国海证券研究所副所长、首席分析师胡国鹏近日发表研究报告称，2003、2007、2009、2014、2017与今年均为典型的周期行情年份，今年周期板块行情已经基本演绎至历史之最。随着经济由过热期转向滞涨期，股票市场出现调整的概率较大。本轮周期股行情结束后，由于当前成长板块在经历二季度的拉升后仍保持相对高位，后续重点关注今年长期滞涨的消费板块的投资机会。

　　以下为国海证券研报摘要：

　　1、2003、2007、2009、2014、2017与今年均为典型的周期行情年份，经济走向过热背景下需求端的大幅改善、事件催化下远期需求被提前托起、宏观政策导致大宗商品出现供给约束是周期行情持续演绎的核心逻辑。2003年以来，A股共出现6次典型的周期行情年份，分别为2003、2007、2009、2014、2017与今年。从周期行情持续演绎的核心驱动力来看，2003、2007、2009年周期板块出现超额收益的主要原因是经济走向过热背景下需求端的大幅改善；2014年则是在“一带一路”事件催化下，远期需求被提前托起；2017年主要是在供给侧结构性改革和环保限产的政策约束下，供给端的收缩导致供需错配，且2017年雄安新区的确立对周期股同样有一定利好。从历次周期股行情的高度与持续时间来看，2007年＞2021年＞2009年>2003年＞2017年＞2014年，PPI上行高度、净利润增速改善幅度、行情开始前的估值水平是决定因素，事件催化可以起到锦上添花的作用。

　　2、今年周期板块行情已经基本演绎至历史之最，无论是同自身的历史表现相比，还是同其它年份涨幅居前的行业相比，超额收益均位居各年份前列。我们统计了2003年以来历年采掘、化工、钢铁、有色四大强周期板块相对万得全A的收益水平，发现今年以来四大强周期板块的最大相对收益已经达到51.8％，远高于2003年、2014年和2017年，同样超过了2009年最高51.5％的相对收益，仅次于2007年大牛市背景下的相对收益水平。由于今年涨幅前四行业分别为钢铁、采掘、有色、化工，我们又统计了2003年以来历年涨幅前四行业相对大盘的收益水平，发现同其它年份相比，今年涨幅前四行业51.8％的相对收益同样位居前列，仅次于2020年的63.0％、2009年的82.8％、2015年的96.3％、2007年的220.6％，表明今年强周期板块的超额收益已经不仅仅是相对自身的历史表现非常优秀，同样不亚于其它年份的上涨主线。总的来看，今年周期板块行情已经基本演绎至历史之最，无论是同自身的历史表现相比，还是同其它年份涨幅居前的行业相比，超额收益均位居各年份前列，后续持续跑赢大盘的空间愈发收窄，性价比优势在逐步降低。

　　3、绝大多数年份里，涨幅居前的行业在第二年很难取得明显的超额收益，需警惕政策纠偏后今年领涨的强周期板块后续的行情持续性。随着四季度的到来，资金为明年资产配置做准备的意愿不断加强，今年领涨市场的钢铁、采掘、有色、化工在明年是否还能具有明显的超额收益？我们统计了2003年以来涨幅前四的行业在第二年的相对收益水平，发现绝大多数年份里，涨幅居前的行业持续性往往不佳，在第二年很难取得明显的超额收益。具体来看，18个年份里，只有2005年、2016年、2018年、2019年领涨的行业在第二年仍可以保持较高的相对收益，而2010年、2012年、2014年、2020年的领涨行业在第二年则大幅跑输市场。今年以来强周期板块领涨市场，主要是在碳中和、能耗双控政策背景下供给端出现强约束，供需错配导致大宗商品价格飞涨。而近期政策纠偏迹象已经开始显现，9月16日发改委发布的《完善能源消费强度和总量双控制度方案》是对能耗双控政策的进一步完善，预计后续地方政府运动式减碳的政策将被纠正，在此背景下，需关注今年领涨的强周期板块在之后的行情持续性。

　　4、周期股行情结束后市场出现调整的概率较大，风格上会阶段性转向成长和消费，主要原因在于利润分配向中下游的迁移，以及前期滞涨后的风格再平衡。本轮周期股行情结束后，由于成长板块仍保持相对高位，重点关注今年长期滞涨的消费板块。从典型周期风格领涨的年份来看，周期股行情结束后，市场风格大概率短期内转向成长和消费，主要逻辑是周期见顶后利润分配向中下游的迁移，以及前期滞涨后的阶段性补涨。比如说2004年的传媒、2007年四季度的医药生物与食品饮料、2009年四季度的电子。但这种风格切换的持续时间往往较短，基本在一个季度左右，后续市场大概率仍会陷入调整，主要原因是周期行情往往处于经济过热期，经济增长动能逐步衰弱叠加通胀高企是常态，利率环境易上难下，对股市整体是不利的格局。随着经济由过热期转向滞涨期，股票市场出现调整的概率较大。本轮周期股行情结束后，由于当前成长板块在经历二季度的拉升后仍保持相对高位，后续重点关注今年长期滞涨的消费板块的投资机会。

　　风险提示：流动性收紧超预期，经济失速下行，中美摩擦加剧，疫情超预期恶化等。