· 概 要·

　　近期海外市场风险偏好继续抬升，尤其是国内春节前的一周，以及春节期间上半周，集中表现为全球股市、尤其是新兴市场股市普遍上涨，大宗商品价格上涨，美元指数回落，其它市场汇率反弹。

　　背后的主要交易逻辑是：一是中国政策调整后交易经济复苏，从大宗商品的表现可见一斑。二是对海外软着陆的预期抬升，美国通胀回落，美联储加息到高位，后续加息复苏或放缓，而美国就业、经济数据仍相对偏强。短期处于数据真空期，情绪有望继续发酵。但中期来看，一是要观察国内经济实际修复的高度，经济或是弱复苏，结构分化会比较大；二是观察海外美国经济和通胀的走势，经济温和走弱和通胀大幅下行的情况，即软着陆的情况可能难以实现，也就是说美国货币政策态度明显转松、企业盈利还相对较好的情况，还需要继续观察。下周还需要关注美联储2023年第一次议息会议的前瞻指引。

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　　全球大类资产：春节假期全球股市普涨

　　国内春节长假期间（1/20-1/27），全球股市普遍上涨，贵金属下半周回落，美元指数先跌后涨。综合看上两周，恒生指数以 4.4％ 涨幅领涨，而后包括南华商品指数（ 2.3％ ）、新兴市场股指（ 2.1％ ）、发达市场股指（ 1.8％ ）、标普 500 （ 1.8％ ）、 IPE 布油期货（ 1.1％ ）；标普 - 高盛商品指数（ 0.7％ ）、伦敦金现（ 0.4％ ）、 COMEX 铜（ 0.3％ ）、 10 年美债期货（ 0.2％ ）同样上涨。

　　国内方面，春节前一周股市、商品走强，汇率、债市下跌。具体来看，领涨的是南华商品指数（ 2.3％ ），上证综指以 2.2％ 的涨幅紧随其后，人民币兑美元领跌（ -0.9％ ）。债市方面，中债总全价指数下跌 -0.2％ , 10 年国债期货下跌 -0.3％ 。

　　对比 1 月以来全球大类资产价格，恒生指数领涨（ 14.7％ ），涨幅较前的还有 COMEX 铜（ 10.7％ ）、新兴市场股指（ 8.6％ ）、发达市场股指（ 6.4％ ）、标普 500 （ 6.0％ ）、伦敦金现（ 5.7％ ）、上证综指（ 5.7％ ）。而跌幅领先的是美元指数（ -1.5％ ），而后是 10 年国债期货（ -0.5％ ）。

　　综合来看，上两周大类资产表现上：新兴市场股票>；；发达市场股票>；；商品>；；贵金属>；；美债>；；美元>；；人民币；1月以来资产表现为：新兴市场股票>；；发达市场股票>；；贵金属>；；人民币>；；美债>；；商品>；；中债>；；美元。

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　　股票市场：全球股指多数上涨

　　上两周，全球股指多数上涨。其中，涨幅前三是越南胡志明指数、纳斯达克指数和日经 225 指数，涨幅分别为 5.86％ 、 4.90％ 和 4.84％ ；跌幅前三的是俄罗斯 RTS 指数、印度 SENSEX30 指数和英国富时 100 指数，分别为 -2.43％ 、 -2.03％ 和 -1.01％ 。从估值来看，上周恒生指数和道琼斯工业指数估值仍在历史中位数以上，巴西、俄罗斯、越南等新兴市场股指处于历史 5％ 分位数左右。

　　上两周国内指数全面上涨。国内指数中港股指数涨幅仍然稳居前列，恒生科技、恒生中国企业指数和恒生指数涨幅分别达到 5.67％ 、 5.17％ 和 4.37％ 。 A 股指数在春节期间停盘，在春节前一周（ 1/16-1/20 ）中，涨幅较高的是科创 50 （ 5.63％ ）、沪深 300 成长（ 4.25％ ）和创业板指（ 3.72％ ）。涨幅较小的是上证 50 、沪深 300 价值和全指价值指数，涨幅分别为 1.77％ 、 1.79％ 和 2.01％ 。比较不同风格和规模的指数，成长指数表现明显优于价值指数，中小盘指数优于超大盘指数。

　　恒生科技估值回升至历史相对高位。港股指数估值进一步回升，其中恒生科技指数 PE 估值回升至历史 97.6％ 分位数，处于相对高位，恒生中国企业指数也回升至历史 75％ 分位数以上。 A 股指数中，沪深 300 成长和全指成长指数 PE 估值回升至历史 70％ 分位数左右，但是价值指数和超大盘指数仍在历史 10％ 分位数以下。

　　春节前一周（1/16-1/20）A股行业大多上涨，科技和资源股领涨。31 个申万一级行业中有 28 个上涨，其中领涨的行业是计算机和电子，涨幅分别是 7.98％ 和 5.84％ ，主要受益于信创、机器人概念活跃，有色金属、石油石化等资源股也接棒成为上涨主力，涨幅分别为 5.43％ 和 4.12％ 。下跌的 3 个行业主要为疫后修复相关，分别为食品饮料（ -0.80％ ）、轻工制造（ -0.72％ ）和美容护理（ -0.43％ ）。

　　行业估值位置分化明显。农林牧渔、社会服务、汽车行业估值仍在历史 90％ 分位数以上，非银金融、机械设备回升至历史中位数以上。有色金属、煤炭、石油石化等资源股虽然估值有回升，但仍在历史 10％ 分位数以下。

　　从交易指标来看，春节前一周（ 1/16-1/20 ）上证综指和沪深 300 换手率小幅回升，分别从前一周的 0.54％ 和 0.35％ 回升至 0.57％ 和 0.38％ 。两融余额小幅回落，当周环比减少 0.6％ 。北向资金净流入为 485.16 亿元，较前一周继续增加，连续第 11 周净流入，续创 2021 年 12 月以来最高值。

　　从股债性价比来看，各指数ERP回落。节前一周股指大多上涨，股债性价比均出现回落，其中，沪深 300ERP 从 5.56％ 回落至 5.35％ ，中证 1000ERP 从 0.57％ 回落至 0.42％ ；创业板指 ERP 从 -0.45％ 回落至 -0.58％ ，中小盘指数 ERP 从 1.81％ 回落至 1.62％ 。

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　　债券市场：节前国内利率上行

　　春节前一周（1/13-1/20）各期限的国债和国开债收益率普遍上行。10 年期国债收益率上行 3.2bp 至 2.93％ , 10 年期国开债收益率上行 5.8bp 至 3.09％ 。短端的 1 年期国债利率上行 6.8bp , 1 年期国开债利率上行 1.0bp 。期限利差方面， 10Y-1Y 国债利差缩窄 3.6bp 至 76.8bp , 3Y-1Y 国债利差缩窄 4.9bp 至 37.3bp ； 10Y-1Y 国开债利差走阔 4.8bp 至 77.6bp 。

　　从价格表现看，利率债、信用债净价指数普遍下跌，跌幅分别为 0.16％ 和 0.03％ ，其中中债国债净价指数下跌 0.15％ ，年初至节前已累积 0.34％ 的跌幅；企业债净价指数下跌 0.11％ 。此外，货币基金指数小幅上涨 0.03％ 。

　　中资美元债方面，春节前一周各主要指数均上涨，其中房地产美元债指数上涨 0.54％ ，年初至节前累计上涨近 9.7％ 。此外，金融债指数上涨 0.21％ ，企业债指数上涨 0.22％ 。

　　过去两周（1/13-1/27），欧美主要经济体利率多数上行。10 年期美债收益率上行 3.0bp ，但年初以来累计下行幅度仍有 36.0bp 。 10 年期欧元区公债利率上行 5.6bp , 10 年期英国国债利率下行 7.4bp 。其他海外经济体方面， 10 年期日本国债利率下行 2.5bp , 10 年期印度国债利率上行 8.8bp 。

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　　大宗商品：期货价格普遍上涨

　　上两周（ 1/13-1/27 ），天然气价格继续暴跌，有色品类价格普遍走强，其他品类涨跌互现。其中， LME 锌涨幅领先（ 3.9％ ），紧随其后的是 LME 铝（ 1.5％ ）、 CBOT 玉米（ 1.1％ ）、 ICE 布油（ 0.9％ ）、 CBOT 小麦（ 0.7％ ）、 LME 铜（ 0.3％ ）、 COMEX 黄金（ 0.2％ ）和 SHFE 螺纹钢（ 0.1％ ）； NYMEX 天然气以 -18.0％ 的幅度领跌，同样下跌的还有 COMEX 白银（ -2.8％ ）、 DCE 铁矿石（ -1.8％ ）、 CBOT 大豆（ -1.1％ ）。

　　国内Wind商品指数整体上涨1.8％。春节前一周（ 1/13-1/20 ），各板块中，非金属建材以 6.7％ 领涨，紧随其后的是能源（ 6.3％ ）、化工（ 4.5％ ）、有色（ 3.4％ ）、贵金属（ 2.4％ ）、软商品（ 2.0％ ）、油脂燃料（ 0.4％ ）。其余板块下跌。其中，谷物板块跌幅最大，为 -0.6％ ，农副产品、煤焦钢矿小幅下跌。

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　　外汇市场：人民币小幅贬值

　　人民币小幅贬值。近两周，美元指数先升后跌，收于 101.92 ，较两周前继续回落 25BP 。虽然美元指数回落，但非美货币走势不一。人民币在春节前一周（ 1/16-1/20 ）小幅走弱，美元兑人民币即期汇率报收 6.77 ；欧元兑美元上周报收 1.087 ，两周小幅上涨 0.33％ ； 1 月 18 日日本央行货币政策会议上未调整 YCC 货币政策，市场预期落空，日元大幅贬值，一度突破 1 美元兑 130 日元，最终报收 1 美元兑 129.866 日元。