水井坊优于大市

　　08年1季度净利润同比增长91.6％。水井坊（爱股,行情,资讯）公告08年1季度净利润同比增长91.6％至9，500万人民币（每股收益：0.20人民币），与我们的预期相符，对应收入同比增长24.5％至3.52亿人民币。预计1季度水井坊品牌酒销量同比增长40-50％至1，000吨，优于我们的预测。水井坊系列产品是公司营收的主要来源，其收入占公司白酒业务总收入的94％。

　　08年1季度总费用率提高1.8个百分点。水井坊销售费用同比提高39.1％，管理费用则同比下降13.9％，销售费用率和管理费用率同比分别上升2.7个百分点和下降0.6个百分点。营销和广告费用的进一步提升造成销售费用上升。而管理效率的提升则促使管理费用率下降。我们预计公司2008-10年的总费用率将维持在22-23％。

　　受益于今年所得税率降低。此前，国内白酒行业公司的实际所得税率为33％。2008两税合并后所得税率下降至25％。08年1季度水井坊实际所得税率同比下降25.5个百分点至30.9％。国内白酒企业将明显受益于新税率，而水井坊将成为最大的受益者。我们维持水井坊2008-10年销量预测分别为2，200、2，600、2，900吨，相当于15％的年均复合增长率。维持2008-10年酒类业务每股收益分别为0.85、1.14、1.45元。假设房地产业务2008-10年分别贡献盈利3亿、2.4亿和3.6亿人民币。维持对水井坊2008-10年每股收益预测分别为0.85、1.35和1.81元。考虑到白酒行业整体估值的下滑，再基于白酒业务09年35倍市盈率和房地产业务的贡献，维持38.90人民币的总目标价。维持优于大市评级不变。

　　赵宗俊