银鸽投资：产品提价和新项目投产共同提升收益 增持

　　2008年上半年，公司实现营业收入11.15亿元，同比增长25.07％；营业利润9069.09万元，同比增长50.97％；归属母公司净利润7124.52万元，同比减少29.70％；实现基本每股收益 0.17元。

　　文化纸涨价，新项目投产增加收入。报告期内，公司生产白浆8.47万吨，同比增长5.48％；机制纸26.56万吨，同比增长8.84％；收入的增长主要来源于各纸品价格上涨以及去年下半年2万吨特种纸和3万吨生活纸投产，产销量的增加。其中文化纸受节能减排、淘汰落后产能影响价格大幅上涨，报告期贡献收入7.12亿元，同比增长24.38％，收入占比近7成；收入增长最快的为生态肥和生活纸，分别同比增长195.21％和86.28％，两项业务本期销售收入共计8504.12万元。

　　自产原材料提升毛利率。公司营业利润增长主要得益于产品毛利率上涨。由于公司生产的文化纸原料以草浆为主，而公司可以自己生产草浆，因此能有效地控制生产成本，使得文化纸毛利率同比上涨4.25个百分点；由于加大科技投入，综合利用资源，生态肥毛利率同比增长9.60个百分点，也促进了综合毛利率的提升。此外公司控股40％的四川银鸽公司产能扩大，使得投资收益增加444.77万，也提升了公司业绩。

　　营业外收入与非经常性损益变化使净利润下滑；扣除非经常损益净利润同比增长149.51％。由于公司去年同期拥有长期股权投资初始投资成本小于投资时应享有被投资单位可辨认净资产公允价值份额的差额7899.05万元，本期不再享有，使得报告期营业外收入大幅减少；此外本期公允价值变动损失1435万元使得净利润大幅度下滑。扣除非经常损益后归属母公司净利润8057.12万元，同比增长149.51％。

　　新增项目是未来看点。公司今年下半年将有投产15万吨瓦楞纸和5万吨特种纸投产，明年中期还有10万吨文化纸投产，此外控股40％的四川银鸽公司和舞阳银鸽实业公司也将在09年新增文化纸与化工产能，届时都将成为新的利润增长点。

　　风险提示：1）成本上涨的风险；2）新项目不能按时投产的风险。

　　盈利预测和评级：根据我们的盈利预测，我们给予公司08、09年0.47元和0.73元的盈利预测，对应动态市盈率分别为11倍与7倍。维持对公司的“增持”评级。