烽火通信：核心业务收入增长毛利下降 目标价12元

　　事件：

　　烽火通信（600498行情,爱股,资讯）2008年上半年实现收入13.2亿元，同比增长33.7％，实现净利润1.05亿元，同比增长132.3％，EPS为0.256元，其中上半年广发基金分红4000万元，占净利润的38.1％，若剔除此投资收益公司净利润为6501万元，同比增长43.8％，对应EPS为0.159元。

　　点评：

　　1.规模效应显现，期间费用率逐渐下降

　　公司收入增长的同时也提高了内部管理能力，2008年上半年营业费用仅较去年同期增加250万元至1.34亿元，营业费用率从2007年的14％（2007H1为13.4％）下降至10.2％；公司的长期借款为4000万美元贷款，2008H1人民币升值实现汇兑收益2935万元，导致财务费用为-2191万元，财务费用率从2007年-0.4％下降至-1.7％。我们预计公司未来期间费用率将逐渐下降。

　　2.核心业务光通信设备收入增长，但竞争激烈毛利率下降

　　我们认为中国FTTH（光纤到户）已进入规模建设的初期，公司光通信设备2008H1实现收入6.44亿元、同比增长40％，占收入比例从2007年的46％提高至50％，但市场上华为、中兴竞争激励，烽火光通信产品毛利率从2007年36.6％下降至26.7％，毛利仅同比增长21.5％，占比下滑至51％。

　　3.光纤光缆量升价跌，静待价格止跌缓慢回升

　　公司光纤光缆自收购后2008H1实现收入4.6亿元，同比增长21％，但受2008年5月光纤招标价格再次下降5％至72元/芯公里的影响，毛利率从2007年的20％下降至18％，毛利仅同比增长13％。我们认为价格止跌回升具有可能性：运营商重组后，需求扩张造成的短期内供不应求；烽火如果收购中国电信在长飞的股权则烽火系光纤市场份额61％，有一定价格谈判能。

　　4.投资建议与风险

　　考虑重组后电信投资或超出我们的预期以及公司期间费用率的下降，我们预计公司2008-2010年EPS分别为0.40、0.50、0.63元，未来3年符合增长30％，我们认为在目前市场环境下给予公司2008年1倍PEG较为合理，因此我们给与公司12元目标价和“增持”的投资评级，但要特别关注市场估值体系调整带来的风险。