复星医药：股权投资彰现核心能力

　　袁舰波  东海证券

　　事项：

　　公司2007年度实现营业收入36.93亿元，同比口径增长7.8%，公司实现营业利润7.37亿元、实现净利润6.26亿元，分别较去年同期增长119.02%和142.65%，营业利润、净利润同比大幅增长主要由于医药工业、国药控股及处置股权投资收益增加所致。

　　评论：

　　业绩增长迅速

　　医药工业在五大领域形成独特竞争力，逐步成为公司利润的主要来源。经过前几年大规模的并购和整合运作，公司目前在抗疟疾、糖尿病、肝病、妇科炎症、氨基酸等五大领域均拥有自己的拳头产品，这些产品定位准确，竞争力强，销售增长迅速，2007年度医药工业实现营业收入17.27亿元，较去年同期增长43%；实现利润1.82亿元，较去年同期增长94.47%。

　　抗疟疾：公司控股60%的桂林制药有限责任公司生产的抗疟药物青蒿琥酯被世界卫生组织(WHO)推荐为治疗疟疾的首选药物，是中国第一个拥有自主知识产权并走向全球市场的药品制剂，在2005年成功通过WHO质量认证，成为中国迄今唯一的WHO直接供应商。通过WHO采购，自营出口以及政府援助等渠道，07年前三季度，公司青蒿类抗疟药出口量已跃升全国第一。

　　糖尿病：公司控股95.2%的江苏万邦生化医药股份有限公司是专业的糖尿病药品生产企业，是国内最大的胰岛素生产基地。胰岛素是治疗糖尿病的重要药品，2006年胰岛素在糖尿病药物中的市场占有率为32.2%，这其中人胰岛素又占据了相当大的市场份额。公司以前生产最多的是动物胰岛素，在人胰岛素的供应上一直未能量产，预期08年公司的重组人胰岛素将实现量产，这将有力的提升公司的业绩。公司生产的另一糖尿病药品格列美脲也呈现良好的销售势头，预计今年将可能突破1亿元。值得注意的是，万邦与美国安新已合资成立了万邦安新合资公司，合资公司将主要生产美国安新的创新产品利多卡因(Zingo)及其后续产品。利多卡因是一种新型镇痛的粉末无针给药系统，可降低儿童及青少年接受静脉穿刺时的疼痛，预计未来将有约3亿美元的需求规模。

　　肝病：公司控股51%的重庆药友制药有限责任公司生产的阿拓莫兰，其主要成分是还原型谷胱甘肽，被广泛用于病毒性、药物毒性、酒精毒性及其他化学物质毒性引起的肝脏损害肝病。公司该产品年销售约1.5亿元，在国内具有领先的市场占有率。

　　妇科炎症：公司持股46.65%的广西花红药业，主打产品花红片，是妇科用药领域的明星产品，预计07年公司妇科产品实现1.8亿元的销售收入。

　　氨基酸：公司控股51%的湖北新生源生物工程股份有限公司，是一家从事生物工程、精细化工生产与开发的高科技企业，以胱氨酸为龙头的氨基酸系列产品，在本行业中处于国内领先地位，并在国际市场上占有很大的份额。由于产能提升以及产品价格上涨等因素，该厂利润预计将大幅度提升，从06年的2095万元预计提升到07年的4000万元。鉴于原料药价格的持续高涨和新生源在氨基酸领域的龙头地位，我们预计08年新生源仍将保持较高的利润水平。

　　国药控股业绩大增，稳居我国医药商业的第一品牌

　　公司持有49%股份的国药控股有限公司是国内最大的药品分销企业，旗下有国药股份（爱股,行情,资讯）和一致药业（爱股,行情,资讯）等两家上市公司，此外还在全国各地拥有20多家全资及控股子公司。国药控股业绩增长非常迅速，07年上半年已实现销售收入150亿元，实现利润3.65亿元，同比增长100%。我们认为，国药控股持续高速的业绩增长将对公司利润提升产生重大的促进作用。

　　同时，国药控股作为我国医药商业龙头，是复星集团中非常重要的前端资源，今后和公司其他的医药产业之间进行优势资源共享的机会非常多，这将有力的促进公司医药产业链的构建和高效运转，提升公司在医药行业的整体竞争力。

　　股权未来有望增值

　　我们注意到截止2007年底，公司的长期股权投资高达29.07亿元，占净资产的67.35%。其中其他长期股权投资及参股股票投资约4亿元，占比较小。对于联营企业的投资约25亿元，我们统计了一下公司对于合并报表及联营公司的相关投资成本，对应于2007年约为6.6倍PE。我们认为，在创业板即将开通的背景下，公司所持有的大量联营公司的股权，未来有望得到较大的增值。

　　强大的医药零售连锁网络将是公司发展新的助推剂

　　医药零售连锁业在西方发达国家受到资本的高度重视，海王星辰拥有1800多家连锁药店，年销售收入约20亿元，于2007年11月9日成功登陆美国纽交所，募集资金高达3.34亿美元，按2008年3约3日的收盘价计算，其总市值高达23.2亿美元。

　　我们认为，公司及国药控股旗下拥有复星大药房、上海药房、永安堂、国大药房、童涵春等多个品牌连锁药店，连锁门店约1500家，销售收入在20亿元左右，在上海、北京等地拥有领先的市场份额和品牌优势，其整体规模与海王星辰相差不大，其预期的发展值得期待。

　　盈利预测

　　综合考虑公司在股权投资方面的独特竞争力以及在聚焦医药战略指引下所建立的具有较强竞争力的医药产业链，我们预测公司07年-09年预计将实现每股收益分别为0.43元、0.61元和0.73元，年复合增长率为30.3%。参照目前同类可比企业的估值情况，我们认为给予公司每股收益35倍的PE比较适中，第一目标价位为每股21.35元，首次给予买入评级。