运营商处于通信产业链核心地位，承担大国科技竞争重任。运营商以较大的话语权从产业链源头引导标准化的需求，其地位被显著低估。运营商作为信息基础设施建设者，在中国具有相对优势的通信领域继续加大投入力度，实现引领全球信息化加速和国内产业升级的目标，具有极为重要的战略意义。

　　核心竞争力来自独有管道和渠道资源，未来变现价值未被充分认知。运营商建设了信息传输的所有主干通路，是唯一具备业务端到端完整控制能力的玩家。低时延高可靠业务是运营商利用通道资源变现重要的差异化服务手段，其ToB/ToC业务潜在增量空间在千亿级别。同时，运营商历史积累造就全方位渠道优势，为ToB新业务迅速成长、未来各方向转型打开长期成长空间。

　　市场过分悲观估计当前的投入产出比，而忽略了5G网络长期的成本优势。我们测算，在整个网络生命周期和可比业务前提下，5G系统提供了6倍的流量收益而耗费2+倍的成本，其总体单比特成本降低可达67％。与此同时，运营商引导数据承载业务量向5G迁移，随着5GSA终端渗透率提升和SA功能开启，5G网络转接承载流量趋势性增长，其相对成本效应将愈发明显。

　　投资建议：国内运营商处于通信产业链核心地位，也是大国科技竞争的前沿力量。我们认为，运营商核心竞争力来自独有的管道和渠道资源，其未来变现价值被低估。同时，市场过分悲观估计在当前5G前期的投入产出比，而忽略了5G网络的长期成本优势。面对运营商大力从CT企业向ICT融合企业转型的窗口期，逐步落地的创新型业务打开长期成长空间。推荐H股中国移动（0941.HK）、中国联通（0762.HK）、中国电信（0728.HK）和A股中国联通（600050.SH）。

　　风险提示：新型业务进展不及预期，5G成本降低不及预期。