浦发银行：税率助推增长拨备强化安全 谨慎推荐

　　规模强劲增长，税率对业绩增长贡献度最高081H实现净利润63.75亿元，同比大幅增长149.6％，EPS（全摊）1.13元，略超我们的预期。1.生息资产同比大幅增长29.9％，其中贷款增长18.6％，同业往来资金大幅增长100％。2.资金收益能力相对稳定，全年NIM较07年末上升18bp至3.22％，较081Q略有下降。3.平均年化ROA为1.33％，ROE为40.54％，盈利能力迅速提升至上市行前列，预估增发对其的摊薄作用有限。4.受益于工资税前抵扣和两税合并的影响，有效税率由07年全年的48.89％降至081Q的24.07％，成为081H业绩增长的最主要驱动因子，拉动净利润增速从税前利润的52.7％至149.6％，业绩贡献度高达64.8％，我们预计其强劲业绩释放能力将持续至08年末。

　　房地产相关贷款质量优良，整体厚实拨备不减081H公司不良贷款余额为76.14亿元，在未作核销的情况下比07年末下降3.83亿元，五级分类口径下不良率较07年末下降24bp至1.22％，双降进一步缓解拨备压力，历史高拨备的积累使信贷成本（0.41％）下降同时拨备覆盖率仍升至215％。1.报告期末，公司超过对公不良贷款平均比例（1.40％）的行业主要包括信息服务及软件业、批发零售业、制造业、农林牧副渔业、科研服务业、住宿餐饮业等，占比9.8％的房地产开发贷款未列其中，同时个人贷款实现双降、不良率为0.45％，属上市行中较好水平，增强了我们对公司较高占比的房地产类贷款质量的信心。2.地区分布方面，珠三角地区贷款不良率显著超出平均水平达5.45％。但截至6月末广东省地区投放总量为406.51亿元，仅占贷款余额的6.54％。3.逾期贷款比例1.33％，比年初下降了6个BP，主要源于逾期1－90天类贷款的增长（占新增逾期90％以上）。

　　银行卡成中间业务亮点，债券重分类减缓长期收益波动1.081H营业收入167.06亿元，同比增长43.9％，其中：净利息收入同比增长38.8％，手续费净收入同比加速增长99.1％，营收占比达5.4％，零售转型出现成效。银行卡和顾问咨询费是手续费及佣金收入的主要增长来源，分别占比19.7％和35.2％，其中银行卡成为业务亮点，与花旗银行联手推出的信用卡发卡量和消费量均有大幅增长，贡献1.1亿中间收入同时贡献1亿循环贷款利息收入。2.浦发银行（600000行情,爱股,资讯）于08年1月1日将部分原分类为可供出售投资的债券投资重分类为持有至到期投资，并将该部分投资的公允价值人民币734.14亿元作为其摊余成本计量，同时大幅减少交易类金融资产，优化投资结构一定程度上减缓了未来公允价值波动对业绩的影响。

　　同业负债加强不改存款核心地位，定期化带来息差环比下降公司积极拓展资金类资产与负债，同业负债中通过债券回购交易渠道融资量是去年同期的30倍，同时拆入资金同比增长74％，但中报时点数显示存款相对付息负债占比仍高达90.4％。存款稳固的核心负债地位使存款定期化趋势对息差的侵蚀作用体现充分，定期存款占比较年初上升2.8个百分点至42％，付息负债上升87bp至2.78％，使NIM单季环比下降12bp，资金成本上升压力明显。同时，贷款长期化趋势减速，中长期贷款占比持续徘徊于39％附近，我们预计08年下半年公司息差将维持在3.15％左右的水平。

　　税率助推增长，拨备强化安全，结构调整或可带来超预期，维持“谨慎推荐”评级公司坚持的高拨备水平为较为优良的资产质量强化安全性，高税率年内的持续释放几无悬念，同时在成本收入比、非息业务等方面的结构调整将带来超预期可能，关注公司下半年息差走势。维持08年EPS2.02元的盈利预测，目前公司08PE为10.5倍，维持“谨慎推荐”评级。