招商地产：一季收入增长而净利下滑 合理价53.3元

　　公司一季度实现收入5.63亿元，净利润0.33亿元，分别同比增长32％和下降49％，地产结算收入约1.83亿元，结算面积约0.45万平米，主要来自兰溪谷二期。

　　收入增长而净利润下滑的原因有以下几点：公司为境外贷款购买了套期保值产品，受美元贬值的影响，这部分资产按公允价值计量产生的损失约为6112万元，直接体现在当期损益中；而境外贷款兑换成人民币带来的升值收益约为8000万元，按会计准则应该冲减资本化利息，但应随预售项目的结转而分期体现在利润表中，一季报销售的兰溪谷为现房，因此这部分收益基本没有在报告期内得到体现，是对净利润构成负面影响的主要原因。

　　报告期内公司期间费用为6467万元，同比上升了3128万元。主要是由于公司08年开工量同比有较大增长，项目的预售收入虽不能结算，但产生的费用需计入当期损益，导致了公司期间费用的上涨。

　　公司上缴土地增值税约为3600万，这部分税收增加也影响了利润。

　　由于房地产项目结算周期的波动性，单季度利润表对判断地产公司实质经营的意义不大，现金流量表和资产负债表更有参考价值，因为它能反映企业的真实运营状况。公司报告期内经营现金流入11.57亿元，相比去年同期的4.56亿元有较大增长；一季度末预收帐款相比年初增加了5.51亿元，达到7.34亿元。说明公司的实际运营正常，我们预计公司全年将实现销售收入90.8亿元，实现净利润20.4亿元，每股收益2.37元，目前08年市盈率仅为15倍，重估值36.02，股价接近净资产，安全边际足够。我们根据公司各业务分拆估值，公司合理价格53.3元，建议买入。

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