来源：中信证券

　　上周白酒板块明显回调、跌4.9％，主要因为：1）前期白酒快速上扬、涨幅明显，存在阶段性盘整需要；2）多地出现疫情，市场对白酒春节动销预判出现担忧情绪。我们认为，春节前主要以商务宴请和送礼等为主，目前疫情状态对送礼几无影响、对聚饮宴请有所影响，春节前景气总体与去年同期持平；春节后主要以家庭朋友聚饮和送礼为主，预计较2020年春节将有极大改善。综合考虑春节延后、渠道低库存、前期提价等效应，预计2021年春节旺季白酒消费具备弹性。未来2-3周是行业信息真空期，望维持震荡行情，期待旺季动销验证后再次凝聚共识。白酒行业短长兼备，拉长时间维度看仍有上行空间，建议继续紧抱白酒龙头。首推贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒；推荐酒鬼酒、今世缘、洋河股份、古井贡酒。

　　▍12月快涨&疫情扰动致白酒回调，短期信息真空期望继续震荡，期待旺季动销验证后再次凝聚共识。

　　上周（1.11-1.15）白酒板块出现明显回调、跌4.9％，2021年两周累计涨1.2％。上周白酒板块调整主要原因有二：

　　1）2020年12月白酒板块一路快速上扬，涨幅明显（+ 20.5％），存在阶段性盘整需要。

　　2）板块进入阶段性信息真空期，2020年12月各家经销商大会和“十四五”规划等信息密集兑现后，白酒进入春节旺季销售景气验证阶段；虽然上周各家酒企已经开始加速打款备货，但实际动销情况要等到春节前1-2周（2.1-2.11）和春节后反馈；近期多地出现疫情，导致市场对白酒动销预判出现担忧情绪。

　　我们认为，春节前主要以商务宴请和送礼等为主，目前疫情状态对送礼几无影响、对聚饮宴请有所影响，春节前景气总体与去年同期持平；春节后主要以家庭朋友聚饮和送礼为主，预计较2020年春节将有极大改善。综合考虑春节延后、渠道低库存、前期提价等效应，预计2021年春节旺季白酒消费具备弹性。

　　▍2021Q1龙头酒企销售收入敏感性测算。

　　基于对各酒企业2021年规划及历史复盘，我们分别预测了龙头酒企的2021年销售收入和2021Q1收入占比，从而测算出2021Q1的收入理论增速。考虑到近期疫情反复，中性假设下2021Q1增速较理论增速偏慢；再分别给出乐观、悲观情况下的测算结果。根据测算我们认为：

　　1）茅台/五粮液2020Q1报表几乎没有受到疫情影响，因此2021Q1增长平稳，但悲观情况下依然坚挺稳健；

　　2）其他龙头酒企中，结合企业基数&成长性，2021Q1公司收入增速从高到底排序分别是酒鬼酒、山西汾酒、泸州老窖、今世缘、古井贡酒、洋河股份。

　　▍五粮液：2021开门红确定性高，未来节奏明朗&长远清晰。

　　五粮液元旦&春节需求旺盛，预计公司投放8000吨（同增20％）匹配市场需求，作为数字化系统成熟运作后的第一个春节旺季，公司望贯彻市场导向、精准放量原则，实现价格稳定基础上的快速放量，开门红可期。2021年，预计公司团购业务再上台阶，批价春节后将逐渐上移，站稳千元、并不断向上突破。长期看，公司将实现品牌牵引下的高确定性较快增长。

　　▍今世缘：目标高远，成长可期。

　　公司公告，2025年营收目标过百亿、争取150亿元，2021年营收目标59亿元、争取66亿元。我们认为公司百亿营收目标实现概率较高，150亿目标并非遥不可及：①V系列望开启“第二曲线”，占比预计将提升至20％以上；②国缘四开延续强劲增长势能望维持较快增长。③苏南市场空间广阔、大有可为，望接替南京地区成为公司第一大市场。④省外主动打造区域板块，预计打造长三角/山东/河南等5-7亿元级样板市场，培育多个亿元市场。

　　▍酒鬼酒：2020年业绩靓丽，持续高增可期。

　　根据业绩预告，预计2020年公司归母净利4.55-4.95亿元，同增52％-65％。判断内参高增50-60％，酒鬼系列持平。预计2021年公司收入同增50％+，利润增速更快：①预计内参翻倍，省内控量稳价、追求高质量增长，省外做大京津冀、广东、山东、河南等核心市场，分别贡献1亿元以上收入；②酒鬼系列，低基数下望实现30％以上的快速增长。

　　▍风险因素：

　　疫情反复风险；春节旺季动销不及预期；食品安全风险。

　　▍投资建议：

　　白酒行业短长兼备，拉长时间维度看仍有上行空间，建议继续紧抱白酒龙头。首推贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒；推荐酒鬼酒、今世缘、洋河股份、古井贡酒。