方正策略:抱团结束了吗?七月行业配置首选食品饮料

1评论 2019-07-07 20:06:06 来源:金融界网站 打板粤泰股份错在哪?

  策略研究

  核心结论

  (1)目前还没观测到消费和大金融板块业绩相对优势被取代的迹象,抱团行情将继续;

  (2)7月中旬中报预告是观察持仓变动的重要窗口,下一次窗口在8月底中报报告;

  (3)持续长久的业绩相对优势,是选择抱团的关键,在消费、成长、周期、大金融板块业绩增速排名前二可认定业绩具备相对优势;

  (4)政策等催化剂事件并不是引起持仓趋势性变动的必要条件;

  (5)业绩相对优势持续消失或出现更具业绩吸引力的板块,是抱团瓦解的本质原因;

  (6)弱市行情中,持久的抱团通常只集中在消费和成长板块。

  摘 要

  1、目前还没观测到消费和大金融板块业绩相对优势被取代的迹象。从目前有限的中报预告披露情况来看,消费中食品饮料和生物医药行业公司出现了较普遍的业绩持续好转情况,大金融行业披露较少,消费和大金融板块目前为止尚未发现业绩相对优势有被取代的迹象,至少目前来看抱团仍将继续。到7月中旬中小板和创业中报预告将披露完毕,是观察业绩变化的重要窗口,下一次观察窗口则是在8月底的中报报告。

  2、表现出持续长久的业绩相对优势,才是抱团选择的关键业绩相对优势是指在消费、成长、周期、大金融板块的增速对比中,增速排名须在前二,这样才能形成相对的业绩优势。此外这种相对优势还必须具备一定的持续性,才能形成持仓占比的持续提升。如2009Q3-2010Q3期间,机构表现出对消费抱团的一致性倾向,则本质是由于在这期间消费板块增速始终维持着在4大类别行业中第一的地位。

  3、业绩相对优势消失,同样也是板块抱团瓦解的最重要原因。三次弱市环境下的五个阶段性抱团案例,在抱团瓦解时都呈现出同一种明显特征,即业绩增速的相对优势消失了,或者说出现了业绩层面上更具吸引力的板块。

  4、仅凭政策等催化剂刺激,难以形成或维持长久有效的抱团。弱市环境下,基本面支撑相对估值刺激显得更为重要,政策催化兴许会带来一波估值提升的机会,但只有当这种政策利好真正传导至业绩层面并且能持续有效的提振业绩时,抱团效应才会稳固持久。如2009年国家出台包括装备制造、电子信息等“十大产业振兴规划”时,受政策刺激,成长板块持仓占比曾有过十分短暂的明显提升,但由于对业绩的提升并不能立竿见影,因此很快持仓占比回归到了原点,直到2010年政策效果显现叠加智能手机浪潮需求爆发,成长板块业绩出现了持续的相对优势时,持仓占比才得以稳步持续提升。

  5、弱市行情中,长久的抱团通常只会集中在消费和成长板块。2009年以来的三次弱市环境,其中2009-2014年和2015-2016年的抱团都集中在消费和成长,2018年的抱团则集中在消费。周期和大金融板块抱团通常并不能持久,如2011年前三个季度周期抱团等。造成这种差异的最本质原因在于成长和消费板块更容易形成持续的业绩相对优势,而大金融板块业绩相对稳定,周期板块的业绩持续性较弱,都难以形成持久的业绩相对优势。

  正 文

  1 抱团结束了吗?

  春季躁动行情自4月中旬结束以来,市场抱团以食品饮料、医药生物为代表的消费板块和大金融板块倾向明显,在未来市场行情预期悲观的情况下,抱团成为了机构既向往又畏惧的选择,向往在寒冬中能够抱团以取暖,畏惧抱团结束成为补跌的牺牲品。尤其是在上周三、四食品饮料、医药生物行业出现了连续的较大幅度回调,更是引发了抱团机构的恐慌。那么抱团行情什么时候结束?会有什么样的迹象?如何去观察?便成了目前行情下市场最为关注的焦点。我们从过去2009年以来的三次弱市时期,机构抱团的分析中得到了解答。

  1.1 第一次抱团时期(2009Q2-2014Q2):抱团消费、酝酿成长

  1.1.1 第一阶段(2019Q2—2010Q3):消费起、成长兴

  1、抱团的市场背景

  2007、2008年美国次贷危机、全球金融风暴旋风刮至中国,引发A股从2007.10月到2008.11月大崩塌。2008年底至2009年上半年,在全球量化宽松大背景下,我国实行了极度宽松的货币政策,同时“四万亿”基建刺激计划出炉、各种振兴计划等,经济出现V型反转,在经济基本面和市场情绪共同促动下,2008年底开始A股同样V型反转,到2009年8月初,上证综指涨超109%。

  市场单边过快上涨,估值快速提升引发泡沫担忧,叠加IPO重启并大肆发行等因素,2009.8.4日市场创3478阶段性高点后转头向下,从此开启了近5年不断下行的历程,直到2014年年中才一改颓势,重新逐渐踏上了又一轮浩浩荡荡的大牛市。

  在2009Q2—2010Q3期间,市场曾发生过两次快速的下滑:第一次发生在2009.8.4日阶段性高点后,到2009.9.1日低点的不足一个月时间,上证综指下跌了超过24%;第二次发生在2010.4.15日,受前期房地产政策收紧、外围欧债危机、股指期货开通等不利因素的累积,最终在“新国四条”的催化下,市场转而下行,到2010.7.2日低点时,在2.5个月的时间里,上证综指下跌了27%。两次快速下跌,导致市场情绪受抑,抱团现象明显。

  总体来看,这期间市场抱团主要集中在消费和成长板块,而周期板块持仓总体稳定在18-20%。大金融板块持仓快速下滑,从2009Q2高点的64.43%,到2010Q3时已经下滑到了26.66%。

  2、消费板块的一致性抱团(2009Q3—2010Q3)

  这期间消费板块主要受到了两大核心因素的提振:其一,四万亿等一系列刺激计划生效,经济在2009Q1增速见底,从二季度开始GDP增速便出现持续迅速回升,经济的快速好转带动居民消费快速上行,给消费抱团创造了较好的外部经济运行条件;其二,2008年底和2009年初的“家电、汽车下乡”政策,更是起到了直接刺激消费的效果,尤其是对家用电器和汽车行业。

  从2009Q2开始,随着经济回升改善,各大类行业景气度提升,但相对其他板块,消费领域的复苏表现得一骑绝尘,2009Q3单季度消费行业增速就从Q2的0%猛然提升至86%,Q4季度更是再次猛增了41倍,无论是增速的绝对水平还是提升幅度都远远超出了其他板块。

  在如此强势和压倒性的业绩对比上,市场资金不断涌向消费板块。从持仓占比来看,消费板块出现飞速提升,历时5个季度,从2009Q2的14.25%,快速提升至2010Q3的41.89%。具体到细分行业来看,2009年消费持仓占比的提升主要依靠汽车和家电所贡献;2010年消费持仓占比的提升则主要靠食品饮料和医药。

  消费持仓占比的快速提升趋势直到2010Q4时才被逆转,2010Q4消费持仓的占比从上季度的41.89%快速减少至34.45%,仅仅一个季度便下行了超过7个百分点。我们认为消费板块持仓占比提升趋势戛然而止的最本质原因在于:其一,消费板块的业绩增速趋势性转弱,从2009Q4季度创增速高点后便不断下滑;其二,出现了更有业绩吸引力的板块,在2010Q2时消费板块的业绩增速绝对水平还位列4大类板块之首,但到了2010Q3时却已经滑落至倒数第一,Q4季度同样如此。引发抱团的消费板块相对业绩优势被其他板块所取代,抱团资金流向业绩更具吸引力的板块,消费抱团暂告落幕。

  3、抱团成长(2010Q1—2010Q4)  

  2009年国家还先后出台了“十大产业振兴规划”,其中包括装备制造、电子信息等成长类行业规划,随着规划的出台,相关产业的风险偏好有所提高,市场也兴起过一些主题投资,但在弱市环境下,仅凭政策刺激带来的风险偏好提升难以维持以月甚至季度时间为单位的资金抱团,因此围绕着规划的主题炒作时间很短,本质原因在于这些规划的实质性效果发挥所需时间甚长,导致业绩增速的改善并不能立竿见影被市场所证实。在GDP增速快速提升的整个2009年,成长类行业的业绩改善幅度相对极其微弱,2009Q3单季度归母净利润增速短暂转负为正,但相对其他大类行业来看,这种改善幅度是微不足道的。2009Q4季度,经济增速从Q3季度10.6%到Q4季度11.9%的改善过程中,消费、周期、大金融类行业都实现了多倍增长的情况下,而成长类行业却不增反降,业绩重新回到负增长,大幅减弱至-46%增速。

  直到2010年成长类产业振兴规划效果显现,此外叠加苹果第四代手机问世带来的智能手机时代,电子消费品需求飞速增长,成长类行业爆发出了耀眼的增长方式,其持仓占比情况才出现了明显好转。进入2010年,此时四万亿等刺激计划效果出现减弱,经济增速开始逐渐回归,消费、金融、周期等类别行业业绩增速也在逐步放缓的背景下,然而成长行业却呈现出业绩逆势快速增长的独特靓丽风景线。2010Q1其他大类行业尽管仍然维持着高速增长水平,但实质上增速的绝对水平是在下滑的,仅只有成长板块业绩景气度在提升。在这种情况下,2010Q3季度,成长板块一跃成为业绩增速最快的板块,业绩上已具备相对优势,2010Q4季度这种优势仍然得以保持。

  与这种业绩相对优势相对应的,就是成长板块的持仓占比出现了提升,从2009Q4的5.77%,持续了1年时间,提升至2010Q4的14.36%。具体到细分行业上,这期间的持仓占比提升基本都是由电子和电气设备行业所贡献的。

  2011Q1季度成长板块持仓占比出现显著下降,从上季度的高点14.36%下滑至10.54%,滑落了近4个百分点。持仓下滑的背后,核心原因在于业绩的相对优势消失了,2011Q1季度成长板块业绩增速仅19.3%,居于4大类行业的末尾。

  1.1.2 第二阶段(2010Q3—2011Q3):短暂的周期盛宴

  1、抱团背景

  2010.7月初,市场见底后开启了一波反弹,随后随着全球量化宽松的货币政策推出以及受益资源能源价格的上涨,截止2010.11月中旬,上证综指录得了37%的上涨。

  在本轮反弹的后期,随着通胀水平高居不下,CPI曾连续4个月出现了上涨,并达到4.4%的高位水平,货币政策开始了猛烈收紧,11月两度升准,12月再度升准并加息,另外12月3日的中央政治局会议指出要实施积极的财政政策和稳健的货币政策,较前期“适度宽松”的货币政策表述,基调明显转向收紧。在通胀压力和政策收紧的影响下,反弹结束,市场下跌,直到2012年12月前,市场震荡下行,其间并没有出现一波像样的反弹。

  2010.11月以后的一年时间里,市场方向模糊,风格变幻,期间并未出现如阶段一那样十分明确的抱团倾向。具体来看,消费和大金融板块持仓占比大幅剧烈变动,成长板块持仓占比在小幅持续下行。仅周期板块持仓占比有相对持续的提升,从2010Q1的18.17%缓慢提升至2011Q2的28.39%,这期间仅仅是周期的抱团盛宴,尽管相对短暂。

  2、短暂的周期抱团

  2010Q1季度周期板块单季度归母净利润增速高达109%,位居4大板块之首,在接下来的Q2位居第二仍然保持着相对优势,Q3和Q4都是位居第一。在保持连续的业绩相对优势情况下,周期持仓也在提升,从2010Q1的18.17%,历时5个季度,提升至2011Q2的28.39%。从细分行业来看,持仓占比的提升主要是由于建筑装饰、建筑材料行业所贡献。

  2011Q3季度,周期板块的持仓占比为25.58%,相对上个季度有所下降,滑落了近3个百分点。持仓占比滑落背后的原因是业绩的相对优势不再,失去吸引力。2011Q2季度周期板块归母净利润增速下降到仅为10.5%,已居于4大类行业末尾,尽管Q3季度的业绩增速较成长行业有所好转,但相对大金融行业和消费行业仍不具备吸引力,增速的绝对水平显得有些微不足道。

  1.1.3 第三阶段(2011Q3—2014Q2):重回消费、酝酿成长

  1、抱团背景

  2012年初在外围股市持续暴涨带动,以及国内货币政策环境有所放宽松的刺激下,出现了一波“春季躁动”行情。5月上旬“躁动”行情结束,市场情绪回到对经济前景的深深担忧中,开启了跌跌不休的过程,从5月上旬到12月初行情反弹前,上证综指下跌了超过20%。

  进入12月,市场对中央经济工作会议抱有强烈的期待,12月15日中央经济工作会议召开,明确提出了2013年经济工作的任务,市场情绪好转,上证综指出现了一波强劲反弹,反弹持续到2013.2月上旬,期间总共上涨了25%。

  2013.2.21日的美联储FOMC会议提出,量化宽松政策可能将提前结束,成为市场下跌的催化剂,此后,“国五条”、“新国五条”、“银监会8号文限制非标”、“钱荒”、“乌龙指”等利空事件不断出现,市场从此再度开始了长达近1年半的震荡下行,直至2014年年中货币政策再度宽松催动的又一轮大牛市。

  在2011Q3—2014Q2期间,市场先后抱团了消费、大金融和成长。具体的,2011Q4开始市场重新抱回消费板块,此后直到2014Q2时,消费板块的持仓占比都基本都稳定在37%左右。大金融板块也出现过短暂抱团,直到2012Q4时,大金融板块持仓占比提升至了近40%。从2013年初,成长板块也酝酿了一次大的抱团机会,这次成长抱团从2013年初持续到了2016Q2,持仓占比从不到8%,提升至了33%。

  2、重回消费(2011Q4—2014Q1)

  2010Q3和Q4期间,消费的业绩增速曾两度保持在4大类行业的末尾,持仓占比也经历了快速下滑,从41.89%的高点下滑近半至2011Q3的22.2%。但2011Q4季度市场资金重新抱回了消费板块,持仓占比提升了超过了15个百分点至37.63%,并且在随后的近3年时间里,消费持仓占比始终保持着较稳定的水平,在37-39%水平波动。市场重回消费的核心逻辑在于,2011Q3后消费板块重新回到了业绩相对优势的地位,并得以长期保持。在2011Q3—2012Q3、2013Q1、2013Q4—2014Q2期间,消费板块始终维持着大类行业增速第二的位置,在2013Q2季度曾一度取得增速之首,仅在2012Q4和2013Q3短暂失去业绩的相对优势,从更长时间来看,长期持续的业绩相对优势地位抹平了偶尔的优势地位丧失。从细分行业来看,2011Q3—2012Q4之前,消费板块的持仓占比提升主要依靠食品饮料和医药生物行业的贡献,但2012Q4—2014Q2期间消费板块的持仓维持则是主要依靠医药生物行业的贡献所致。

  在整个2011Q3—2014Q2消费板块持仓大致稳定期间,发生过一则插曲,改变了消费板块内部的抱团结构,但并不影响到抱团消费的大势和大环境。2012年11月酒鬼酒(行情000799,诊股)“白酒塑化剂”风波以及后续的“八项规定”,导致了消费出现过一次短暂的持仓滑落,从2012Q3的40.47%滑落至2012Q4的33.26%,期间的滑落主要是因为食品饮料板块滑落所致,此后的这段时间里食品饮料持仓再也没有出现过大的提升,医药生物在2012Q4也曾受此事件拖累,持仓出现了小幅滑落。“塑化剂”事件后,市场普遍质疑消费板块保持业绩相对优势的能力和可持续性,2012Q4季度消费板块业绩增速也如期大幅滑落至大类行业的末尾。但很快的业绩增速证明,消费的业绩仍然保持了相当长一段时间的相对优势惯性,2013Q1季度消费板块业绩增速大幅提升,再次成为大类第二,2013Q2季度甚至一跃成为大类第一,强势的业绩表现为市场提供了强有力的信心,经过十分短暂的持仓滑落后,消费板块的持仓占比重新提升,只不过提升的动力已经转换为医药生物了。

  实质上,不利的催化剂事件是否能完全逆转持仓的变动轨迹,并非是绝对性因素,只有当这种催化剂事件的不利影响传递到真实业绩层面后,持仓的变动轨迹才会被彻底改变。

  3、成长的大潮开启(2013Q1—2014Q3)

  2012年11月召开了中央经济工作会议,会议中明确提及“调结构”将作为2013年的重要经济工作任务,事后来看,这次“调结构”以及后来提出的“创新驱动发展战略”为2013年以后的成长股行情和资金抱团奠定了估值提升的重要基础,此外2014年初保监会对保险资金投资创业板的限制放松也成为估值提升的一项重要支撑。除了政策方面的鼓励支持以外,2013年还爆发了移动互联网浪潮、4G兴起,“手游”和“影视”成了当时市场上最常提及的两个热词,移动互联网的兴起为成长类行业提供的坚实的基本面支撑,解决了资金抱团的后顾之忧。

  从2013Q1季度开始,成长板块就出现了令人惊讶的业绩改善,2013Q1成长板块业绩增速为9.1%,尽管在当季度稍微弱于消费类和大金融类,但其业绩改善的幅度不可忽视,从2012Q4的负增长-36.8%猛然转变为9.1%的正增长,增速提升了近46个百分点,提升幅度远远超过了其余板块,业绩的耀眼改变使得成长板块吸引了市场的目光。Q1季度的业绩改善仅仅是个开始,甚至从2013Q3季度开始,在之后的一年多时间里,成长板块一直保持这4大类行业业绩增速第一的位置,成长板块的业绩已持续具备绝对优势和相对优势。

  强势的、压倒性的业绩绝对增速和相对优势成了当时市场上最耀眼的存在,同时也吸引了资金迅速向成长板块看齐抱团,同时也开启了成长板块最为闪耀的一段大潮。基金的持仓占比从2012Q4的不足8%开始迅速提升,到2014Q2一轮大牛市行情开始前已经达到了近30%的水平,然而这并不是尽头,期间尽管出现过市场担忧导致持仓有过短暂的滑落,但大趋势上持仓占比仍在不断提高,到2015Q4季度时,成长板块的巅峰持仓占比达到了36.74%的水平。从细分行业来看,成长板块持仓占比不断提升的背后主要是源于电子和计算机行业的贡献。

  这一波成长板块的持仓占比提升趋势直到2015Q4季度后才真正终结,终结的原因不在此处进行重点解释,详情请见2015Q2—2016Q1时间段的持仓分析。这里我们主要分析一下2014Q4成长板块持仓占比出现短暂大幅下降的原因。事实再次证明,基本面难以跟上并被市场证实,事件催动只会引起持仓短暂的变动,一旦市场发现基本面没有如期跟上,将极有可能被打回原形。

  2014Q4成长板块持仓占比意外的从上季度的29.15%掉落至19.07%,滑落了10个百分点,原因在于市场上行趋势下,机构对热点事件的追逐或对热点行业的业绩错误判断。其一,在2014Q4期间市场已经逐渐在一波牛市的启动过程中了,风险偏好提升,资金更乐于追逐热点事件;其二,2014年11月,央行宣布降息,这是从2012年7月之后的首次降息,货币宽松政策从定向降准进一步进行到降息,市场资金开始角逐金融、非银、地产等行业,由此导致2014Q4季度大金融行业持仓占比从上季度的17.08%猛然提升至44.74%;其三,从2013年初,成长性行业走出独立行情起,到2014.11月降息前,创业板指已经涨超160%,而同期的上证综指涨幅却不足25%,估值的巨大提升引发了持仓机构的担忧,因此在出现热点事件时选择转换持仓结构。最终在上述三个因素的影响下,成长板块持仓出现了意外的滑落。

  但这种缺乏基本面支撑的持仓占比变化是短暂的,最终还是会回到基本面的选择上。降息等事件并未带动大金融行业业绩大幅改善,2014Q4单季度大金融行业归母净利润增速仅为7.8%,较上季度的10.6%反而出现了滑落。与此相对的是2014Q4成长板块单季度归母净利润增速却高达惊人的109.3%,继续位居第一。业绩的不同表现最终导致了成长板块和大金融板块的持仓回归,其中大金融板块从2015Q1季度开始,持仓不断大幅快速滑落,很快回到了20%以下水平。而相对应的是,成长板块2015Q1持仓占比从上季度的19.07%大幅提升至30.45%,并且这一比例超过了意外滑落前的占比。

  1.2 第二次抱团时期(2015Q2-2016Q1):最后的成长抱团、消费再兴 

  1、抱团背景

  连续降准降息,2015年上半年发生了这一轮牛市以来最疯狂的行情,尤其是两会以后,互联网+、中国制造2025、多层次资本市场体系、国企改革等题材为市场提供了丰富的主题炒作,投资者也疯狂加杠杆入市。直到6月初,证监会发布《证券公司融资融券管理办法(征求意见稿)》,目的是解决前期市场上涨过快途中出现的高杠杆和高风险问题,要求券商清理场外配资,由此引发了行情的彻底转向,此后一系列事件将2015.6月—2016.1月底期间推向了一次快速大牛市之后的凶猛大熊市,半年时间上证综指下跌了近50%,助推因素包括后来的“811汇改”和海外股市暴跌风险的传导等。期间虽然也有过短暂的反弹,但最终行情仍回归于经济基本面。

  在这段时期,市场重新抱回成长,也是成长板块最后的抱团盛宴,这期间成长板块的持仓占比都在30%以上。除此以外,随着消费板块业绩相对优势的出现(2015Q4—2016Q2三个季度,消费业绩增速在4大板块中皆位居第二),市场又再次出现了抱团蓝筹、大白马的消费板块机会。

  2、成长最后抱团的演绎与落幕

  2015Q1—2016Q2抱团成长板块是对2014Q4业绩预期修正后的延续,是本轮抱团成长板块的最后盛宴。资金2015Q1重新回到成长板块,前文已论述,本质原因仍在于成长板块业绩的绝对优势和相对优势。

  这种强势业绩的情形直到2016Q3季度才出现了变化。在2015Q1—2016Q2期间,除2015Q4成长板块的业绩增速排名短期下落至位居第二以外,其余时间皆高居第一,与此相对应的是成长板块持仓占比始终在30%以上的高位小幅攀升。从细分行来看,这期间的成长板块持仓占比提升主要来自于电子和传媒的贡献。

  2016Q3季度,成长板块的业绩强势情形有所弱化,尽管其业绩增速出现了较大幅度的提升,但相对此时的周期板块来看,无论是其提升的幅度还是其提升后的绝对速度都弱于周期板块,尽管成长板块仍保持这相对的业绩优势,但其优势以及走入下坡路。2016Q4成长板块的业绩增速更是滑落至4大类行业的末尾,宣示着抱团成长板块的大潮开始落幕。成长板块的业绩增速和排名出现了大幅滑落,最重要的原因在于:其一,2016年3月并购重组政策传出收紧信号,成长板块通过之前并购重组的方式取得业绩高速增长的模式难以为继,此外三年业绩承诺期过后商誉减值问题开始显现,反而成为了成长板块业绩下滑压力的一个重大因素;其二,移动互联网和互联网+的红利期也在逐渐消退。

  1.3 第三次抱团时期(2017Q4-2018Q4):持仓比例创新高的消费抱团 

  1、抱团背景

  经历了2015年大熊市过后,从2016.2月初至2018.1月底,市场进入了波动上行的慢牛格局。进入2月,首先是美股暴跌风险传导至A股,此后,还发生了资管新规去非标、去杠杆、流动性紧张、债券违约、贸易冲突愈演愈烈、股权质押风险爆发等风险事件,导致了A股市场开启了为期近1年不断下行的历程,从1月底高点至年末,上证综指下跌了仅32%,是中国股市开市以来,下跌幅度仅好于2008年的一年。

  在2018年期间,市场抱团主要集中在消费板块,其他板块持仓占比总体平稳或下行。本轮抱团消费从2015年初开始,持仓占比从2014Q4季度的20.44%,到第三时期起点2017Q4时已经提升至了35.68%,到2019Q1为止,消费板块的持仓占比最高已经达到了近44%的水平。

  在2018年市场普遍下跌的过程中,机构选择抱团消费最重要的原因在于,期间消费板块业绩增速仍具有相对的优势。从第三时期开始2017Q3—2018Q2期间,消费板块的业绩增速始终位居第二,相对优势得以长期保持。从细分行业看,本时期消费抱团主要集中在食品饮料、医药生物和家用电器行业

  2018Q3季度,贵州茅台(行情600519,诊股)归母净利润增速从上个季度的41.53%锐减至2.71%,此外医药生物行业实施带量采购对行业业绩的不良预期和冲击,三季度整个消费板块的业绩遭遇滑铁卢,增长转负为-1.4%,较上个季度的22.1%增速下滑了了近24个百分点,与此同时,消费板块的增速排名滑落至第三,业绩的相对优势地位消失,从而导致了2018Q4季度持仓比例的下滑,从43.15%滑落至34.44%。与消费业绩增速排名和持仓占比下滑相对应的是,大金融行业的持仓占比提升,其背后的本质原因仍在于金融业绩的稳定性,业绩会有更强的兜底,2018Q3季度,大金融行业业绩增速排名位居第二,2018Q4和2019Q1季度,大金融行业的业绩增速排名已跃升至第一,可以预见大金融行业的持仓占比仍会有所提升。

  2 三因素关键变化跟踪及首选行业

  经济、流动性、政策三因素跟踪:经济增长层面,预计6月经济仍将维持下滑的趋势,但下滑幅度较5月有所减小,出口仍是影响三季度经济的关键变量,需要关注后两周公布的6月及二季度经济数据;流动性层面,货币政策是辅助工具,美国非农数据公布后,美联储降息时间点有可能延后,大幅宽松的概率进一步降低;政策层面稳增长政策开启的时间窗口预计将在7月底的政治局会议,之前处于空窗期,财政政策将是主导。

  2.1 经济、流动性、风险偏好三因素跟踪的关键变化

  经济延续下行,关注6月及二季度经济数据。下周将公布6月经济数据,预计6月份经济仍将维持下滑的趋势但速度有所放缓,下行压力比较大的部分仍是出口部门,从中国出口的领先指标韩国出口来看,韩国6月份出口增速进一步下行创新低,2000亿征税对出口部门的冲击将在6月后半月有所体现。内需有所好转,工业方面,6月发电量耗煤量增速有所回升,但仍偏低,高炉开工率大幅回落;消费方面,地产销售有所改善,但分化较为明显,一二线回暖,三四线仍较为低迷。汽车销售有所回暖,根据乘联会的数据,6月1-3周零售增速3%,较5月明显改善,最后一周有望实现8%以上的增速,全月零售有希望实现5%的正增长。整体来看,预计6月经济仍将维持下滑的趋势,但下滑幅度较5月有所减小,出口仍是影响三季度经济的关键变量。

  货币政策是辅助工具,大幅宽松的概率降低。总体而言,货币环境目前处于较为宽松的状态,各项利率均处于下行趋势,重点在于疏通货币传导机制,全面降准或者降息的必要性不大。再者,周五美国非农数据公布后,新增非农就业人数远超市场预期,美联储7月降息的预期有所减弱,因此,9月份之前的选择依然是引导一般贷款利率下行、利率市场化稳步推进。今年货币政策的总基调仍会围绕政府工作报告中提到的“融资成本再下降1个百分点”来进行,中长期来看尤其要缓解中小微民企融资难的问题。

  稳增长政策开启的时间窗口预计将在7月底的政治局会议。经济在二季度后继续下滑,如果考虑贸易争端的影响,经济增速下滑的力度将会更大,7月底的政治局会议将定调下半年经济政策,不排除重提稳增长的可能,财政政策将是主导,8月份将是政策较为密集出台的时间点。具体而言,地方政府专项债可能加速加量发行,项目资本金比例有望分批下调。产业政策进一步落实,尤其会体现在对经济拉动作用较大的可选消费领域、如汽车、家电等。

  2.2 七月行业配置:首选食品饮料、医药生物、非银金融

  行业配置的主要思路:结构性机会主导,抱团环境。经济方面,进入二季度以来经济下行明显加速,2000亿加税部分正式生效后,出口制造链条对经济的冲击进一步加剧,基建的对冲力度较为有限;流动性不是市场的主要矛盾,一方面宽货币的环境已经形成,传导至宽信用需要时间,另一方面货币政策存在一定边界,需要等待发令枪,如外部环境的急剧变化或者美联储降息等事件性因素。政策和风险偏好方面,G20会议结果略超预期,对风险偏好的提升作用体现为短期性质,政策在7月底政治局会议将有定调,不排除重提稳增长,但是政策空间相对有限,政策效果存在时滞。目前市场类似于2012年下半年的抱团环境,行业配置上短期可关注受益于贸易状况改善的行业如电子、通信等,中期聚焦业绩具备确定性的行业,如食品饮料、医药生物、非银等。综合来看,7月份超配食品饮料、医药生物、非银金融。

  食品饮料

  标的:贵州茅台、五粮液(行情000858,诊股)口子窖(行情603589,诊股)古井贡酒(行情000596,诊股)涪陵榨菜(行情002507,诊股)海天味业(行情603288,诊股)恒顺醋业(行情600305,诊股)中炬高新(行情600872,诊股)等。

  支撑因素之一:业绩增长的确定性较强,盈利质量提升。食品饮料行业2019年一季度盈利增速23%,预计全年业绩增速在18%以上,有望实现去年一季度高基数基础上的稳定增长,盈利质量显著提升,行业一季度ROE和毛利率进一步提升,主要子板块白酒和食品加工业绩增长确定性较强。

  支撑因素之二:估值水平同业绩匹配度较高。目前食品饮料行业整体估值31倍,子板块中白酒估值为31倍,食品加工为32倍,食品加工的估值水平低于近十年中枢,整体来看位于合理区间。

  支撑因素之三:受益国际长期资本流入。MSCI、标普体系、富时罗素体系中A股的权重都正处于提升过程中,8月MSCI计划将大盘A股纳入因子由10%提升至15%,而以食品饮料为首的消费类行业深受外资青睐,外资有望加大配置。

  医药生物

  标的恒瑞医药(行情600276,诊股)通策医疗(行情600763,诊股)爱尔眼科(行情300015,诊股)华兰生物(行情002007,诊股)我武生物(行情300357,诊股)长春高新(行情000661,诊股)片仔癀(行情600436,诊股)等。

  医药生物行业2019年一季度盈利增速13%,预计全年业绩增速可以保持在20%以上,从子板块来看,化学制药的业绩有所回暖但仍受到带量采购事件的冲击,生物制品业绩反转、医疗器械增长加速,对应的头部个股业绩确定性突出。

  支撑因素之二:估值具备一定安全边际。目前医药生物行业整体估值33倍,位于10年估值25%分位左右的水平,受去年带量采购的影响,行业估值一度跌至25倍,整体来看具备一定安全边际。

  支撑因素之三:后续配置力度有望加大。医药生物在今年一季度基金持仓中占比中有所回升,目前为11.4%,后续仍具备配置空间,此外,外资对于A股的配置上,医药生物也是重要的行业之一。

  非银金融

  标的:中信证券(行情600030,诊股)华泰证券(行情601688,诊股)海通证券(行情600837,诊股)长江证券(行情000783,诊股)中国平安(行情601318,诊股)中国太保(行情601601,诊股)新华保险(行情601336,诊股)

  非银金融行业2019年一季度盈利增速超过70%,预计全年业绩增速可以保持在30%左右,业绩反转的趋势较为明确,从券商和保险两个子板块来看,券商主要受益于股票市场回暖,而保险的保费收入探底回升,重回两位数的增速。

  支撑因素之二:估值处于合理水平。目前非银金融行业整体PB为2倍,位于10年估值25%分位左右的水平,保险的估值位于中枢上方,而券商的估值仍处于较低水平,子行业头部公司的估值较为合理。

  支撑因素之三:资本市场战略地位提升,非银金融充分受益。中长期来看,资本市场地位将不断提升,并购重组放宽,科创板以及降息预期均有利于非银板块基本面和估值的提升。

  风险提示对比研究的局限性、市场学习效应导致相对业绩优势的结论不适用或改变、个股中报预告和报告出现群体性大变脸、经济出现超预期下滑、外围市场转向等。

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关键词阅读:持仓比例 估值水平 主题投资 FOMC 波牛市

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