问题给我们提供了较为长期的投资机会：与老龄化相关的生物医药、养老产业、自动化与智能化产业都将迎来长期的机会。这些行业也符合长久期的特征，我们建议投资者长期持有。

　　1.3金融板块的持续性

　　我们在5月的月度报告中，我们从PPI价格见顶的角度持续建议投资者结束PPI交易，持续推荐了以疫苗为代表的生物医药行业，从资产性价比的角度提出了券商、银行和保险这三大金融板块。生物医药市场争议并不大，券商、保险和银行的持续性值得进一步分析。

　　首先，券商的相关的基本面是市场表现、市场成交水平和投资银行业务。我们认为2021年将逐步进入地位持续震荡中，市场成交量也维持在当前活跃的水平，投资银行业务依然平稳。在估值层面来看，券商估值仍然维持着过去10年12％的水平。我们认为券商在当前阶段仍然具有一定的持续性。

　　其次，保险相关的基本上是国债利率和保费增长。国债率现阶段处于持续下行过程中，这对保险板块并不有利。从保费增长情况来看，保费仍然保持平稳增长。

　　第三，大宗商品价格高位，PPI推动通胀回升，银行业不良率边际下降。这对银行业而言相对有利。在信用紧缩的过程中，信用利率水平逐步抬升，存贷利差扩大，这对银行业也相对有利。

　　1.4投资策略：商品价格见顶回落，医药金融持续占优

　　综上所述，从市场表现来看，我们认为市场仍然处于震荡过程中。商品价格见顶将导致板块行情出现变化。周期板块的行情结束，医药具备业绩持续景气、长期空间优势突出的特征。我们建议投资者继续持有。金融板块估值性价比显著，在当前阶段也持续占优。

　　风险因素

　　大宗商品价格持续上涨。