登海种业：业绩持续恢复 估值仍然偏高目标价12元

　　登海种业（002041行情,爱股,资讯）2008年中期实现营收2.82亿元，增长52.3％；净利润5000万元，增长5.2倍，EPS为0.284元。

　　营业收入的增长依靠玉米种子，销售收入增长61.2％。这主要来自合资公司登海先锋的增长，先玉335销售收入增长了145％，登海自有系列的种子仅增长17.5％。

　　先玉335的毛利率同比略升，登海系列的毛利率大幅回升到40％以上，据公司介绍，这主要是由于去年同期有库存时间较长的种子转商导致，今年种子市场行情好转也有一定贡献。

　　合资公司是公司业绩好转的根本原因，5000万的净利润中，合资公司贡献了3700（登海先锋净利润约7400万），母公司经营状况也同比好转，盈利超过1000万。

　　去年库存种子转商与存货减值合计约2800万元，今年上半年并没有此项损失，前几年累计下来的巨大库存（07年底为5万吨）需要在未来2-3年内消化，我们乐观的预计每年消化2000万元，对EPS影响为0.11元。

　　除了业绩持续好转之外，登海种业的另一个看点是资产负债表非常健康，尽管存货存在未来减值的风险，但负债以给经销商的返点折扣为主，有息负债规模非常小。

　　公司表示，登海先锋在经历了连续的高速扩张后，制种规模的增长将进入稳定期，未来的业绩成长还要依赖登海自有品种的销售。据了解，“超级玉米”系列明年可能通过国审，将在2010年产生明显业绩贡献。

　　在比较乐观的预期下，我们调整对登海种业2008-10年EPS预测到0.32、0.42、0.54元，尽管公司业绩仍在持续恢复中，但目前动态估值超过60倍，缺乏吸引力，我们维持“中性”投资评级，目标价12元。