摘要：

　　全球化引发的全球潜在总供给扩张，是包括中国在内的全球主要经济体持续增长的内因而非外因。在这种扩张效应衰退之前，各国政府的宏观调控很难抑制各自增长的冲动。A股市场将继续受益于由宏观繁荣带来的企业利润持续上升。

　　从五月份宏观数据公布，到六月份宏观数据披露，市场对宏观调控的揣测已经达到了草木皆兵的状态。滚烫的宏观数据，意味着即将出台猛烈的宏观调控政策，从而抑制未来的经济增长，进而对上市公司业绩带来相当负面的影响。这些都是六七月份以来，股票市场持续震荡低迷的一些主流解释。但是真实的情况并不是如此简单。

　　全球潜在总供给扩张是世界经济增长内因

　　从全球看，世界经济的这轮增长并不是单纯的总需求膨胀，而是全球潜在总供给的快速增强。我们看到的全球流动性泛滥实际上是一个结果，而不是原因。经济全球化在短时期内迅速实现，使得全球的资金、资源、劳动力和技术被充分地调动起来，全球经济的潜在总供给在短期得到快速提升。由于全球化的原因，这种提升的幅度远远大于各个国家和地区潜在总供给的简单相加。全球潜在总供给能力的增强，诱发了全球资本的一次充分流动，大量的资本从发达市场涌向新兴市场去开店设厂，吸纳廉价的劳动力和资源，并将产品和货物从新兴市场源源不断地出口到全球各地。因此，全球潜在总供给的扩张创造出新增的全球总需求（新兴市场的投资增长+发达市场的消费增长）。这种局面，有点类似于2004我国高速公路网的全面贯通，其所诱发的车流量的增加，远远超过之前各条高速公路车流的简单相加。

　　扩张衰退前各国宏调无法阻挡其经济增长

　　由于全球化的原因，中国经济增长与全球经济增长已经高度融为一体。如果这一轮全球化带来的全球潜在总供给提升的效应尚未结束的话，那么某一个国家对自身经济的紧缩性调控，无法阻挡其经济的增长。比如美联储不断的加息并未遏止美国经济增长的势头。同理，只要全球经济增长的势头不减，那么中国央行的紧缩行动，也未必能够遏制住中国经济的增长。

　　中国固定资产投资的增长也并非国内投资需求膨胀的结果，而是受到全球实业资本的冲击。由于中国境内的要素价格低廉，进入中国的FDI始终处于净流入状态。其与国内配套资金一起构成了中国固定资产投资增长的源泉之一。提高利率，能够降低投资增速么？问题的关键在于，中国境内的利率是否已经提升到了让发达市场的利率和中国境内的投资回报率（ROE）都已经相形见绌的地步？如果不能的话，那么货币政策的调控只能让位于节能减排这种行政手段。由于诸侯经济的特征，行政手段的执行力和持续性是有缺陷的。

　　什么力量才能减缓中国经济高速增长

　　那么什么力量在什么时候才能减缓中国经济的高速增长呢。我们认为，全球化效应的衰减是关键。而且这一衰退的标志，应该是新兴市场国家的实体经济，尤其是制造业经济的回报率（ROE）水平开始下降。但目前，在中国境内，我们尚没有看到这一迹象。因此，即使六月份过热的宏观数据，带来了加息降税的宏观调控措施。我们对中国经济未来一两年之内的长期增长依然看好，对由此带来的企业利润的增长势头仍然保持乐观。A股市场很可能会重复去年六七月份及其之后的走势。

　　未来A股市场向上驱动力量是什么

　　借鉴我们对宏观经济的分析，我们认为，未来能够引领A股市场摆脱胶着状态的投资品种，有可能产生于那些行业结构，尤其是供给结构，即将或正在发生巨大变革的领域。中国经济内部也经常存在着这样的情况，由于制度变革或者技术进步，某些行业的内部产业组织结构发生了根本性变化。这种变化带来的企业利润的增长是具有相当爆发力和可持续性的。例如，股权分置改革和证券公司综合治理对我国证券行业结构产生的变化，从而带动证券行业的利润出现了爆发性的增长。又例如，国美和苏宁将百货连锁模式引入家电销售领域创造出了全新的供给模式，推动了我国商业零售行业利润率的持续提升。

　　医药、钢铁存在巨大变革机遇

　　既然宏观经济都可能源于总供给的变化，那么在行业经济领域更有类似的机遇。我们认为，未来能够引领A股市场摆脱胶着状态的投资品种，有可能产生于那些行业结构，尤其是供给结构，即将或正在发生巨大变革的领域。

　　我们认为，医药和钢铁行业有可能存在这种行业巨大变革的机遇。

　　目前医疗卫生体制的改革正在催生医药生产和流通行业面临一次根本性的变革。医改非常类似于证券行业中的股改。城市新型卫生服务体系的建立、农村新农合制度推广等都极大地释放了对医药产品的潜在需求，而药品招标、药监风暴等会促发医药企业的重新洗牌，并进一步加强了医药行业的集中和整合。正如同股改之前投资者普遍很难想象证券行业会如此迅速得以繁荣，当前充满不确定性的医改也就将为医药生产和流通企业带来利润率的大幅提升。

　　钢铁行业可能是另一个机会。几年以来，世界钢铁工业发生了产业结构的重大变化，由于一系列的并购，中国之外的全球钢铁工业开始逐渐摆脱完全竞争的市场格局，进入垄断竞争的行业结构。全球钢价已经不再是需求方决定一切，厂商有了发言权。但国内钢铁行业仍处于完全竞争的市场格局中。由于国内外钢铁行业结构的差异，产生了钢铁产品的巨大价差，诱发了中国钢铁产品的持续出口。提高税率遏制出口，引发国内钢价下跌，但如果国内外钢价落差的扩大足以弥补税收成本的增加，那么出口又将恢复。如果继续提高税率遏制出口，那么又将重复同样的逻辑。多次重复上述循环的结果，将迫使国内规模不经济的中小型钢厂的毛利率不断降低，从而为大型的有规模经济的钢铁公司实施并购创造环境和条件。