国电电力：水电资产缓解火电困境 谨慎推荐评级

　　中报业绩下滑44％，好于其他电力蓝筹。

　　公司08年上半年实现营业收入86.4亿元，营业成本72.3亿元，分别同比增长12.5％、21.8％，实现归属于上市公司股东的净利润3.28亿元，同比下降44％，好于市场普遍预期。业绩下降幅度远低于同类火电公司。目前公司拥有大渡河水电站69％的股权，水电装机约占公司装机容量的15％，从一定程度上规避了煤炭价格上涨过快给公司带来的成本压力。另外，国电科技环保集团脱硫业务贡献8400万净利润。

　　水电发电量增加抵御盈利下滑公司全资及控股各运行发电企业2008年上半年度已累计完成发电量313.8亿千瓦时，上网电量完成292.7亿千瓦时，较去年同期分别增长了11.9％和11.4％。其中大渡河发电量同比增长12％，北仑发电厂同比增长22.9％；发电量下降较多的有国电宣威（下降23.1％）、国电石嘴山（下降12.1％）、国电大同发电（下降19.4％）。在今年火电行业经营面临困境的情况下，公司一定比例的水电资产使得公司的盈利下滑低于华能、大唐等发电企业。

　　从公司拟建及在建项目来看，公司将往清洁能源方向发展。水电方面，公司将逐步发展大渡河流域，开发大渡河瀑布沟和大岗山水电；另外公司将积极发展风电，目前刚投产和即将投产的风点项目23.1万千瓦。国电电力（600795行情,爱股,资讯）在清洁能源领域的拓展比其他电力集团更为重视。随着公司水电项目的投产，成本对于煤炭价格的敏感度将会下降。

　　毛利率下滑，却在同类中保持较高上半年，公司标煤单价478元/吨，同比增加119元/吨，涨幅为33.1％，涨幅和华能国际（600011行情,爱股,资讯）相近。煤炭价格上涨是公司毛利率下滑的主要原因，上半年公司毛利率16.55％，同比下滑6.40个百分点。尽管公司毛利率下滑较多，但是在可比电力蓝筹中，公司毛利率是最高的。

　　给予“谨慎推荐”投资评级。

　　下半年公司火电业务有望好于上半年，水电业务保持稳定。

　　我们调整08年、09年公司每股收益为0.15元和0.0.19元，维持投资评级为“谨慎推荐”。