中金国际朱云来：以营业部为基础的信披会误导大众

　　金融界网站5月11日讯 陆家嘴论坛在上海召开，中国国际金融有限公司总裁朱云来在会上发言：

　　很高兴对资本市场的发展进行探索。我们看到过去这几年资本市场处于快速发展的阶段，从更大的角度来看，中国经济正好是改革开放30年，资本市场发展如果以深交所或者上交所成立为标志的话也是第18个年头。在这样系统发展过程中，我们看到中国经济经过30年还是有相当茁壮的成长的。资本市场也相应有了更大的发展，在经济发展过程中间，资本市场如何能够有更大的规模、更高的效率为经济发展服务也提上了很重要的议事日程。像股权分置的改革，确实解决了市场上很重要的限制性或者是一个复杂的问题。但是还有新的问题需要我们去进一步的解决。刚才宋总经理讲到中小企业融资的问题，对资本市场并购的问题，都是一些新的问题。随着市场规模的加大，市场风险的加大像刚才朱董事长讲到的风险对冲的问题。这些都是我们现在面临的问题。比如说像债券市场发展的问题，刚才方主任也讲了，大家都已经形成了共识。但是这个体系好像还不够顺畅，发行批准的机制分设在三个甚至更多的部门分管，评级的体系没有市场的基础信息体系和严肃的评级体系。这些都是影响我们进一步发展的因素，也是我们发展资本市场需要改进的问题。我自己理解资本市场毕竟是为了经济发展而服务的，要想有一个好的经济发展，我们需要一个比较健全的资本市场体系。这个体系要有它的层次，要有它的规模，还要有它的效率。最主要有三个大的要素，就是需要有良好的机构。我们也看到这些年机构特别是基金管理公司发展还是很快的。当然，还仅仅是一个开始，还需要继续发展。

　　还有一个是产品。如果资本市场能够发挥有效促进经济发展的作用，还需要有不同的产品适合于不同的需要。另外还有一个，大家都间接谈到，我认为应该更为系统性看待市场制度的问题。从最简单的，我们已经做了很多年的股票发行、定价、配售机制，现在完全是网上被动的配售。比如说主承销商几乎无法把握配售的过程，股票快速转手交易的现象会更为加剧。还有像定价的体系，还有交易制度包括交易基础信息等披露的体系。比方说，把交易按营业部为基础。我们经常觉得有一些信息会误导投资大众，某某交易营业部有多少交易，其实大家都知道券商(营业部)做的交易很大程度上都是代客进行交易，并不反映营业公司本身的趋向，而是市场上一部分投资者他的交易趋向。我觉得这在报纸上经常看到这种误导性的评论，实际上对于市场的稳定也是没有好处的。市场上这种新产品的审批，你首先需要开发，券商有积极性要开发，还需要有一定的审批、监管制度，这个怎么有效创造促进产品创新的环境，这也是值得探讨的内容。毕竟18年走过的路还是很辉煌的，毕竟发展到今天的程度。但是，现在还是处于单边的市场，没有系统性的对冲机制。大家虽然都在讲风险控制、风险管理，但实际上没有这样的机制和手段，你也是很难去控制的，很难去调整的。以股指期货为代表的对冲机制的建立，可能对于一个稳定发展的证券市场具有非常重要的作用。我就讲这么几点，我们还有机会通过提问进行更进一步的探讨。

　　我们认为定价能力高低，实际上是随着市场的成熟度越来越高，系统风险就越来越低，新生事物永远有风险。像欧美的也有很大的风险，包括在次贷危机之前大家也没有觉得美国会出这么大的问题。但是次贷危机就会出这么大规模的问题，而且是全世界蔓延，实际上所谓能力高低也是相对的。但是讲到具体的技术问题，我觉得有一个基本原则，还是由市场定价。监管机构不应该关心价格，监管机构应该关心你这个程序是不是正确，你有没有违反规则，违反法律的地方。这样的话市场才有机会真正去学习管理和提高定价能力。另外，还有另外的筛选机制，如果我们这个机构定价定的不对，每次都错，最后投资者也不会选择我们，发行人也不会选择我们，我们就出局，做的好的人就可以得到更多的业务得到更好的加强。另外这里面有一些技术性的细节也不可忽视，比如说我们现在有一个询价体系，我们找机构投资者去询价，他也给了你的价，但是发现最后市场价格跟他们给你的价都没有什么关系。这里面我认为重要的是，我们缺少了一个很重要的细节。就是你机构在出价的时候，你要被你的出价所限定。将来实际价格，最终定价出来以后，如果你价格出局了，比如说你要的价低了，出来的价高于你的价你就出局。否则询价的话都尽量往低压，他说只能出3块，但是5块也愿意买，最后涨到7块。所以缺少一个看起来很小的细节，但是整个机制就没有作用了。美国一级承销商比如说美国债券都是这样，你说话算数，如果没有能力就不要出价，出价就要承担结果。而且出价这个问题永远是这样的，对于投资者来讲这是常识，越低的价格买到越有价值的东西越好，但是对于发行人来说同一个公司的发行发到最高价最好，这是一个博弈，但是是有规则的，如果出的太低，你认为这个股票只值10块，但你就出7块，结果人家所有的竞价都到9块甚至11块，那你7块的出价就把你自己排除在投资机会之外了。或者你出的价太高，你最后承担的投资损失，你的相对回报小。所以这个东西是最重要的价格形成机制。询价制度我认为是很对的，但是询价没有让你有这条规定所以使你出价人都出的很真实。出价没有约束，所谓形成询价也没有意义。另外政府参加包括股东的分配或者定的价位合不合适也违反了政府的职能和市场的职能。