中兴通讯：海外爆发式增长 业务全面提速

　　2007 年报显示，公司全年实现营业收入347.77 亿元，同比增长49.8%；营业利润10.01 亿元，同比增长151.37%；归属母公司所有者的净利润12.52 亿元，同比增长63.3%；摊薄EPS 1.30 元，与我们前期预测的1.30 元一致；分配预案每10 股转增4 股派2.5 元(含税)。

　　海外业务步入收获季节，实现爆发式增长。07 年业绩增长动力来自海外市场收入规模的不断扩大，海外收入同比增长96.4%，达到201 亿元，收入占比达到57.8%，而国内收入仅

　　同比增长了14.7%。(1)亚洲地区(不含我国)得益于印度、印尼等新兴市场的发展，系统设备和手机产品均出现大幅增长，亚洲地区收入同比增长68.2%，收入占比超过1/4；(2)

　　非洲地区收入同比增长了114%，收入占比达到16%，大幅增长一方面是由于基数较小，另一方面是公司承担了部分骨干网络的建设，通信系统设备、光通信及数据通信系统实现了大幅增长；(3)由于WCDMA 系统设备和手机产品成功开拓了欧洲等成熟市场，其他地区(主要为欧洲、美洲)收入同比增长了157.5%。

　　业务全面提速，重心进一步强化。中兴通讯（爱股,行情,资讯）各产品除有线交换产品外都有较大增长，营业收入同比增长49.8%：(1)无线通信系统设备同比增长61.7%，动力来自于GSM、CDMA以及

　　WCDMA设备的出货量增加以及市场份额不断提升；(2)光通信及数字通信设备收入同比增长64.3%，是由于公司国内市场份额稳固以及国内、全球宽带市场需求的增加所致；(3)公司的另一业务重心手机产品07年实现收入76.5亿元，大幅增长了69.2%，稍超出我们65%的预测，收入占比22%，较06年提高了2.4个百分点。公司在新兴市场和成熟市场上双向拓展，GSM、WCDMA手机销量增幅明显，CDMA手机销量增加平稳，未来公司将继续受益于全球新增2G和3G用户对手机需求的增加，预计全球手机销量增速达10%，而公司也正在不断开拓新市场和巩固现有市场的优势，预计中兴通讯手机业务增速有望保持30%的增速。

　　成本控制能力尽现。07年公司综合毛利率为33.9%，仅同比下降了0.28个百分点，基本符合我们的预期。(1)无线通信系统设备毛利率44.2%，同比增加了1.09个百分点，主要是

　　由于GSM 和CDMA 设备的规模效应以及技术创新所致，同时为了争夺TD-SCDMA 及WCDMA 市场，相关产品毛利率处在较低水平，但由于GSM、CDMA 的收入占较大，促使了整体毛利率提升。(2)光通信及数字通信系统产品的盈利能力进一步提升，毛利率为31.5%，同比提高了7.5 个百分点；(3)由于手机产品价格有所下降，导致毛利率同比下降了3 个百分点，达到22.3%，我们认为手机市场竞争激烈，毛利率下降是趋势，但公司成本控制能力显著，毛利率下滑速度有望减缓。

　　布局完成，期间费用率渐降。随着公司海外布局的基本完成，费用率将逐渐降低，07年公司期间费用率28.4%，同比下降了3.7个百分点。其中销售费用率同比下降了0.9个百分点，管理费用率也同比下降了0.3个百分点，研发费用由于部分费用资本化，研发费用率同比下降了3个百分点。营业外收入9.1亿元，同比增长38%。其中软件产品退税收入同比增加了1.68亿元，政府补助以及财政补助共同比增加了9，116万元.

　　实际所得税率15.99%，同比上升3.66个百分点。由于所得税过渡优惠政策的实施，07年公司调整了递延所得税项，这样影响公司所得税费用2，646万元，另外海外税金的也有所增加。

　　公司未来的增加集中于新兴市场，海外布局基本完成，已经步入收获季节，系统设备、光通信以及手机产品将是公司的增长动力。在不考虑07年分配预案对股本摊薄作用的情况下，我们维持公司2008年EPS 1.86元的盈利预测，2009年EPS由2.35元上调至2.75元，预计2010年EPS为3.50元，未来5年净利润复合增长率将保持在32%的水平，对应08、09、10年的动态PE分别为31倍、21倍和16倍。

　　估值讨论：从国际设备厂商看，只有诺基亚、北电、思科处在比较合理的水平，但国际厂商的成长性都在10%左右，低于中兴通讯32%的复合增长速度。我们认为中兴通讯08年合理的PEG为1.5倍，上调公司目标价至89.26元，对应09年的市盈率为32倍，维持“买入”的投资评级。