厦门钨业：行业调控业绩小幅下行 中性评级

　　2008年1-6月，公司实现营业收入21.08亿元，同比下降1.95％；营业利润1.32亿元，同比增长4.33％；归属母公司净利润0.75亿元，同比下降2.69％；摊薄每股收益0.11元。

　　钨产业链完善。公司是为目前世界上规模最大的钨制品生产供应企业之一，从事钨及有色金属冶炼、加工和销售，兼营房地产开发与经营，钨产业链完善，主要产品有：仲钨酸铵、氧化钨、钨粉、碳化钨粉和硬质合金、钨钼丝系列电光源材料等。

　　出口征税增加成本。公司实现营业收入比上年同期减少1.95％，主要原因是钨钼等有色金属制品（收入占比75％左右）受出口政策、人民币升值等影响，实现营业收入同比减少6.56％，为16.5亿元。公司净利润同比下降2.69％，主要原因是出口税收政策的调整使出口成本增加了4045万元。公司钨品出口收入占比在50％以上，由于2008年上半年国家进一步加强了钨资源的宏观调控力度，自08年1月1日起开征和提高钨品的出口关税，其中仲钨酸铵、三氧化钨的出口税率从5％（2007年6月1日起征）提高至10％，蓝色氧化钨和其他钨的氧化物和氢氧化物由暂停退税（2007年7月1日起）到开征10％的出口关税。

　　项目进展喜忧参半。宁化行洛坑钨矿工程项目已经投产，产生收益1050万元，预计全年在3800万元左右。长汀金龙稀土2000吨稀土金属生产线改造项目预计于2008年9月全部建成并转入试生产。金鹭公司合金精密工具工业园项目一期工程预计于2008年9月完成基建，2008年底完成新增设备安装调试。而年产5000吨贮氢合金粉生产线项目和厦门钨材料工程技术中心项目进度低于预期。

　　钨价继续小幅震荡下行。钨是我国的优势金属，储量占世界的62％，产量占世界的90％左右。钨价在2006年达到高点后开始慢慢下跌，需求放缓是主要原因，08年上半年供应的紧张使钨价得到支撑，但下半年国内外矿山的恢复生产将提升钨矿的产量，河南栾川白钨矿、紫金矿业（601899行情,爱股,资讯）投资的云南麻栗钨矿以及湖南有色的新田岭钨矿将扩大或即将投产。总体上看，钨的供应将略大于需求，钨价将保持小幅震荡下行的态势。供给上，一方面我国实行钨资源开采和出口限制，但依然有较大的增长，2008年全国钨精矿开采总量控制指标为66850吨，比上年增加7580吨，增长12.79％，并鼓励综合回收利用。

　　另一方面，由于受风雪冰冻的影响，我国上半年钨精矿产量37136.71吨，较2007年同期下降6.37％。受出口征税和全球经济放缓的影响，我国出口钨品大幅回落，2008年上半年我国出口钨品12809吨，同比下降17.53％。但国外的钨价受影响不大，说明海外消费商对中国进口依赖度降低，国外钨的供应也在增加。需求上，国外依旧平淡，国内硬质合金行业需求旺盛，国内钨粉生产企业也在满负荷生产。我国是钨消费大国，2007年钨消费量2.1万吨，约占世界的1/3。但综合来看，我们认为，下半年钨的供应将大于需求，钨价将保持小幅震荡下行走势。

　　我们预计08年公司归属母公司的净利润同比下降15.0％，08年EPS0.25元，09年EPS0.35元，动态PE分别为35倍和25倍，首次给与“中性”的投资评级。

　　风险提示：1）钨品价格波动风险；2）原材料价格上涨带来的成本压力；3）有色行业的周期性波动风险；4）项目进展的不确定性风险。