利用委托理财、投资国债等表面合规的方式，通过一系列操作手法将“灰色”资金转移到券商投资股票，或者借助券商再将资金高息贷给坐庄机构，已经形成一个环环相扣的隐秘资金链条。证券研究者估计，目前这样的灰色资金规模在中国股市仍能达到数百亿。

    本报记者近一个月的调查发现，在上海地区，浦东信用联社通过已倒闭的新华证券为啤酒花的庄家——宝源投资提供融资；而浦发银行(600000.SH)的陆家嘴支行则和券商紧密协作——进行同业存款账户和客户保证金账户之间的划转，协助券商安排其他银行、信用联社的资金入市。

    在这场“聪明人”之间的“勇敢”游戏中，高利率要求、与券商私下协议、允许以客户保证金担保融资等问题令人担心。

    新华证券倒闭的背后

    2004年7月28日，上海市高级人民法院。已倒闭的新华证券与扬州市邗江区农村信用合作联合社再次对簿公堂，庭上双方互相指责对方应对3000万元国债灭失负责。

    “在外人看来双方都很无辜，但相信最初的情况并不这样单纯。”一位了解情况的人士评说。记者目前并未获知新华证券与邗江信用社当时开户投资国债的来龙去脉，但在对此事的了解过程中，却发现新华证券还存在与此类似、规模更大的国债投资。

    “成立仅三年的新华证券‘猝死’不仅和百科药业(000627.SZ)的崩盘有关，更与啤酒花(600090.SH)这支强庄股的毁灭有关”。一位当时为新华证券的操盘手透露，“炒作啤酒花的资金部分来自于浦东信用联社，当时由新华证券崂山东路营业部牵线，最后转到庄家——上海宝源投资管理咨询有限公司(以下称宝源投资)手中”。

    工商部门的资料显示，宝源投资的股东为：新疆恒源投资有限责任公司出资2100万元，占公司总股本70%；浙江新纪元商业经济发展有限公司投入600万元，占20%；上海宝通利源投资咨询有限公司300万元，占10%。新疆恒源投资亦为啤酒花的第一大股东，该公司法定代表人为啤酒花董事长艾沙由夫。

    知情者透露，2003年夏，宝源投资资金上出现严重问题，为维系股价，该公司四处寻找资金，通过新华证券崂山东路营业部找到了上海浦东信用联社。

    之后，三方——宝源投资、浦东信用联社以及新华证券崂山东路营业部达成协议：浦东信用联社以投资国债的名义在新华证券崂山东路营业部开户，并购买1亿元的国债，随后营业部在浦东信用联社“默许”下将这一笔国债进行回购，所得现金转入宝源投资账上。其中，营业部以其在银行里的客户保证金做担保，以此保证信用联社的资金安全；宝源投资以等市值的股票抵押给营业部，以此保证客户保证金的安全。

    通过这样环环相扣的担保和抵押，似乎信用联社的资金和营业部的客户保证金都很安全。

    但结果并非如此简单。业内人士表示：“一旦啤酒花股票价格下跌，造成宝源投资的资金不足以偿付本息，那么浦东信用联社就可以划走银行里营业部的客户保证金；而当营业部要抛售股票以补足客户保证金时，就会出现因股价下跌抛售股票所得的资金还不足以弥补保证金损失的窘况。”

    “更糟糕的情况是，如果股票出现连续跌停，营业部将可能根本无法抛出股票，其客户保证金无法满足客户购买股票的需求，营业部将会面临‘爆仓’，巨大的隐患就在此。”

    2003年11月3日开始，啤酒花连续13个交易日跌停，崂山东路营业部亏空巨大。2003年12月5日，新华证券由于严重违规经营被证监会撤消。

    不少市场人士都明白，券商还是信用社以这种方式将资金交给坐庄机构的风险，但为什么还会这样“放手一搏”？“如果不给当事人利益，就不可能从金融机构手里拿到钱，这是行规。”

    知情人士透露，宝源投资最终以11%-12%的年息作为营业部的回报，而营业部则以6%-7%的利息回报给信用联社，5%左右的中间利差相当于500万元，在本金到位时支付，“浦东信用联社的内部员工具体操办此事”。

    当然，这只是知情人士的说法，目前没有证据显示在此次宝源投资向浦东信用联社融资一事上有个人受益。

    2004年7月29日，记者致电浦东信用社有关职工，该人士以“不知道，无可奉告”为由挂断了电话。而在记者联系浦东信用联社信贷部负责人了解在新华证券购买国债一事，这位人士认为自己“并不知情，而应该问市信用联社。”而上海市信用联社办公室人员的说法是“不对他们的业务进行日常管理”。

    据记者了解，浦东信用联社并非只向宝源投资一家提供过融资。已经公开的与浦东信用联社有关的券商和庄家融资行为包括：2001年7月，武汉证券上海营业部向其融资2.6亿；炒作界龙实业(600836.SH)庄家上海正维企业发展有限公司向其融资5亿元。

    浦发行支行的“暧昧行为”

    采访中记者发现，一些券商鼓励信用联社通过同业拆借的方式存款到指定银行，然后再由指定银行进行账户间划转，最后入市做国债回购交易。

    这家指定银行为浦东发展银行陆家嘴支行，在记者与不少券商接触的过程中，都或直接或隐晦地提到了它。

    陆家嘴支行位于上海浦东东方路710号汤臣国际金融大厦内，有9家下属机构，是浦发行下属机构最多的一家支行，也是浦发上海分行所在地。北方证券、华夏证券等多家券商在此结算，一家券商估计，“客户保证金账户每天沉淀的资金至少几十亿”。

    据悉，证券公司营业部与银行的结算都在盘后进行，不需每笔交易核算，只需把当日营业部收支差额(轧差)核算清楚即可。这样，银行就有空档，一天当中完全可以利用客户保证金账户的资金来弥补头寸。某银行证券基金托管部的人士分析：“投资者操作时不可能任何时候满仓，尤其是股市低迷时，会沉淀下大量资金，银行就可以用来调整头寸。”因此，很多银行都在争取券商的结算业务。

    知情者透露：“陆家嘴支行一直在暗中‘帮助’在其结算的证券公司。不少信用联社的资金便是以同业拆借的方式存入这家银行，然后由它再将同业拆借账户下的资金划转到证券公司的680客户保证金账户(原来的账户代码)，供证券公司使用。”

    7月24日，记者以“有一笔资金需要投放”为由，找到某券商的投资部负责人。这位负责人说：“可以放到浦发陆家嘴支行，只要你们有办法放进去就行，由他们进行账户之间的划转”。

    上述那位知情者透露，信用联社和商业银行的资金通过浦发陆家嘴支行辗转至证券公司，已经形成了一整套操作方案。“资金方以同业拆借为由把钱存到浦发陆家嘴支行，时间是1年，执行双方约定利率，一般在8%以上(其中5%-6%是资金成本，1%-2%是中间费，提前支取)。证券公司开贷记凭证给资金方，由浦发保管贷记凭证以防资金方提早抽走资金，证券公司以客户保证金做担保。为方便走账，券商每个月或每个季度贴息给资金方。”

    整个操作过程中，这位券商投资部负责人称“资金绝对安全”，因为“你们以同业拆借的名义把钱存放在浦发，我们在他们那里结算。浦发根据给我们一定的亏损比例，超过了这个比例，他们可以强行平仓。然后你们可以拿着贷记凭证直接到浦发那里拿钱，抽走的是客户保证金。”

    沪上一知名金融律师认为：“银行客户保证金账户的性质在法律认定上一直模糊，银行到底是保管人还是受托人，法律界有比较多的分歧。但是如果把不同性质账户之间的资金任意划转显然是违规的”。

    记者于7月29日曾致电陆家嘴支行一位叶姓领导了解此事，他回答以“属于业务部门的事，我不知道”。

    除帮助券商进行账户划转，这家银行拟准备以同业拆出为名投资证券公司的国债产品。“我们现正和他们谈国债投资，应很快有结果。他们想通过这种方法来弥补在银行间债市的亏空。”北方证券的一位人士对记者说。

    接近浦发的人士透露，浦发在银行间市场购买了200亿左右的中长期债券，由于债市暴跌导致的亏损在20-30亿元。以浦发所持2002年第5期30年的1亿元中长期债券为例，7月28日，此债券已经没有任何交易，与同类债券相比，跌幅在30%以上。但浦发的2004年第一季度报表并没有显示其投资国债的亏损，某银行资金交易处负责人解释为“银行的债券投资都是以票面价值来核算，即使投资失败也不算是损失，只要不交易就算是赢利”。

    尽管如此，浦发银行在银行间债市被套却几无可争，“他们想把现有的存量资金和新增的资金放在一起投资我们的国债回购产品，初步约定的利率是6.28%”。

    资金入市通道解密

    在帮助信用联社资金入市的过程中，浦发陆家嘴支行扮演了其他金融机构资金入市的借道方。另一方面，不少银行和信用联社更以“企业资金的借道方”之名，行高利率委托券商理财之实。

    记者与券商接触时发现，部分委托理财首先是由银行和券商之间协商利率水准；之后银行按照协商的利率融资，游说关系密切的企业客户进行委托理财，风险由企业自己承担。银行在推荐券商的委托理财产品时，会获得券商2个点左右的中间费。

    在资金入市的各种路径(见图)，有些银行和金融机构违规的嫌疑颇大，有些是打擦边球，以表面合规的名义进行。目前，不少券商已经将国债投资产品推介、委托申购基金和国债的协议制作成相当标准的文本，向各大商业银行营销，很多商业银行也都有意投资。

    在调查过程中，几乎所有辗转入市的灰色资金都委托券商投资交易所债市，券商依靠在银行间和交易所债市的套利来实现承诺给资金方8%-10%的利率。

    在一家券商向商业银行出示的《国债投资产品推介》的介绍中，清楚地写明：“根据不同的回购期限，两个市场的差额在40-80个基点之间。若在银行间市场通过回购拆出资金，借入国债，将国债托管至交易所市场，并进行正回购，以较低的利率借入资金，即可实现套利，并可以循环操作。

    按照高介绍的套利公式，券商投入购买国债的资金越大，就越能在回购过程中放大更多倍数，也就更多地放大了两个市场之间的利差，套利收益也越高。上海证券交易所债券基金部的李先生对记者说：“券商进行的这种国债回购目前没有具体的制度来禁止，他们实际上是利用了技术操作的空间。根据折算率的不同，放大的倍数也不同。我们曾经做过最极端的测算，通过不断的回购放大，最多可以放大到50倍。”

    “这样做的风险显而易见，在最后一笔国债到期回购日之前，是否能够弥补所有国债买卖过程中的资金成本；另外，某一券商拥有了大量的某个债券，以至于当他想要变现时找不到买家也会面临崩盘。”业内人士指出。

    据了解，允许上海的信用社进入证券市场购买国债以及回购交易是为增加信用联社资金的投资渠道，并经过央行批准。但由于频频暴露出的险情，中国人民银行、银监会2003年9月联合下发通知，要求各农信社限期抽回资金等。2004年6月30日，银监会又内部通知各地信用联社禁止增加交易所国债的数量，已购买的要在9月30日之前进行清理。

    然而记者在调查中发现，即使在银监会发文的2004年6月30日之后，信用联社的资金辗转进入证券公司购买国债仍十分普遍，不仅涉及上海本地的信用联社，还包括安徽、山东、江苏等相当一部分地方信用联社。

    “银行资金辗转入市已经有十几年了，即使监管层今天下一个文，明天下一个文，但大家都明白，总是有漏洞可以利用。”一家券商坦言。(经济观察报)