国泰君安:蓝筹股并非“陨落”,而是“新兴”与“分化”

1评论 2021-03-08 08:35:53 今天的盘面很诡异!

  一、美股蓝筹泡沫破灭后复盘:蓝筹股并非“陨落”,而是“新兴”与“分化”历史的韵脚相似:通胀预期迅速抬升叠加经济步入衰退,美股1972年后机构抱团蓝筹股泡沫破灭,迎来风格切换。复盘美股1972-1974年蓝筹股泡沫破灭前后与A股具备一定相似性:蓝筹股泡沫酝酿于低利率、低通胀下的经济低增速修复环境,而在1973年石油危机冲击后经济步入衰退、大盘行情迎来两年调整期,蓝筹股泡沫破灭,风格明显切换。1972-1976年五年间,以房地产、半导体设备、能源、原材料等顺周期板块领涨。而在泡沫破灭后十年(1976-1986),滞涨环境下美国经济结构向服务业重心调整,蓝筹股行情明显分化,食品零售、医疗设备、金融、传媒、通信、交运行业涨幅领先,更多反映滞涨环境下的“服务业繁荣”。农历年后近期国内抱团股同样迎来调整,主因通胀预期大幅抬升引发了市场对分母端贴现率提升的预期,持续抱团的蓝筹股估值下杀。本篇海内外龙头研究第二期,我们通过对历史美股蓝筹泡沫破灭后的风格切换行情复盘,试图对当前A股有所启示。历史规律与A股当前倒影:短期下跌行情股价率先反映贴现率而盈利仍具韧性,中长期蓝筹股表现跟随盈利优势而分化1)从泡沫破灭期(1972-1974年)及此后两年修复期表现来看,基本遵循“跌的越多、短期反弹越大”规律。泡沫破灭阶段以消费服务、可选及必选消费股领跌,此后两年也以可选消费及消费服务行业股价反弹幅度最大。此外受涨价影响及短期需求修复(1974-1976年GDP增速回升),原材料、能源、工业、房地产、半导体等顺周期品种涨幅较高,相比之下,必选消费、医疗保健后续表现维持疲弱。2)泡沫破灭期(1972-1974年)及此后两年(1974-1976),实际上此前抱团的大市值蓝筹盈利能力(ROE)优势短期内仍然持续,但股价已先行反映石油危机冲击后迅速推升的通胀预期(分母端贴现率上行)与基本面预期(经济衰退)。在CPI迅速提升、GDP增速下探的第一次滞涨期间(1972-1976年),按照1972年末市值划分,前20%分位的抱团蓝筹股相比中小市值其ROE优势反而有所扩大。3)但在泡沫破灭后十年间(1976-1986年),伴随美国第三次科技革命的出现及服务业迅速发展,此前市值最大的“漂亮50”盈利能力优势整体缩窄,但内部有所分化。将这十年间各行业与泡沫破灭前对比,媒体娱乐、交运、食品零售、医疗设备服务、半导体设备、通信、软件服务等行业的ROE提升幅度、营收增速、市值涨幅均最为明显。且从部分蓝筹个股股价表现来看,也与盈利能力基本一致,部分个股至今仍是行业龙头。因此,蓝筹股泡沫的破灭并非意味着蓝筹股整体的“陨落”,而是蓝筹内部的“分化”和下一批蓝筹的“新兴”。二、海内外龙头对标:A股经济修复链+设备制造链具配置性价比海内外龙头对标:国内抱团股估值仍较高,经济修复+设备链具性价比。我们根据241家国内A股各细分行业龙头与217家对标的海外龙头公司,对比其PE/G、PB-ROE估值盈利体系:1)当前采掘、电子、有色、医药等行业国内龙头较海外已不便宜。相对而言,家电、商贸、休闲服务等可选消费板块龙头,以及机械设备、交运、建材、钢铁、建筑、银行、非银等行业国内龙头较海外更具性价比。2)近期各板块龙头盈利预期变化来看,海外周期龙头修复弹性更强,国内电子龙头近期盈利预期上调,医药龙头ROE预期小幅下调。3)我们认为,近期在无风险利率预期提升、风险评价回落背景下,此前集中抱团的极致风格弱化,而白马股近期调整后,当前仍处于高估值区间,对标海外来看,可选消费+部分顺周期为主的国内传统经济修复链+设备制造链(机械、建筑)更具配置性价比。三、A股适用相同“蓝筹规律”,紧握结构抓手:中盘蓝筹焕发荣光当前A股仍处于通胀抬升-流动性收紧的预期交易环节,风险评价下降但风险偏好仍承压,绩优蓝筹仍是下一阶段的交易方向,但之后需要重视新的抱团蓝筹。结合A股与美股历史环境相似性来看,我们认为,A股与美股适用于同样规律,即当前的调整与蓝筹泡沫的破灭,并非蓝筹股整体的“陨落”,而是蓝筹股的“新兴”与“分化”。春节后至今所呈现的“大小再平衡”令市场担忧大小风格的系统性切换,但我们认为这更多的是高估值蓝筹回调下的防守,盈利还是核心因素。抱团之外的蓝筹绩优公司值得关注,我们称之为“中盘蓝筹”。在大市值面临拥挤交易之殇、小市值存在风险偏好之梏的背景下,中盘蓝筹将在其盈利弹性及估值合理优势的加持下焕发荣光。未来盈利修复和景气将向更宽的范围扩散,关注细分小白马及中盘蓝筹崛起。

  当前重点推荐逻辑主线:1)高景气延续的全球原材料周期;2)外延信贷依赖削弱+内生现金流创造能力增强+受益资本开支提升三因素共振的设备制造链方向;3)两会碳达峰、碳中和部署主题;4)科技调整后机会;5)受益于经济修复与利率上升的金融。此外,港股上调印花税率不改南下趋势,持续推荐稀缺性(在线教育/投资及医药消费/5G/汽车消费)、盈利修复(石化/煤炭)主线。

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  来源:国泰君安(行情601211,诊股)证券

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【来源:金融界网 (责任编辑:徐航)

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