成发科技：转包业务将快速发展 资产注入值得期待

　　2007 年1-12 月，公司实现营业收入6.74 亿元，同比增长18.34%；营业利润7523.8 万元，同比增加53.38%；实现归属母公司净利润6534.7 万元，同比增长65.97%；每股收益0.50 元，每10 股派发红利2.5 元(含税)。

　　公司业绩增长主要得益于航空发动机国际转包业务的增长和毛利率的稳定提升。07 年公司外贸航空品实现收入约5亿元，同比增长42.10%，占主营收入比重将达到74.67%。

　　受到内贸航空产品需求进一步下降的影响，内贸航空品收入所占比重正在逐渐下降，外贸航空品将成为公司未来收入的最主要来源。另外，随着规模效益的不断显现，外贸航空品毛利率也保持稳定的增长，07 年产品毛利率为24.97%，同比增长0.83 个百分点。

　　航空发动机零部件转包市场景气将持续。根据波音公司预测，未来20 年全球飞机需求27210 架，总价值2.6 万亿美元。按照典型飞机价值分布，发动机占飞机总价值25%，未来20 年航空发动机市场将达到6400 亿美元。在未来每年300 亿美元以上的航空发动机业务中，通用电气、罗罗、普惠三大公司占接近70%。而通用电气以及罗罗公司均是公司主要客户。在行业规模不断扩大以及产业逐渐转移到中国的趋势下，预计通用电气、罗罗将持续扩大在公司的转包业务，预计公司的国际转包业务将保持40%左右的增速增长将成为公司今后业绩的主要支撑。

　　公司整体搬迁对业绩影响不大，07 年业绩超过市场普遍预期。由于市政建设的需要，公司在2007 年对原有厂区进行了集中搬迁，为了尽量减少搬迁给公司正常生产经营带来的影响，公司通过收购原成都锻造厂的方法，有效的解决了搬迁期间锻造毛料供应等问题，稳定了搬迁期间的生产能力，同时由于公司分产品经营带来的生产效率的较大提高，使得公司在07 年业绩依然都到了较大幅度的增长，体现了公司较高内部管理和控制的水平。另外，随着2007 年底公司搬迁基本结束，公司的生产工艺得到了进一步的完善，制造能力将得到更大程度发挥，产能将得到有效扩大。

　　房地产开发将为公司在08 和09 年带来一定短期收益。公司2006 年签署了《原成都锻造厂部分土地使用权转让协议书》，并已将上述土地由工业用地变为住宅建设用地，目前公司已开始对该地块进行房地产开发，预计2008 年可为公司实现收入约3 亿元，每股收益贡献在0.20 元以上。

　　成发集团资产注入值得期待。随着公司08 年搬迁的完成，以及国防科工委鼓励军工企业进行整合力度的加大，成发集团对公司资产整合有望加速进行，以实现在股改时将集团优质资产注入的承诺。目前集团资产主要是发动机整机、发动机衍生品(涡轮机、风机)、锻造厂以及房地产等业务，考虑集团的资产结构和产品的盈利情况，我们认为锻造厂和盈利能力较强的涡轮机和风机资产有望率先进入到上市公司，但是具体资产注入时间方式和形式均不确定。较大的外延式发展空间，为在未来的发展提供了广阔的空间。

　　维持“增持”评级。预计公司 08-09 年每股收益分别为0.85元和1.15 元的盈利预测，按照2008 年2 月21 日收盘价36.17元计算，公司 08、09 年动态市盈率分别为42.6 倍和31.7倍。基于行业的景气、公司较强的管理能力以及大股东资产注入的预期，我们维持对公司“增持”的评级。（徐涛）