东源电器：综合毛利率小幅攀升 维持增持评级

　　08年1-6月公司实现营业收入2.40亿元，同比增长47.90％；营业利润3544万元，同比增长63.76％；归属于母公司净利润2538万元，同比增长72.47％；扣除非经常性损益后的净利润为2374万元，同比增长69.01％；全面摊薄每股收益为0.18元。同时,公司预告08年1-9月净利润同比增长50％～80％，对应每股收益约0.26～0.31元。

　　IPO募投项目的产能释放效应显现。公司主营业务为中高压开关和成套设备的制造销售，主要产品为12kV、40.5kV系列中高压开关及开关柜设备。报告期系列开关、开关柜收入（占比84.92％）同比增长39.03％至2.02亿元，该主营业务的快速增长原因主要系06年底IPO募投的40.5KV系列开关及开关柜两个项目建成后的产能释放效应，产能分别增加约135％、80％。

　　股权收购新增业务合并报表。公司于07下半年收购苏州天利电器、南通东源互感器两家公司股权，分别新增变压器、互感器产品收入1985万元、412万元；此两项收购合并的新增业务收入占报告期总收入的10.06％，为推动收入与利润增长的另一动力。

　　综合毛利率小幅攀升。报告期公司综合毛利率小幅提升0.36个百分点至27.38％；其中主导产品系列开关、开关柜在材料成本上涨及市场竞争加剧压力下，毛利率同比下降1.41个百分点至27.55％；在钢材使用库存原料的有利条件下，使得收入占比约5％的钢结构（厂房）业务毛利率同比大幅提升5.94个百分点至20.62％；此外，新增变压器产品毛利率也较行业水平高出5～10个百分点达29.37％；公司通过钢结构、变压器业务的毛利率提升，有效平抑了主导产品盈利能力下滑所带来的不利影响。

　　期间费用率小幅下降体现良好的管控能力。报告期公司在短期借款与利率的增加压力下，财务费用率同比增加0.97个百分点至1.63％；而销售与管理费用率分别同比下降0.47、1.05个百分点；使得期间费用率同比小幅下降0.54个百分点至11.78％，对比同类公司管理费用率的普遍上升及合并两家公司的现状，体现了公司良好的管控能力。

　　多种策略途径做大做强电力设备主业。公司一方面通过技术创新已成功开发户外交流高压开关、新型中置式铠装开关设备、SF6电压互感器、SF6电流互感器及户内高压固封极柱断路器等多项新产品，进一步提升公司输配电二次设备领域的竞争力；另一方面通过股权收购变压器公司股权延伸至一次设备领域；此外公司通过成立风电、环保（污水处理及电厂除尘）项目事业部，拟进军新能源与环保节能两大领域。我们认为，公司通过技术创新、股权收购及新业务领域开拓等方式逐渐延伸丰富产品线，旨在形成“发输配控电”一体化系统方案供应能力，有利于提升公司综合竞争力。

　　盈利预测及投资评级。随着公司IPO募投项目的产能释放、产品线的延伸丰富、市场区域的拓展及客户结构的改善等业务发展策略的实施，公司未来3年营收年均增速有望达25％—30％，按目前14076万总股本测算，预计公司2008-2010年EPS分别为0.36元、0.47元、0.55元，对应动态市盈率为16倍、12倍及10倍，维持“增持”投资评级。提示公司新业务拓展效果存在不确定性及上游原材料价格波动风险。