中国石化：分离型转债价值报告

　　分离可转债募集资金用途本次发行分离可转债债券部分的募集资金拟用于川气东送工程、天津100万吨/年乙烯项目、镇海100万吨/年乙烯项目及偿还银行贷款；权证行权部分的募集资金除继续投入天津100万吨/年乙烯项目和镇海100万吨/年乙烯项目外，还将用于武汉乙烯项目。本次权证行权部分的募集资金如有剩余，将用于偿还银行贷款或补充流动资金。

　　转债条款点评中国石化（爱股,行情,资讯）分离转债票面利率偏低，在连续加息的背景下票面利率下限仅0.8％，没有银行担保而仅由集团担保，债券部分价值较低。从整体上来看，中国石化分离债的条款相对略差于已经发行的分离债的平均水平。

　　价值分析中国石化分离型可转债票面利率的区间在0.8％到1.2％之间，期限为6年，债券部分由中国石化集团担保。根据已经发行的分离债的经验，票面利率在0.8％的可能性比较大，参考近期交易所6年期固定利率企业债收益率和上汽债收益率，估计其到期收益率在6.1％-6.25％之间，对应的纯债价值为73.41到74.02元。从上市权证的剩余存续期、上市日期及发行规模来看，与中国石化权证最有可比性的是上汽CWB1。根据已上市的权证，估计分离债权证部分的隐含波动率在90％至110％之间。按照正股2月15日收盘价18.75元、行权比例为2：1计算，权证价值在4.45至5.45元之间，此时对应的溢价率在52.38％到63.17％。每张债券派发10.1份权证，则分离债总价值为118.36到129.07元。

　　一级市场策略中国石化转债的发行方案是向原股东每股配售0.429元。按照2月15日正股收盘价18.75元计算，持有正股配售分离债的收益为每股0.08元到0.12元之间，相当于每股正股价格的0.42％到0.67％之间，收益率并不太高，建议持有正股的投资者谨慎参与认购若原股东实际认购比例在50％左右，网上网下可供认购规模在291亿元左右。

　　根据上海汽车（爱股,行情,资讯）分离转债、中国石油（爱股,行情,资讯）和中煤能源（爱股,行情,资讯）的发行结果，估计网上和网下申购金额分别在1500亿到2500亿和在6000亿到8000亿之间，对应的中签率在2.77％到3.88％之间。若中国石化分离债价格在118.36到129.07元之间，则对应的收益率0.51％到1.13％左右。由于预计中签率较高，建议投资者积极参与申购。

　　皮敏