广电运通：扩张为主线 研发为助推

   　事件描述：

　　2008年6月3日，我们到广电运通（爱股,行情,资讯）进行了调研，期间与公司有关人员进行了座谈，交流了公司的经营情况，并对公司的发展前景进行了展望。

　　评论：

　　1. ATM行业的高增长前景

　　公司主要从事ATM的生产与销售，其ATM产品07年在国内市场的占有率为20%以上，是国内仅次于Diebold的第二大ATM提供商，2007年公司共销售6，000多台ATM。公司的客户主要为中、农、交、建等大型银行以及邮储、信用社等，另外，非洲、中东、东南亚等多个国家的银行也是公司的客户。

　　截止2007年底，国内的ATM保有量为12.3万台，全年销售量超过3万台。在我国，ATM 行业处于成长期，ATM市场具有广阔的增长空间。受益于我国金融企业的快速成长，银行自助网点布局增加和自助设备投资需求的增加，ATM需求将维持高位。预计08年ATM消费需求增长将达30%，达到4万台/年的水平。

　　2. 激烈的市场竞争和公司的优势

　　ATM的销售对象主要为各个银行，与ATM的价格相比，银行更看重其质量和稳定性，因此议价动力较弱，销售ATM的毛利率也相对较高。近年来很多企业争相涌入这一行业，以寻求更大的发展。但ATM市场的进入门槛较高，也是众多企业在这一领域无果而终的主要原因。从银行采购ATM的流程来看，一般先有总行对各个ATM提供商的产品进行测试，在符合技术要求的企业中择其优者敲定3到5家，并进行集中采购。

　　银行在甄选提供商的过程十分严格，由于ATM的事故发生率与银行管理者的考核息息相关，因此一家在技术上有所欠缺的企业想通过关系承接到相关订单的可能性很小。银行一般会侧重于选择具有多年ATM生产经验，并具有较高市场占有率的企业。

　　ATM最核心技术主要包括钞票处理模块、钞票识别模块和软件系统等，目前ATM厂商自己不生产核心模块，因此往往向相关的模块生产商采购。而软件系统主要由各企业自主研发，目前尚无出售系统的企业，而ATM系统对稳定性要求极高，因此就成为制约其它企业进入ATM市场的最核心的技术壁垒。公司凭借长期以来从事ATM生产所积累的技术优势和经验优势，以及所开发的ATM系统的稳定性，使其在参与招标的过程中具有领先于一般竞争对手的能力。

　　目前与公司技术实力相当的竞争对手主要为国外企业，如NCR、Diebold等，与这两家企业相比，公司的ATM产品在技术和价格方面都与之接近，但公司具有本土化优势，遍布各地的服务网点，可以在最短的时间内按照客户的要求，设计制造出符合个性化需求的ATM产品，这也是国外企业所无法相比的。

　　3.研制循环模块，提升产品毛利率

　　公司2007年的主营业务毛利率为47%，同比下降6个百分点，主要原因是毛利率较低的存取款一体机收入占营业收入的比重有所提高。同时我们注意到由于一体机采用了技术含量较高的循环模块，理论上讲产品的毛利率应该高于技术含量相对较低的取款机，之所以出现高端产品毛利率低的主要原因是一体机的循环模块需要从国外进口，由于该模块的技术含量高，售价相对普通出钞模块高，该模块的采购费用已占一体机总成本的30%，而普通的取款机的出钞模块技术含量相对较低，采购成本占总成本的比重也较低，且公司已具有少量生产的能力，因此取款机的毛利率高于一体机。

　　目前大型银行已越来越侧重采购一体机产品，2007年国内一体机占ATM的比例为30%，而在日本，这一比例在90%，预计未来国内银行对一体机的需求增加将超过普通的取款机。为应对产品毛利率降低的局面，公司集中力量研发具有自主知识产权的循环模块。目前国内ATM企业尚不具备生产循环模块的能力，因此目前ATM生产企业往往向日立等企业采购相应的模块产品。

　　公司的循环模块研制成功后，将使之成为行业内为数不多的拥有自主知识产权模块产品的企业，并在业内建立起无法比拟的竞争优势，其产品的毛利率也将大幅提高。

　　4.新业务对总收入贡献较小

　　公司的新业务主要包括ATM营运业务和AFC业务等。其中由于ATM营运业务在国内处于发展初期，公司的全资子公司深圳广电银通就是专业从事ATM营运的企业，但目前国内对ATM监管严格，放置ATM往往需经银行监管部门和公安部门批准，在政策上存在着很大的不确定性，公司考虑到政策风险，没有对ATM营运业务进行大量的投入，而是采取了一个稳健发展的战略。

　　对于AFC业务，公司先后中标了北京地铁1、2号线、八通线等项目，与ATM由各银行的总行进行招标不同，AFC业务一般由地铁总包企业进行AFC招标。同时国内从事AFC业务的企业很多，市场竞争激烈，产品的毛利率也相对较低。对于AFC业务，公司只是寻求对主业进行补充，短期内该项业务还无法替代ATM业务在公司主营业务中的地位。

　　5.盈利预测与评级

　　我们根据调研情况上调了公司盈利预测，预计08、09年EPS分别为1.25元和1.62元，动态市盈率分别为28、21倍。公司所从事的ATM行业将在未来5年内保持高速增长的态势，且公司是国内ATM行业龙头企业，其所具有的规模、技术等优势正在逐渐显现，因此应当获得较高的估值水平，我们对公司继续维持“增持”的投资评级。