当时间来到2021年，集采已走过了3个年头。

　　2018年，首轮全国药品集采拉开帷幕。至此之后，从患者到上市公司到资本市场，各种利益格局都被集采重构。

　　对患者而言，集采带来的产品降价是福音。对上市公司而言，集采是业绩和估值的风向标。每一轮集采，都会对上市公司产生冲击，并深刻改变其战略与模式。

　　2020年，全国共进行2轮药品集采、1轮药械集采。随着持续深入，尽管业绩与股价继续承压，但药品上市公司通过转型，已逐渐消化药品集采的影响；而刚刚起步的药械集采，相关上市公司或将历经一场风暴。

　　集采深刻影响上市公司业绩

　　每一次集采，都会对上市公司的业绩带来压力。带量采购最直接的效果，就是中标产品价格大幅下降，进而造成销售额同比下滑。

　　根据西南证券的研报，2020年两轮全国药品集采的平均降幅分别为53％、70％，其中单个药品的最高降幅分别为93％、98.7％；同年的全国器械集采，平均降幅达到93％。

　　对患者来说，集采引发的产品降价是福音。对市场来说，外资企业因无法承担降价压力几乎会集体落标，国内企业逐渐进口替代。对上市公司来说，虽然中标会造成销售额下降，但总比落标好，因为落标将直接导致业绩大震荡。

　　以信立泰为例，2020年全国药械集采大会上，其子公司苏州桓晨落标。2020年，信立泰器械板块的收入为6095万元，同比下降11.43％。而且，因为苏州桓晨由信立泰收购而来，所以产生的商誉也被减值处理。

　　根据2020年报，因苏州桓晨落标器械集采，信立泰对其进行商誉减值2.83亿元，占同期利润总额的498.25％。2020年，信立泰的归母净利润0.61亿元，同比降幅达91.5％。

　　据不完全统计，2020年中标全国药品集采较多的上市公司有恒瑞医药（600276.SH）、上海医药（601607.SH）、国药现代（600420.SH）、华海药业（600521.SH）、海正药业（600267.SH）、科伦药业（002422.SZ）、信立泰（002294.SZ）等；中标全国药械集采的上市公司有乐普医疗（300003.SZ）、微创医疗（0853.HK）等。

　　这里面，海正药业在2020年两轮全国药品集采中标5个品种。以硫酸氨基葡萄糖胶囊为例，该药适应症为骨关节炎，海正药业拟中标价格9.18元/盒，拟中标数量856.75万盒，因此预计能带来销售额7865万元。

　　根据2020年报，海正药业的硫酸氨基葡萄糖胶囊共销售约984万盒，若医院在同年按集采结果全部采购，该部分规模将占总销量的87.06％。不过，按照海正药业的产品分类，该药所属的“其他药品”，2020年销售额9.21亿元，同比下降30.61％。

　　而纵观海正药业的全年业绩，营业收入为113.54亿元，同比上升2.55％；其中医药制造收入同比上涨9.09％，但海正药业表示，同期有部分药品从医药商业转入医药制造收入。若按照地域区分，同期国内的营业收入同比下降1.21％。

　　集采调整资本市场估值

　　集采施压上市公司的业绩之余，对资本市场的冲击也相当明显。

　　2020年11月5日，全国首轮药械集采结果公示。Wind显示，中标者乐普医疗、微创医疗的股价当日分别下跌2.75％、2.3％。之后乐普医疗的股价持续走低，当月累计跌幅达到6.04％。

　　中标者的股价下挫，落标者的股份更遭到投资人的抛售。信立泰子公司落标药械集采的当日，股价下跌1.6％，次日下行幅度扩大至6.37％。2020年11月，信立泰股价累计跌幅达11.65％。

　　东方高圣的投行部副总裁张聪认为，由于首轮集采会挤压上市公司的业绩、暴露上市公司的研发短板，因此资本市场对涉及的个股抱有悲观情绪，造成其估值不可避免地下行，但伴随反复的深入，集采对资本市场的效应或递减。

　　2020年，海正药业先后中标两轮全国药品集采。Wind显示，同年1月的药品集采期间，海正药业的股价呈现震荡走势，并于当月底报收11.48元/股。同年8月的药品集采，海正药业的股价逐渐消化影响，并于当月底报收18.16元/股。

　　而上海医药在2020年8月中标6个药品品种后，当月股价累计涨幅达8.29％。至今为止，全国药品集采共进行四轮，资本市场已逐渐消化集采的负面冲击。

　　张聪表示，药品集采经过多轮洗礼，政策已经稳定，医药板块的估值也正在二次重构。

　　所谓二次重构，是指医药板块的估值正在进行分化，分化锚定上市公司的管线。资源倾向创新药的上市公司，其估值逐渐修复并有机会走出独立行情。仍经营仿制药的上市公司，估值或仍在底部。

　　以恒瑞医药为例，2020年其在两轮全国药品集采都有所斩获，累计中标8个药品。资本市场对恒瑞医药的估值逻辑，在于其领先国内同行的创新药研发技术。Wind显示，2020年恒瑞医药的涨幅达到53.19％。

　　相比之下，对仿制药仍不断投入的国药现代，2020年总共中标6个药品，Wind显示其同期的涨幅仅为7.48％。

　　集采深刻改变整体运营模式

　　从业绩到估值，集采对上市公司的改变仍在继续，甚至已经触及到业务模式。

　　就在今年4月，国家财政部通报2019年对77家医药企业实施会计信息质量审查时，发现多家医药企业因虚假发票套取资金、虚构业务等销售行为。其中，上海医药的4家子公司因存在多个问题，被予以行政处罚。

　　实际上，全国集采自深入以来，上市公司的销售与研发模式也被倒逼发生了深刻的改变。因为集采订单一刀切，无论是中标还是落标的企业，涉及药品的销售团队存在性都大打折扣。从销售人员的规模上，可以管中窥豹。

　　以信立泰为例，根据Wind，其2020年销售人员数量为1231人，相较2019年度1666人有所减少。对应的销售费用，信立泰2020年销售费用8.99亿元，较2019年度15.76亿元下降42.96％。

　　值得注意的是，集采过后大多数上市公司的销售费用都呈现下降趋势。国药现代、海正药业的2020年销售费用分别为33.97亿元、25.22亿元，2019年度两家公司的数据分别为36.1亿元、28.89亿元。

　　不止销售模式发生改变，集采也倒逼上市公司进行研发模式的革新。因为仿制药的技术含金量较低，所以上市公司大多开始转型，着眼点放在了首款仿制药、创新药等。反映在财务数据上，各家的研发费用都不同幅度地上涨。

　　根据Wind，2020年恒瑞医药、上海医药、国药现代的研发费用分别为49.89亿元、16.57亿元、4.99亿元，2019年度该数据分别为38.96亿元、13.5亿元、4.17亿元。

　　不过，由于上市公司的研发基础各自不同，因此从海外引进创新药的国内开发权，也成为一种趋势。以复星医药为例，近些年其先后从海外企业引入肿瘤、疫苗、医美等产品。

　　国金证券研究所医药团队对《投资者网》表示，引进海外品种可以快速丰富管线，但品种拿回国内仍然要二次开发，对估值的影响主要反馈到业绩预期，看点包括管线布局、临床开发能力、终端销售能力等，即研发、开发、销售执行的能力。

　　药品集采逐渐脱敏

　　集采重塑了整个行业，从2018年至2020年，药品与药械的全国集采各自经历3轮、1轮。来到2021年后，集采的周期骤然提速。

　　今年2月，第4轮全国药品集采开标，共有45个品种和80个品规，规模略低于第3轮。118家中标的企业里，涵盖了恒瑞医药、海正药业、科伦药业、华东医药（000963.SZ）、东阳光（600673.SH）等上市公司。

　　从药品中标价格看，最高降幅超过95％。兴业证券在研报中表示，集采的价格降幅已成常态化，当前市场对药品集采的预期不断充分，其影响正逐渐脱敏。

　　当历经多轮集采后，上市公司和市场已逐渐消化集采刚问世的利空，并摸索出转型之路。而就在今年4月，第5轮全国药品集采正式启动。根据宁夏医保局公告的品种采购数据通知，新一轮的药品集采或涉及60个品种、207个品规；涉及到的上市公司，涵盖了恒瑞医药、科伦药业、华海药业、信立泰等。

　　这一边药品集采的影响脱敏，那一边药械集采才刚刚步入深水区。

　　今年3月，第2轮全国药械集采的报量工作结束。根据此前医保局印发的通知，此轮集采将重点放在骨科器材上。上市公司涉及相关产品的，有威高股份（1066.HK）、微创医疗、大博医疗（002901.SZ）等。

　　这里面，港股上市的威高股份，其子公司威高骨科于今年2月通过证监会的IPO申请。米内网数据显示，威高骨科的骨科植入产品国内市场份额4.61％，为市占率最高的国内企业，但小于外资的美敦力和强生，因此集采后有望实现进口替代。

　　不过，以药品集采的经验看，集采或将冲击相关上市公司的业绩，改变其模式。去年中标首轮药械集采的微创医疗，今年或将继续参与投标。2020年，微创医疗净利润为-1.91亿美元（约人民币12.5亿元），其在年报中称亏损原因有集采、疫情等因素。