4月PPI同比上冲至6.8％（前值4.4％），与我们的预期基本一致，高于市场预期（6.2％），PPI环比0.9％，仍大幅高于此前5年0.1％的均值。猪价周期下行继续，但原材料和服务推升CPI，4月CPI同比上升至0.9％（前值0.4％），与我们的预期基本一致。 原材料涨价，下游制造、中游资本品、公用事业毛利受损。电线电缆、电池、电器机械、电机、家用器具、交运、汽配总投入中原材料占比在20-50％，受影响较大。 我们预计受基数影响，PPI同比高点或在2季度，但后期环比走势将决定PPI同比放缓的速度。需要密切关注国内供给侧限产对钢、铝、煤炭等大宗品价格的影响，以及美欧需求恢复恢复快于全球供给恢复、美国宽松退出延迟对国际原材料价格的影响。

　　1. 低基数和高新增带动PPI同比进一步提速

　　4月PPI同比上冲至6.8％（前值4.4％），与我们的预期（6.7％）基本一致，高于市场预期（6.2％），PPI环比0.9％，仍处于11月以来的环比均值附近，大幅高于此前5年0.1％的均值。国际看，4月OPEC+增产计划相对克制，但印度疫情引发复苏不确定性担忧，油价持平于前月。而智利封国、罢工，非农不及预期，市场预期联储或不急于退出宽松，推动铜价创新高。国内看，邯郸钢企限产调控，工信部表态严禁新增钢铁产能，钢材和铁矿石价格继续上涨。铝价同样受限产影响而继续上涨。而去年同期国际金融市场动荡导致大宗价格低迷也给4月PPI同比带来低基数。上下游通胀分化加剧。生产资料同比上涨9.1％（前值5.8％），大幅快于生活资料的0.3％（前值0.1％），采掘工业和原材料工业（同比涨幅24.9％和15.2％）大幅快于加工工业的5.4％。分行业看，上中游石油、化工、黑色、有色行业同比提升幅度较多，而下游服装、通用设备、汽车、计算机、电力热力涨幅有限。

　　2. 原材料和服务推升CPI

　　4月CPI同比上升至0.9％（前值0.4％），与我们的预期基本一致（0.8％）。能繁母猪存栏持续上升，已较2019年9月低点上升125％，猪价周期继续下行，4月环比跌幅超过季节性，同比降幅进一步扩大至21.4％。果蔬、粮食价格同比回落，食用油、水产、蛋类价格同比有所回升，食品CPI同比与上月持平于-0.7％。但PPI大涨带动交通和居住用水电燃料、家电、交通通信工具等非食品消费品价格提速，房租同比转正，旅游价格大幅改善，非食品和服务CPI同比均提速（从3月的0.7％和0.2％加速至1.3％和0.7％）。

　　3. 原材料涨价挤压下游利润，关注后期PPI环比走势

　　下游对原材料涨价传导有限，利润承压。PPI同比上行时，上游（黑色、有色、能化）毛利受益，而下游制造（纺织、家具制造、计算机）、中游资本品（其他制造、仪器仪表、金属制品）、公用事业（电热产供）毛利受损。电线电缆、电池、电器机械、电机、家用器具、交运、汽配总投入中原材料占比在20-50％，受影响较大。

　　我们预计受基数影响，PPI同比高点或在2季度，但后期环比走势将决定PPI同比放缓的速度。需要密切关注国内供给侧限产对钢、铝、煤炭等大宗品价格的影响，以及美欧需求恢复快于全球供给恢复、美国宽松退出延迟对铜、油、芯片等国际原材料价格的影响。

　　图表：下游制造业原材料占总产出之比前20大行业[1]

　　资料来源：万得资讯，2018年投入产出表，中金公司研究部

　　图表：PPI上行导致上游毛利率受益、下游毛利率受损

　　资料来源：万得资讯，中金公司研究部。注：图中为2000年以来PPI同比与各行业利润率的相关系数。

　　图表: 生产资料PPI涨幅大于生活资料PPI

　　资料来源：万得资讯，中金公司研究部

　　图表: 采掘工业和原材料工业PPI涨幅大于加工工业

　　资料来源：万得资讯，中金公司研究部