伊利股份：干乳制品增长加速 短期-推荐长期-A评级

　　上半年营业收入115亿，同比增长23％，因股权支付费用摊销影响净利润下降。受原奶、运输和能源价格上升影响，上半年乳品行业毛利率总体下滑，但公司液体乳业务受益于提价和产品结构调整，毛利率上升至30.1％增加3.71个百分点，冷饮和奶粉毛利率则下降至23.47％和33.41％。原奶收购价格已经下跌至2.7元/公斤左右，一定程度上缓解了成本压力，但为防止奶农杀牛倒奶，近期国家出台了“原料奶价格协调机制”以稳定原奶价格，预计下半年原奶价格总体将保持平稳。

　　5月出台的《乳制品工业产业政策》中提出到2010年全国乳制品产量达到2350万吨，液体乳制品产量达到2050万吨，相比07年产量理论年均复合增长率分别为9.6％和12.5％。上半年乳制品产量同比增长13.21％，其中液体乳产量同比增长9.37％，增长放缓。乳制品消费结构正在逐步调整，主要是干乳制品消费增长。上半年奶粉产量增速13.21％，产值增速28.2％，奶粉呈现量价齐升的状态，伊利的奶粉业务对蒙牛的领先优势仍在扩大。

　　国内高端婴儿配方奶粉销售规模已经接近50亿元，市场主要被国外品牌垄断。婴儿配方奶粉市场销量前四名均为外国品牌，前十名中国内品牌仅有圣元、伊利和贝因美。随着80后出生人群逐渐进入生育高峰期，未来三年婴儿配方奶粉市场规模还将扩大。预计到2010年，婴幼儿配方奶粉市场规模可达300亿元，约50％市场份额将是高端产品。市场规模的扩大和消费的升级都将给国内品牌奶粉带来机会。婴儿配方奶粉消费中品牌占据主导因素，伊利的品牌优势将驱动奶粉业务未来三年持续高速增长。

　　伊利现有奶粉产能约8万吨，金山项目建成后产能达到14万吨。

　　伊利上半年奶粉销售收入21.37亿元，同比增长65％，远高于上半年奶粉行业产值增速，预计全年奶粉销售收入可能超过39亿。考虑到液体乳行业增长放缓且终端市场竞争激烈，公司液体乳业绩增长主要依赖规模优势和产品结构的调整，奶粉等干乳制品业务将是伊利下半年业绩增长亮点。

　　调整后增加的2.74亿股权费用摊销影响08年净利润增速，预计公司08年每股收益0.3元，09年每股收益0.74元，给予公司“短期-推荐，长期-A”的投资评级。