贵州茅台08年1季度报告点评：稳健增长、值得信赖

　　收入稳定增长，受益税制改革。公司08年1季度实现营业收入接近20亿，同比增幅25.57%，环比增速加快8个多百分点。08年1月份的产品提价对报告期收入增长产生积极影响，同时税率改革对公司业绩释放也带来正面效应，致使营业利润增长39.97%的情况下，净利润增幅高达62.92%。 　　

　　应收账款略有增加，现金流充沛。1季度公司应收账款余额较年初增长67.62%，但绝对值并不高，为7779万元。公司解释为对部分信誉好、资金紧缺的大客户办理部分赊销业务。我们发现公司的现金流十分充沛。现销资金流入高达25.6亿元，再加上税收支出的减少，致使公司报告期经营活动现金净流量近10亿元，同比增加1.6倍。良好的现金周转情况显示了公司良性的经营状况和稳健的财务活动。毛利水平继续上升，人力成本有所上升。1季度公司主营毛利水平继续上升，达到89.93%。我们预计今年初的产品提价以及向集团购进老酒的用完将使未来3个季度的毛利水平仍将小幅上升。报告期公司管理费用1.68个亿，同比增长69.23%，公司表示主要是由于工资性支出增加以及绿化环保支出。从现金流量表工资性实际支出本期同比增加25.5%,达到2.3亿元，显示人力成本有所上升。 　　

　　产量瓶颈有待释放，走高端奢侈路线。产量一直是公司无法摆脱的难题。市场上茅台酒供不应求的局面在屡次提价之后仍没有得到明显缓解，反而终端价格不断走高，市场上750-800元的零售价也已经出现。酱香型独特的制作工艺使得产量释放是一个缓慢的过程，这恰恰也支持了茅台高端奢侈品的市场形象。目前名酒企业基本都采取了高端奢侈品路线，但在宏观经济增长可能放缓的背景下，一味的高端奢侈路线能否得以延续还有待进一步观察。 　　

　　公司是当之无愧的白酒龙头，深厚的历史文化底蕴和国酒品牌形象使公司在中高端市场具有很强的竞争力。我们维持对公司未来三年EPS4.63元、6.16元和8.05元的预期，目前股价对应08年动态PE为37倍，下调目标位185元，维持长期推荐评级。 　　

　　吴雁