天相投资：寻找最佳防御性品种 推荐化工业烟台万华

　　化工

　　烟台万华（600309行情,爱股,资讯）：产能不断扩增，未来业绩增长明确 增持

　　当前股价：19.67元 6个月目标价：30.25元

　　高品质MDI供应商。公司是世界上六家掌握MDI核心制造技术的企业之一，行业属于寡头垄断竞争格局，进入壁垒较高。公司07年国内市场占有率达33.6％，并积极开拓海外市场，随着新产能的投产，预计市场占有率仍将提高。

　　全球MDI运用情况。MDI主要分为纯MDI和聚合MDI，纯MDI主要运用于制革、制鞋和氨纶等领域；聚合MDI主要运用于建筑保温材料、冰箱冷柜等领域。随着能源价格的上涨，以及节能环保意识的加深，一些欧美国家已经出台相关法律，禁止使用不符合节能标准的建筑材料，这在很大程度上提升了市场对MDI的需求，因此未来全球MDI市场预计高于预期的4％-5％，达到7％-8％。

　　聚氨酯国内市场空间巨大。我国目前存量建筑约为400亿平方米，其中只有5％采取了建筑节能措施，在美国有63％左右的MDI被运用于建筑业，而我国仅为10％。据测算以MDI为原料生产的聚氨酯外墙围护层，可使房屋减少65％的能耗。国家发改委于04年发布的《节能中长期专项规划》中规定，“十一五”期间，新建建筑严格实施节能50％的设计标准，其中北京、天津等少数大城市率先实施节能65％的标准。结合城市改建，开展既有居住和公共建筑节能改造，大城市完成改造面积25％，中等城市达到15％，小城市达到10％。有数据显示，假设目前建筑保温材料全部采用聚氨酯，按照每年新建和改造建筑面积近20亿平方米计算，大概需要聚合MDI为80万-90万吨，未来国内MDI市场空间巨大。

　　中期毛利率稳中有升，凸显公司实力。08年上半年，作为公司产品下游的制革、制鞋行业面临诸多困难，景气度不高，国内MDI08上半年市场均价为23,342元/吨，较去年同期下跌 4.4％，而作为公司主要原材料的苯胺 08 年上半年市场均价为11,761元/吨，较去年同期上涨2.6％，在这种背景下，公司主营产品纯MDI和聚合MDI毛利率分别提升6.35个百分点和0.04个百分点，凸显公司的成本控制能力。苯胺、纯笨等原材料价格从08年5月底开始加速上涨，因此预计下半年公司采购成本将进一步攀升。

　　技改增加产能，业绩增长预期明确。考虑到竞争对手检修较多，公司将原定于5月份山东本部的技改计划推迟到6月份进行，此次技改历时45天左右，于08年7月底完成，完成后公司本部MDI产能将由12万吨增加至20万吨左右，总产能达44万吨左右。宁波24万吨扩增至30万吨技改项目预计将于09年内完成，完成后公司总产能将达50万吨。宁波二期30万吨产能预计将于2010年达产，公司业绩增长预期较为明确。

　　其他产能建设，拓展公司业务。公司目前正在建设HDI、PC（聚碳酸酯）等产能建设，虽然这些产品目前正在处于中试阶段，且产量也不大，但是以HDI和PC为原料的材料性能优越，市场前景较好，凭借万华先进的技术和优质的客户资源，这些新产品可能成为公司未来业绩新的增长点。

　　逐步向上游产业链延伸，降低公司成本。在积极拓展产品下游运用领域的同时公司重视向行业上游的发展，目前公司收购了东港电化，实现了部分氯气的自给，未来宁波二期工程将配套年产36万吨/年苯胺装置，实现该项目MDI原料的自给。产业链的完善有利于降低公司的成本，降低原材料价格波动给公司带来的风险。

　　产能不断扩张，产品需求旺盛，风险较小。公司2010年MDI产能将达到80万吨/年，目前国内建筑保温材料市场空间巨大，预计公司产品销售不成问题。公司还不断开发HDI、PC等新产品，培育新的业绩增长点，同时建设原材料产能，完善产业链。总体来看，公司所面临的风险较小，是一家值得长期持有的优质化工类上市公司。